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    簡評
    發(fā)電量提升致使公司上半年收入水平大增
    2018 年上半年，公司共實(shí)現(xiàn)發(fā)電量40.73 億千瓦時(shí)，同比增長38.32%，從而帶動收入大幅增長34.30%。上半年公司發(fā)電量實(shí)現(xiàn)較高增速的原因，主要在于年初公司各水電站蓄能值較高，且1-6 月所屬流域來水接近常年水平，相比于去年同期有所好轉(zhuǎn)，尤其是6 月份受到來水偏豐的影響，公司當(dāng)月水電發(fā)電量達(dá)到14.2 億千瓦時(shí)，同比增長80.86%，是近五年來最高水平。另外，公司成本變動幅度較小，導(dǎo)致在收入增長的情況下，上半年公司歸母凈利潤同比增長197.09%至1.40 億元。
    成本管控能力突出，財(cái)務(wù)費(fèi)用進(jìn)一步降低
    自2015 年馬馬崖和善泥坡水電站投產(chǎn)后，公司基建投資減少，裝機(jī)容量自2015 年起就穩(wěn)定在323.05 萬千瓦，且目前公司暫時(shí)無新建項(xiàng)目計(jì)劃，資本開支較少，公司整體已經(jīng)進(jìn)入還款周期。截至2018 年6 月底，公司長期借款金額為92.12 億元，同比下降19.93 億元，資產(chǎn)負(fù)債率73.35%，同比下降3.34 個(gè)百分點(diǎn)。2018年上半年，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用為2.87 億元，同比下降15.8%。我們認(rèn)為，由于公司現(xiàn)金流較好，未來負(fù)債規(guī)模有望進(jìn)一步收縮，財(cái)務(wù)費(fèi)用也將隨之降低。
    存在一定資產(chǎn)注入預(yù)期，裝機(jī)增長空間較大
    公司與烏江水電的控股股東均為華電集團(tuán)，而烏江水電是華電集團(tuán)旗下主要負(fù)責(zé)開發(fā)、運(yùn)營烏江干流貴州境內(nèi)河段梯級水電站的子公司。雖然黔源電力與烏江水電經(jīng)營不同流域，但兩者機(jī)組分布較為接近，且都是以水電為主。烏江水電目前總裝機(jī)1324.5 萬千瓦，其中水電裝機(jī)869.5 萬千瓦，未來不排除華電集團(tuán)將烏江水電的水電資產(chǎn)注入黔源電力的可能性，屆時(shí)公司的裝機(jī)容量將由目前的323.05 萬千瓦提升至1192.55 萬千瓦，裝機(jī)增長空間可期。
    增值稅退稅政策到期對公司影響較小
    《關(guān)于大型水電企業(yè)增值稅政策的通知》中規(guī)定，對于裝機(jī)容量超過100萬千瓦的水電機(jī)組，2013-2015年底對其增值稅實(shí)際稅負(fù)超過8%的部分實(shí)行即征即退政策；2016-2017年底，對其增值稅實(shí)際稅負(fù)超過12%的部分實(shí)行即征即退政策。由于今年國家還未出臺關(guān)于延續(xù)增值稅退稅的政策文件，因此該政策今年到期之后會對大型水電站的盈利造成一定沖擊，但是在公司各水電站中只有光照水電站裝機(jī)容量大于100萬千瓦，其裝機(jī)容量為104萬千瓦，占公司總裝機(jī)容量比重為32.19%，所以政策到期對公司整體盈利情況影響較小。從之前的經(jīng)營情況來看，公司17年以及18年上半年所收到的增值稅返還金額分別為1463萬元、1234萬元，占利潤總額的比重分別為2.36%和4.44%。
    維持買入評級
    在發(fā)電量大幅增長以及財(cái)務(wù)費(fèi)用下降的雙重影響下，公司上半年業(yè)績實(shí)現(xiàn)了較高增長。雖然進(jìn)入7月份之后，來水情況較差導(dǎo)致公司7月發(fā)電量同比下降34%，使得三季度業(yè)績有所承壓，但是我們認(rèn)為未來隨著公司資產(chǎn)負(fù)債率逐漸下降，其財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)還將進(jìn)一步降低，從而對業(yè)績能夠形成一定支撐。我們預(yù)計(jì)，2018-2020年將分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入24.38億元、24.74億元、24.49億元，歸母凈利潤分別為3.73億元、4.02億元、4.15億元，維持買入評級。