>> 中信證券-黔源電力(002039)2017年三季報點評：業(yè)績超出預(yù)告上限,DCF價值逐步兌現(xiàn)-171026
| 上傳日期： |
2017/10/26 |
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來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
崔霖 |
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Q3單季看，來水較好推動收入同比增103.3%，毛利率同比升9.5個百分點至59.2%，單季EPS0.98元，同比增227.5%。
三季度靚麗業(yè)績已兌現(xiàn)，水位高四季度盈利仍可期。從此前對公司龍頭水電站光照水文數(shù)據(jù)的跟蹤，所處流域入汛以來來水激增，水庫水位快速上升，三季度電量創(chuàng)歷史新高，如今靚麗業(yè)績已經(jīng)兌現(xiàn)。由于目前公司水位仍高，光照電站目前水位為736m，處于歷史較高水平。由于四季度降水逐步減少，電量開始依賴水庫存水，Q4單季盈利可期。
稅費優(yōu)惠政策或出，疊加財務(wù)費用逐年減少，利好業(yè)績彈性。中國電力網(wǎng)等媒體報道，國家能源局發(fā)布《關(guān)于減輕可再生能源領(lǐng)域涉企稅費負擔的通知（征求意見稿）》，若兌現(xiàn)，則增值稅優(yōu)惠及基金減少對公司業(yè)績彈性約8-10%。目前我們的盈利預(yù)測尚未包含該預(yù)期。此外，公司進入償債周期，預(yù)計財務(wù)費用減少將貢獻每年業(yè)績增量約0.3億元。
DCF價值逐步兌現(xiàn)，烏江中期存注入可能。隨著杠桿率的下降，公司業(yè)績的波動性將逐步下降，DCF價值進入逐步兌現(xiàn)期。在WACC7.6%、多年平均發(fā)電量假設(shè)下，公司DCF估值23.5元/股（1%的WACC對應(yīng)估值彈性5.5元/股）。此外，華電集團下屬的貴州烏江水電公司與公司水電同屬于貴州，空間上存在整合可能性，且集團承諾公司享有競爭性業(yè)務(wù)優(yōu)先受讓權(quán)。烏江水電擁有全資控股水電裝機8,665MW，權(quán)益裝機為公司當前規(guī)模近5倍，一旦注入將大幅提升公司盈利能力及業(yè)績。
風險因素：來水不達預(yù)期；無序競價帶來電價風險；資產(chǎn)注入不達預(yù)期。
盈利預(yù)測及估值。三季度汛期來水好業(yè)績靚麗，高水位料確立全年發(fā)電量超出預(yù)期?？紤]發(fā)電權(quán)交易的影響，維持2017~2019年EPS為1.18/1.26/1.35元的盈利預(yù)測，當前股價對應(yīng)PE分別為14/13/12倍。公司為區(qū)域性水電公司，盈利波動較大，但現(xiàn)金流波動相對較小，適合DCF估值，WACC7.6%的折現(xiàn)率下估值結(jié)果為23.5元，考慮到來水波動性較大，應(yīng)給予一定折價，保守給予目標價18.8元，維持"買入"評級
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