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鑒于公司現(xiàn)有土地儲(chǔ)備（包括今年下半年人民幣2,150億元可售資源），我們預(yù)計(jì)2018年全年合同銷售收入將達(dá)到人民幣1,600億元（高于1,500億元的管理層目標(biāo)），隱含的下半年同比增幅為44%，而同業(yè)均值約為30%。鑒于當(dāng)前該股股價(jià)較凈資產(chǎn)價(jià)值的折讓在覆蓋范圍內(nèi)開(kāi)發(fā)商中最高，我們認(rèn)為其估值的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)狀況對(duì)于一只優(yōu)質(zhì)股來(lái)說(shuō)具有吸引力，維持買入評(píng)級(jí)。
    業(yè)績(jī)要點(diǎn)：
    1. 收入：今年上半年收入同比僅小幅增長(zhǎng)7%，至人民幣210億元，在我們此前2018年全年預(yù)測(cè)中占比22%（去年上半年在全年占比26%），主要?dú)w因于完工面積同比下降17%至150萬(wàn)平方米（在2018年全年目標(biāo)中占比25%，而去年上半年在全年占比40%）。鑒于隱含的今年下半年完工面積同比增幅為62%、預(yù)收賬款較去年年底增長(zhǎng)59%至人民幣880億元，我們維持約30%的全年收入增長(zhǎng)預(yù)測(cè)不變。
    2. 毛利率 （剔除土地增值稅影響）在今年上半年同比/環(huán)比上升17個(gè)/1個(gè)百分點(diǎn)至41%，大幅高于我們的2018年全年預(yù)測(cè)，受到高利潤(rùn)率項(xiàng)目交付（主要是在深圳）的推動(dòng)。由于過(guò)去一兩年來(lái)新購(gòu)地塊的成本較高、融資成本上升（綜合平均成本從去年年底的4.80%升至4.87%）而且公司業(yè)務(wù)所在城市的合同銷售均價(jià)受到嚴(yán)格管控，管理層預(yù)計(jì)未來(lái)兩年利潤(rùn)率將小幅下降但仍將保持在30%以上的水平。這一走勢(shì)符合我們33%-31%的2018-2020年利潤(rùn)率預(yù)測(cè)。
    3. 核心利潤(rùn)率（剔除資產(chǎn)處置收益）同比上升11個(gè)百分點(diǎn)至16%，較我們的2018年全年預(yù)測(cè)高4個(gè)百分點(diǎn)，主要源于收入結(jié)算結(jié)構(gòu)差異的影響。