>> 方正證券-老百姓（603883）新開店加速明顯，費用拖累短期增速-180830
| 上傳日期： |
2018/8/31 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
周小剛 |
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擴(kuò)張節(jié)奏加快，門店數(shù)量大幅增長。公司在2018 年，堅持自建門店與并購模式雙輪持續(xù)推進(jìn)“全國布局”和“全渠道布局”的發(fā)展戰(zhàn)略，截止2018 年6 月30 日，公司加盟店數(shù)量達(dá)到427家，直營門店總數(shù)達(dá)2939 家。2018H1 新增直營門店534 家其中，新開門店317 家，新增并購門店217 家，關(guān)閉門店29 家，凈新增502 家，關(guān)店率僅為0.99%，連續(xù)兩年呈現(xiàn)明顯下降的趨勢。門店數(shù)量的大幅增加，為后續(xù)幾年收入端的持續(xù)增長奠定了良好的基礎(chǔ)。
中小成店快速增加，各店型坪效受新開店數(shù)量上升影響。2018上半年，公司各級別門店都有增加，其中旗艦店107 家，大店204 家，中小成店2628 家，與2017 年上半年相比，分別增加了2.88%、24.39%、58.70%，占比變化分別為-1.76pct、-1.58pct、3.35pct，中小成店數(shù)量和占比都增加明顯。在門店數(shù)量快速提升的同時，公司各個店型的坪效保持了基本的穩(wěn)定，變化不大：與2017 年度相比，旗艦店的坪效依然是119 元/平方米、大店坪效從77 元/平方米降至76 元/平方米、中小成店從43 元/平方米降至39 元/平方米，合計坪效從59 元/平方米降至54 元/平方米，主要原因是新開店數(shù)量大幅上升以及中小成店數(shù)量占比增加拉低了整體坪效。
公司財務(wù)指標(biāo)平穩(wěn)，銷售費用率受高開店影響。公司2018H 毛利率為35.86%，降低0.09pct；銷售費用率為22.54%，增加0.54pct；管理費用率為4.72%，降低0.34pct；財務(wù)費用率為0.56%，降低0.27pct；凈利率為5.82%，下降0.12pct。我們認(rèn)為整體費用率控制良好，凈利率下滑主要受到毛利率及銷售費用率影響，都是由于新建門店加速帶來的。我們預(yù)計該影響僅為短期因素，開店數(shù)量的增加穩(wěn)固了公司后續(xù)的增長。
盈利預(yù)測：我們預(yù)計2018-2020 年歸母凈利潤分別為4.80 億元、6.15 億元、8.19 億元，同比分別增長29%、28%、33%，公司2018-2020 年EPS 分別為1.68 元、2.16 元、2.87 元。對應(yīng)2018-2020 年P(guān)E 估值分別為39X、30X 和23X。維持公司“強烈推薦”評級。
股價催化劑：新建與并購步伐大幅加大、處方外流政策升級
風(fēng)險提示：開店計劃不及預(yù)期；新增與原有門店盈利能力不及預(yù)期；費用端出現(xiàn)不可控因素。
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