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Q1 新業(yè)務(wù)價(jià)值負(fù)增長(zhǎng)約50%，但Q2 增幅擴(kuò)大，助力上半年新業(yè)務(wù)價(jià)值達(dá)65 億元（YoY-9%），優(yōu)于市場(chǎng)預(yù)期；經(jīng)測(cè)算，新業(yè)務(wù)價(jià)值率提升至46%（YoY+8pct）。2）上半年750 天移動(dòng)平均線上行、準(zhǔn)備金釋放，管理費(fèi)用率下降3pct 至8%，新保負(fù)增長(zhǎng)使得手續(xù)費(fèi)及傭金支出中需納稅比例下降，助力歸母凈利潤(rùn)增至58 億元（YoY+79%），增幅超同業(yè)平均水平。
    新單保費(fèi)、新業(yè)務(wù)價(jià)值Q2 改善情況超預(yù)期。
    1）渠道結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型完成，個(gè)險(xiǎn)、銀保新單占比穩(wěn)定；個(gè)險(xiǎn)新單Q2 大幅正增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)下半年將保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。上半年總新單保費(fèi)141 億元（YoY-26%），其中個(gè)險(xiǎn)、銀保新單分別為100 億元（YoY-27%）、29 億元（YoY-30%），在總新單中占比繼續(xù)保持在70%、20%。分季度來(lái)看，個(gè)險(xiǎn)新單Q1、Q2 分別53 億元（YoY-47%）、47 億元（YoY+24%），其中十年以上期交保費(fèi)分別30 億元（YoY-60%）、34 億元（YoY+9%）。個(gè)險(xiǎn)新單Q2 正增長(zhǎng)幅度遠(yuǎn)超同業(yè)，大力扭轉(zhuǎn)Q1 近50%的負(fù)增長(zhǎng)。目前，公司代理人數(shù)量約33.4 萬(wàn)人，下半年渠道發(fā)力有保障；而承保周期筑底向上趨勢(shì)明確、公司繼續(xù)優(yōu)化并推出新產(chǎn)品，預(yù)計(jì)個(gè)險(xiǎn)新單保費(fèi)增長(zhǎng)將持續(xù)恢復(fù)。
    2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)深入優(yōu)化，健康險(xiǎn)在新單保費(fèi)中占比大幅提升，直接推動(dòng)Q2 新業(yè)務(wù)價(jià)值大幅正增長(zhǎng)、新業(yè)務(wù)價(jià)值率繼續(xù)提升。
    健康險(xiǎn)一枝獨(dú)秀，在傳統(tǒng)險(xiǎn)、分紅險(xiǎn)新單保費(fèi)負(fù)增長(zhǎng)近50%之時(shí)，保費(fèi)收入高達(dá)222 億元(YoY+34%)，其中首年保費(fèi)78 億元(YoY+13%)，在總新單保費(fèi)中占比56%（YoY +20pct）。盡管儲(chǔ)蓄險(xiǎn)新單保費(fèi)幾近減半，但健康險(xiǎn)新單保費(fèi)大幅正增長(zhǎng)，且構(gòu)成健康險(xiǎn)主力的長(zhǎng)期健康險(xiǎn)新業(yè)務(wù)價(jià)值率是儲(chǔ)蓄險(xiǎn)的2 倍有余，因此，健康險(xiǎn)占比的持續(xù)提升推動(dòng)公司新業(yè)務(wù)價(jià)值降幅收窄、新業(yè)務(wù)價(jià)值率不斷走高，預(yù)計(jì)全年新業(yè)務(wù)價(jià)值負(fù)增長(zhǎng)將進(jìn)一步收窄。
    3）保單質(zhì)量穩(wěn)定，助力續(xù)期保費(fèi)和總保費(fèi)收入持續(xù)增長(zhǎng)：退保率4%（YoY+0.3pct）；13 月/25 月保單繼續(xù)率分別為90.7%（YoY+1.5pct）、84.7%（YoY+2.4pct）。目前，公司續(xù)期保費(fèi)537億元(YoY+28%)，在個(gè)人壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)中占比81%（YoY+10pct）。持續(xù)提升的保單繼續(xù)率和穩(wěn)定的退保率將助力續(xù)期保費(fèi)收入持續(xù)增長(zhǎng)，從而成為新華保費(fèi)規(guī)模擴(kuò)張的有力支撐。
    優(yōu)化投資資產(chǎn)組合，總投資收益率優(yōu)于同業(yè)：公司總投資收益率僅同比下降0.1pct至4.8%，優(yōu)于市場(chǎng)預(yù)期和同業(yè)。為避免賬戶凈值的大幅波動(dòng)，公司控制股票倉(cāng)位、有效管理基金倉(cāng)位，股票和基金占比較上年末下降1.5pct至11.6%，受資本市場(chǎng)波動(dòng)影響進(jìn)一步減小。下半年藍(lán)籌股行情或略優(yōu)于上半年，以及近期10年期國(guó)債到期收益率企穩(wěn)回升+短期利率略有下滑，利差有所擴(kuò)大，有利于險(xiǎn)企固定收益投資，我們預(yù)計(jì)下半年總投資收益率將保持穩(wěn)定。
    投資建議：壽險(xiǎn)新單Q2改善顯著，全年新單負(fù)增長(zhǎng)有望收窄；健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)銷售良好、新業(yè)務(wù)價(jià)值率高，有助于新業(yè)務(wù)價(jià)值率的持續(xù)提升，從而與負(fù)增長(zhǎng)不斷收窄的新單保費(fèi)共同推動(dòng)新業(yè)務(wù)價(jià)值的持續(xù)增長(zhǎng)。公司上半年資產(chǎn)端收益率水平遠(yuǎn)超同業(yè)，在債券市場(chǎng)企穩(wěn)回升、股票市場(chǎng)行情或有所改善的情況下，預(yù)計(jì)全年總投資收益率將保持穩(wěn)定。目前公司2018-2020 年P(guān)/EV 分別為0.83、0.72、0.63，遠(yuǎn)低于合意區(qū)間，維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)波動(dòng),投資收益大幅下滑;保費(fèi)增長(zhǎng)不及預(yù)期。