>> 中泰證券-水星家紡（603365）線下較好增長，線上短期增速放緩-180823
| 上傳日期： |
2018/8/24 |
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作者： |
王雨絲 |
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線下保持較快增長，電商流量碎片化致線上增速放緩。線下方面，因減少促銷，正價產(chǎn)品占比持續(xù)提升，同時新品上市，共同帶動 Q2 單季度線下收入增速延續(xù)Q1 較好增勢（+24%左右）。線上方面，受電商流量碎片化影響，天貓、京東、唯品會等主流平臺被分流，因此線上收入增速放緩，預(yù)計Q2 線上個位數(shù)增長。
原材料漲價致毛利率下降，營業(yè)外收入&利息收入拉動凈利率微增。2018H1 原材料羽絨、棉花價格漲幅明顯，而公司產(chǎn)品提價較原材料有一定滯后期，因此使期內(nèi)毛利率下降1.03PCTs 至35.87%。分渠道看，預(yù)計線上毛利率雖有所下降，但仍優(yōu)于整體。同期銷售費用率/管理費用率分別微增0.2PCTs/下降0.64PCTs,新增政府補助近400 萬、短期存款帶來利息收入增加，綜合來看，2018H1 凈利率增加0.36PCTs 至10.31%。
盈利預(yù)測及估值。公司為國內(nèi)二三線城市家紡龍頭，性價比優(yōu)勢突出。而2700 多家門店廣泛覆蓋低線家紡行業(yè)消費升級主力軍，渠道布局與產(chǎn)品定位契合。同時公司電商渠道先發(fā)優(yōu)勢、性價比優(yōu)勢明顯，雖短期受線上流量碎片化影響增速放緩，但考慮到近期興起的低價平臺的家紡消費者多為入門級，該類消費者在后續(xù)追求品質(zhì)的驅(qū)使下，仍有望回到主流電商品牌，進而帶動電商業(yè)務(wù)收入及毛利率回升。綜合來看，公司電商渠道發(fā)力，疊加線下渠道不斷下沉，未來公司在行業(yè)集中提升趨勢下，有望實現(xiàn)市占率的不斷提升。預(yù)計2018/19/20 年歸屬母公司凈利潤分別為3.09/3.73/4.48 億元，增速分別為19.9%/21.0%/20.2%，EPS 分別為1.16/1.40/1.68 元，現(xiàn)價對應(yīng)估值分別為15/12/10 倍，維持“增持”評級。
風(fēng)險提示。行業(yè)需求不及預(yù)期；加盟業(yè)務(wù)不及預(yù)期；電商增速及毛利率不及預(yù)期。
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