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南山公司上半年入園人數(shù)281.6 萬(wàn)人次（+6.4%），實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.44 億元（+2.2%）；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8421 萬(wàn)元（+5.66%）。今年景區(qū)門票降價(jià)已逐步推進(jìn)，門票收入上相對(duì)有所承壓。
    開(kāi)店進(jìn)展符合公司預(yù)期，新品牌如家商旅推進(jìn)加快。2018Q2 公司新開(kāi)店數(shù)量為135 家，凈開(kāi)業(yè)55 家（2017 年Q2 開(kāi)店152 家，凈開(kāi)業(yè)69 家）；從612 家簽約門店數(shù)量來(lái)看完成全年計(jì)劃基本沒(méi)有問(wèn)題。二季度，經(jīng)濟(jì)型酒店新開(kāi)店數(shù)量為52 家；中高端酒店新開(kāi)店數(shù)量為53 家；其他30 家，其中管理輸出酒店27 家。不考慮管理輸出情況下，新開(kāi)店中中高端占比50%，考慮管理輸出下，中高端占比39.26%。中高端如家商旅開(kāi)店32 家，遠(yuǎn)超過(guò)其他品牌，公司主打如家商旅的計(jì)劃不變。我們強(qiáng)調(diào)，酒店集團(tuán)通過(guò)升級(jí)品牌可以獲得結(jié)構(gòu)性調(diào)整和估值溢價(jià)。ADR 的長(zhǎng)期上行需要依賴結(jié)構(gòu)性的變化。
    ADR 提升仍是今年主旋律，入住率緊密跟隨經(jīng)濟(jì)變化。同店數(shù)據(jù)來(lái)看，2018Q2，入住率下滑2.2 個(gè)pct 至85%。其中，經(jīng)濟(jì)型受到上半年客房改造升級(jí)的影響，入住率下降2.4pct至85.1%，中高端入住率基本持平，保持在83.6%（+0.6pct）。房?jī)r(jià)提升情況比較樂(lè)觀，二季度經(jīng)濟(jì)型、中高端房?jī)r(jià)分別提升7%/7.1%，經(jīng)濟(jì)型升級(jí)后ADR 提升的空間將被一定程度上拉高。受ADR 提升影響，經(jīng)濟(jì)型/中高端Revpar 分別提升4.1%/5.0%，總體來(lái)看，Q2 同店數(shù)據(jù)表現(xiàn)優(yōu)于Q1。根據(jù)STR 的數(shù)據(jù)來(lái)看，入住率同樣存在下滑趨勢(shì)，而ADR 增速表現(xiàn)出觸頂跡象，說(shuō)明龍頭公司的提價(jià)能力要優(yōu)于整個(gè)行業(yè)，因此仍會(huì)存在一定的超額表現(xiàn)。
    盈利預(yù)測(cè)與投資建議：由于酒店行業(yè)60-70%的需求來(lái)自于商旅，因此其周期與經(jīng)濟(jì)周期同步性較高。近期經(jīng)濟(jì)承壓使得行業(yè)的需求預(yù)期較為疲軟，我們認(rèn)為在幾大酒店集團(tuán)逐步提升連鎖店比例的趨勢(shì)下，其周期性將逐步減弱，消費(fèi)成長(zhǎng)屬性下從中長(zhǎng)期角度更多的需要考慮開(kāi)店的量與質(zhì)?？紤]到出售燕京飯店20%股權(quán)所獲的1.26 億投資收益（稅前）預(yù)計(jì)投將進(jìn)入下半年報(bào)表，預(yù)計(jì)2018-2020 年的凈利潤(rùn)為9.35/10.53/12.41 億元，EPS 分別為0.96/1.08/1.27 元，對(duì)應(yīng)PE 為20/18/15 倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：信息安全風(fēng)險(xiǎn)；下半年商旅和休閑需求增長(zhǎng)不及預(yù)期