>> 中信證券-中國中鐵(601390)2018年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績超預(yù)期，債轉(zhuǎn)股降杠桿促增長-180831
| 上傳日期： |
2018/8/31 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
羅鼎 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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分業(yè)務(wù)看，基建/設(shè)計(jì)咨詢/工程設(shè)備制造/地產(chǎn)營收分別為2678.4 億/74.0 億/73.1 億/122.0 億元，同比+4.0%/+11.8%/+2.1%/+11.8%，基建收入穩(wěn)增，勘察設(shè)計(jì)咨詢和地產(chǎn)收入較快增長，此外，物貿(mào)業(yè)務(wù)營收同比+13.8%至93.6 億元。
基建毛利率提升帶動(dòng)毛利率+0.7pct 至10.4%，三費(fèi)率均增加，經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)流出，融資規(guī)模擴(kuò)張、債轉(zhuǎn)股導(dǎo)致籌資現(xiàn)金流轉(zhuǎn)為流入。2018 年上半年公司綜合毛利率增長至10.4%（同比+0.7pct），主要為基建板塊毛利率提升（基建毛利率同比+0.7pct 至7.6%），疊加毛利率較高的工程設(shè)備制造/地產(chǎn)板塊增長較快所致。 2018 年H1 公司三費(fèi)率4.4%（同比+0.5pct），其中銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為0.5%/3.1%/0.8%，同比+0.04pct/+0.1pct/+0.3pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用同比+80.42%，主要原因是融資規(guī)模加大、開展ABS 業(yè)務(wù)使利息增加及匯兌收益同比減少所致。上半年受工程結(jié)算款項(xiàng)撥付滯后、公司對(duì)部分項(xiàng)目墊資、拿地支出增加等影響，公司經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出287.5 億元（上年同期凈流出278.9 億元）；投資現(xiàn)金流凈流出168.6 億元（上年同期凈流出78.5 億元）；籌資現(xiàn)金流凈流入188.8 億元（上年同期凈流出12 億元），為融資規(guī)模增加、債轉(zhuǎn)股吸納115.9 億投資所致。
新簽合同額總體穩(wěn)增，板塊分化，鐵路優(yōu)于公路，城軌小幅下行，在手訂單充裕。2018 年上半年公司新簽合同額穩(wěn)增，達(dá)6,347.0 億元，同比+13.0%?；ㄖ泄钒鍓K受上半年P(guān)PP 項(xiàng)目規(guī)范等影響，公司獲PPP 公路工程訂單減少，新簽訂單同比-14.5%至937.8 億元；公司在大中型鐵路建設(shè)市占率達(dá) 57.9%，鐵路新簽訂單同比+10.4%至889.2 億元；受益于新型城鎮(zhèn)化建設(shè)，市政板塊新簽訂單同比+17.5%至3,441.0 億元，但受上半年國家城軌交通建設(shè)規(guī)劃審批放緩等影響，城軌訂單同比-4.9%至1,101.6 億元。從區(qū)域角度分析，2018 年H1 公司境內(nèi)海外業(yè)務(wù)均有所增長，新簽境內(nèi)合同6,043.1 億元，（同比+13.4%），海外合同303.9億元（同比+6.2%）。2018 年H1 公司未完成合同額為27,695.8 億元（同比+7.7%），在手訂單收入比達(dá)4.0，在手訂單充裕。
債轉(zhuǎn)股和資產(chǎn)證券化有序?qū)嵤档唾Y產(chǎn)負(fù)債率。截至上半年末，公司資產(chǎn)負(fù)債率相比年初降1.33pcts 至78.56%，主要由于債轉(zhuǎn)股和資產(chǎn)證券化的有序?qū)嵤?nbsp; 2018 年8 月公司擬以6.87 元/股的價(jià)格向9 名機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行16.96 萬股共116.5億元，購買二局工程等四家工程局股權(quán)，各投資機(jī)構(gòu)共增資115.9 億元償還工程局債務(wù)。債轉(zhuǎn)股的實(shí)施短期內(nèi)EPS 雖有一定攤薄，但在目前央企新增訂單空間因國資委嚴(yán)控杠桿而受限，而鐵總提高投資額指引，基建將觸底回升的背景下，預(yù)計(jì)公司債轉(zhuǎn)股的實(shí)施將一定程度突破接單限制，率先享受行業(yè)觸底回升的紅利。
風(fēng)險(xiǎn)因素：鐵路業(yè)務(wù)市場(chǎng)空間縮小，債轉(zhuǎn)股實(shí)施進(jìn)度不及預(yù)期。
盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)?？紤]到公司新簽訂單穩(wěn)增，在手訂單充裕，在鐵總提高投資額指引、基建將觸底回升的背景下，我們看好公司基建等業(yè)務(wù)的持續(xù)增長動(dòng)力，維持2018/19/20 年EPS 預(yù)測(cè)0.72/0.80/0.88 元，對(duì)應(yīng)PE 為10/9/8 倍，給予A/H 股目標(biāo)價(jià)8.6 元/7.6 港元（分別對(duì)應(yīng)18 年P(guān)E 為11.9x/9.2x），維持“買入”評(píng)級(jí)。
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