>> 安信證券-恩華藥業(yè)(002262)精麻龍頭優(yōu)勢鞏固，成長確定性高-180813
| 上傳日期： |
2018/8/13 |
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| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
盛麗華，崔文亮 |
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行業(yè)格局好，除了行政管制壁壘以外，麻醉新產(chǎn)品研發(fā)需求不大且難度大，國內(nèi)臨床用藥和國外不存在代差，導(dǎo)致進(jìn)入者少，以存量企業(yè)競爭為主。精神病發(fā)病原理復(fù)雜，目前認(rèn)知不足，新產(chǎn)品研發(fā)難度大，國內(nèi)臨床用藥和國外存在的差異在于國外現(xiàn)有精神病用藥的長效逐步替代短效。長效研發(fā)壁壘高。新藥難度大，決定仿制藥為主，缺乏大品種，目前國內(nèi)精神障礙用藥銷售目前集中在精神?？漆t(yī)院，導(dǎo)致不形成產(chǎn)品線難以支撐專門的精神線銷售隊伍，這也對新進(jìn)入者造成壁壘。
■恩華在中樞神經(jīng)領(lǐng)域已建立起渠道優(yōu)勢，銷售能力不遜于人福和恒瑞。目前恩華在麻醉領(lǐng)域和精神障礙領(lǐng)域市場占有率不高，市場對恩華銷售能力有質(zhì)疑。恩華目前份額不大原因是早期麻醉品種福爾利和力月西定價低，雖然處方量大，但銷售額整體不大。從處方量角度來看，福爾利和力月西處方量是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于全麻類丙泊酚和右美。從人均銷售產(chǎn)出看也是高于人福，和恒瑞相當(dāng)。
■二線品種順利放量有望進(jìn)一步鞏固公司在CNS 的領(lǐng)先地位，僅考慮現(xiàn)有品種成長性，3-5 年內(nèi)收入端有望翻倍。右美預(yù)計2018 年放量收入增速50%，2019 年40%，2020 年30%左右，有望成為4.5-6 億級別品種?？咕穹至旬a(chǎn)品阿立哌唑預(yù)計2019-2020 收入復(fù)合增速45%，有望成為3-5 億品種?？挂钟羲幗K端用藥存在升級換代空間，預(yù)計度洛西汀將成為 3~5 億級別品種
■仿制大品種+ License in 新品種并駕前驅(qū)，豐富產(chǎn)品線。注重研發(fā)效率和投入產(chǎn)出比，研發(fā)保守和激進(jìn)間均衡。在新藥研發(fā)難度大的情況下，以仿制藥為主導(dǎo)，拼研發(fā)效率不斷豐富產(chǎn)品線，發(fā)揮既有渠道優(yōu)勢是占優(yōu)策略。自我研發(fā)挑選競爭格局好的大品種仿制，例如地佐辛、瑞芬太尼、舒芬太尼。參照規(guī)范市場用藥，瞄準(zhǔn)國外大品種仿制普瑞巴林、魯拉西酮等。借助License in 和合作研發(fā)劑型改良和新藥，實行偏前沿的布局。與江蘇晶立信開發(fā)帕利哌酮的長效劑，與美國立博合作開發(fā)丙泊酚水溶性注射劑，麻醉新藥研發(fā)難度大，符合臨床需求的劑型改進(jìn)是個很好突破點。與Trevena合作開發(fā)鎮(zhèn)痛1.1 類新藥TRV130，與目前手術(shù)鎮(zhèn)痛主流的芬太尼系列形成差異化。
■投資建議：買入-A 投資評級，6 個月目標(biāo)價20.2 元?？紤]股權(quán)激勵費用攤銷，我們預(yù)計2018-2020 年凈利潤分別為4.89 億、5.97 億、7.35 億元，同比增速分別為23.9%、22.1%、23.0%，2018-2020 EPS分別為0.48 元、0.59 元、0.73 元，對應(yīng)當(dāng)前股價分別為34.5 倍、28倍和23 倍PE，處于歷史估值底部，給予買入-A 的投資評級，6 個月目標(biāo)價為20.2 元，相當(dāng)于2018 年42x 的動態(tài)市盈率。
■風(fēng)險提示：
品種推廣不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇，招標(biāo)降價超預(yù)期，研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期。
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