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公司半年報(bào)業(yè)績符合我們此前預(yù)期。公司上半年盈利同比改善，礦山采選運(yùn)營穩(wěn)定，預(yù)計(jì)18-20 年公司EPS 為0.33、0.36、0.41 元，維持公司“增持”評級。
    受益鉛鋅價(jià)格高位，礦山采選業(yè)務(wù)盈利水平提升
    18 年上半年，國內(nèi)鉛鋅價(jià)格較去年同期相比有所上漲；據(jù)亞洲金屬網(wǎng)數(shù)據(jù)，18 年上半年國內(nèi)市場鉛錠和鋅錠價(jià)格分別高于去年同期10.92%和10.62%。據(jù)中報(bào)披露，公司18 年上半年精礦產(chǎn)品收入達(dá)到15.32 億元，同比增長8.47%；毛利率水平為45.30%，較17 年同期增加7.51 個(gè)百分點(diǎn)。盡管三季度以來，受全球貿(mào)易摩擦和鋅礦復(fù)產(chǎn)推進(jìn)的影響，鉛鋅價(jià)格有所下跌，但我們認(rèn)為年內(nèi)鉛鋅供需總體仍處于緊平衡格局，均價(jià)較去年同期或保持增值，公司盈利能力有望繼續(xù)改善。
    鉛鋅精礦產(chǎn)量同比增加，部分材料加工規(guī)模有所下降
    根據(jù)中報(bào)，2018 年上半年公司海內(nèi)外礦山共生產(chǎn)鉛鋅精礦金屬量15.24 萬噸，同比增加1.76%；硫精礦35.66 萬噸，同比提高3.37%；精礦含銀68.16噸，同比下降1.27%。材料和其他業(yè)務(wù)方面，加工企業(yè)生產(chǎn)鋁型材0.88 萬噸，同比提高11.32%；門窗及幕墻工程20.98 萬平方米，同比下降5.47%；生產(chǎn)電池鋅粉0.56 萬噸，同比下降8.17%；沖孔鍍鎳鋼帶434 噸，同比下降12.15%。我們認(rèn)為公司海內(nèi)外礦山生產(chǎn)較為穩(wěn)定，精礦產(chǎn)量穩(wěn)中有增，主營業(yè)務(wù)規(guī)模有望保持穩(wěn)定。
    尋求海外資源拓展，推進(jìn)國際化經(jīng)營
    2018 年5 月24 日，公司第董事會議審議通過議案, 同意公司澳洲全資子公司佩利雅參與緬甸金屬股權(quán)增發(fā)，以不超過1497 萬澳元收購緬甸金屬股份有限公司19.9%股權(quán)。公司通過此次認(rèn)購緬甸金屬定向增發(fā)股份，將成為緬甸金屬的第一大股東；我們認(rèn)為本次收購有利于進(jìn)一步推進(jìn)公司國際化經(jīng)營，提升公司國際化運(yùn)營能力，為公司未來的資源儲備奠定基礎(chǔ)。
    盈利同比改善，維持公司“增持”評級
    由于受貿(mào)易摩擦及供應(yīng)釋放影響，三季度以來鉛鋅價(jià)格出現(xiàn)下跌，出于謹(jǐn)慎適當(dāng)下調(diào)18-20 年鉛鋅價(jià)格假設(shè)，預(yù)計(jì)公司2018-2020 年收入分別為203.81、207.77 和213.55 億元，歸屬于母公司股東的凈利潤為11.88、12.70、14.55 億元，18-19 年凈利潤調(diào)整幅度分別為-9.86%、-8.83%，對應(yīng)EPS 為0.33、0.36、0.41 元。18-20 年P(guān)E 分別為14、13、12 倍。參考同行業(yè)估值水平（18 年平均PE18 倍），給予公司18 年P(guān)E 估值16-18倍，對應(yīng)調(diào)整股價(jià)區(qū)間至5.28-5.94 元（前值為12.50-15.00 元，股價(jià)調(diào)整較多主要由于股本轉(zhuǎn)增及盈利預(yù)測下調(diào)），維持公司“增持”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：鉛鋅金屬價(jià)格下跌；金屬礦產(chǎn)產(chǎn)量不達(dá)預(yù)期。