>> 高華證券-三花智控(002050)簡要分析：上半年業(yè)績略低于預(yù)期，毛利率下降主要歸因于匯兌因素但下半年有望逆轉(zhuǎn)-180812
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2018/8/15 |
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來源： |
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| 評級： |
無 |
作者： |
杜茜 |
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公司稱今年上半年商用制冷元器件收入同比增長約15%，我們推測家用制冷元器件收入增速應(yīng)高于26%，主要驅(qū)動因素可能為市場份額擴(kuò)張。我們預(yù)計今年下半年中國空調(diào)下游市場的增速將繼續(xù)放緩，但這將被公司潛在市場份額增長所部分抵消。
汽車熱管理（占比12%）板塊收入同比增長19%，新能源車零部件可能貢獻(xiàn)了30%的收入。鑒于特斯拉Model 3自今年年中以來已經(jīng)開始生產(chǎn)上量，我們預(yù)計進(jìn)入下半年后三花智控的收入增速將加快。我們預(yù)計三花強勁的新能源車零部件后備訂單將驅(qū)動收入增速在2019年下半年顯著加快。
微通道/亞威科/變頻控制器等其他業(yè)務(wù)板塊表現(xiàn)疲弱：
微通道換熱器（占比11%）收入（以人民幣計）同比下降9%，經(jīng)美元/人民幣匯率因素調(diào)整后仍低于預(yù)期（若以美元計則同比下降2%），而對比來看，其在北美的可比公司大金今年二季度北美商用空調(diào)銷量同比增長18%，主要歸因于美國大幅減稅之際強勁增長的資本開支以及大金銷售網(wǎng)絡(luò)和售后服務(wù)業(yè)務(wù)的擴(kuò)張。除了匯率波動導(dǎo)致的損失以外，三花智控認(rèn)為其業(yè)務(wù)表現(xiàn)走弱的原因是最大客戶江森自控正在去庫存。
咖啡機洗碗機零部件（即亞威科子公司，占比11%）收入同比增長1%，增速有所放緩。公司正在致力于供應(yīng)商國產(chǎn)化替代，從而改善該業(yè)務(wù)板塊的利潤率（目前產(chǎn)品主要銷往歐洲）。
變頻控制器（占比5%）收入約人民幣2億元，增速較2017年減慢，歸因于政府今年在華北地區(qū)的環(huán)保支出增速放緩。
今年上半年利潤率較預(yù)期低1個百分點，但下半年趨勢有望逆轉(zhuǎn)。毛利率/營業(yè)利潤率/凈利潤率降至27.6%/13.7%/12.1%，同比下降1.4/1.8/0個百分點，較我們的預(yù)測低1個百分點：
公司認(rèn)為匯率波動是主要原因（即每1美元海外收入以6.38的美元/人民幣匯率換算，而去年同期匯率為6.88，因此收入減少7%而成本不變）。我們的計算顯示，毛利率所受負(fù)面影響為1-2個百分點，因為公司約18%的海外收入來自于國內(nèi)生產(chǎn)。我們預(yù)計，隨著人民幣從6月份開始貶值，下半年匯兌影響走勢將會逆轉(zhuǎn)。
原材料方面，今年上半年銅（制冷元器件n 原材料）/鋁（汽車零部件原材料）價格下跌（圖表3），并未帶來顯著壓力，但紙制/塑料包裝等一些較小領(lǐng)域推高了成本。同時公司表示定價壓力一直存在，并非本季度毛利率波動的主因。
現(xiàn)金流：應(yīng)收賬款、應(yīng)付賬款（剔除應(yīng)收/應(yīng)付票據(jù)）和庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)保持穩(wěn)定。公司本季度繼續(xù)花費了人民幣1.78億元用于資本支出，其中90%以上用于新能源車零部件。
股權(quán)激勵計劃：公司計劃以每股人民幣8.47元的行權(quán)價向781名員工（在員工總數(shù)中占比8%，主要是中層管理人員和技術(shù)人員）授予1,060萬股限制性股票（在總股本中占比0.5%），限售期為36個月，以2018-2020年預(yù)期凈資產(chǎn)回報率（不低于17%，我們的預(yù)測為17.8%）為業(yè)績考核目標(biāo)。
我們正在重估目標(biāo)價/盈利預(yù)測，以評估中美貿(mào)易關(guān)稅對中國機械及多元化工業(yè)板塊的影響。
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