>> 中信建投-中直股份（600038）營收凈利穩(wěn)定增長，靜待新機定型增量-180831
| 上傳日期： |
2018/8/31 |
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買入 |
作者： |
黎韜揚 |
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報告期內(nèi)，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流同一季度末相比有較大幅度上升，銷售費用同比亦有所增長，說明公司二季度產(chǎn)品銷售情況較一季度已經(jīng)出現(xiàn)大幅好轉(zhuǎn)。公司存貨較上期期末保持穩(wěn)定增長，其中庫存商品與在產(chǎn)品較上期期末出現(xiàn)較大幅度下降，庫存原材料出現(xiàn)小幅上升；同時公司應付賬款較上期末出現(xiàn)大幅增長，主要源于應付材料款較上期末增長約30%，這從側(cè)面說明公司航空產(chǎn)品在二季度已完成一定量交付，并已開啟新一輪原材料采購，下一批次產(chǎn)品生產(chǎn)或已經(jīng)開始。公司自18 年起開始實施新的收入確認原則，未來公司部分航空產(chǎn)品將變?yōu)榘凑债a(chǎn)品生產(chǎn)進度時間節(jié)點確認收入，原則變更后公司航空產(chǎn)品業(yè)績將在全年持續(xù)釋放。當前我國陸航部隊正處于組建階段，武裝直升機與軍用運輸直升機的巨大市場需求將為公司業(yè)績穩(wěn)增提供有力保障。新型通用直升機預計將于年內(nèi)正式亮相，機型入列放量后也必將成為公司新的業(yè)績支撐。
軍機裝備拐點臨近，通用機型增量可期
我國陸軍調(diào)整改革后，陸航部隊已經(jīng)擴編至11 個陸航旅又一個陸航團。我們預計未來，我國陸軍13 個集團級及新疆、西藏兩大軍區(qū)都將配備陸航旅，其中陸航旅13 個，空中突擊旅2 個。根據(jù)新浪軍事報道，目前我國每個陸航旅至少有一個以武直10 為主的武裝直升機營及一個以武直19 為主的武裝直升機營。若按美軍編制推算，未來我軍每個陸航旅將配備2-3 個專用武裝直升機營、1-2 個改裝武裝直升機營和2 個突擊、運輸直升機營；空中突擊旅將配備2 個攻擊直升機營與2 個突擊、運輸直升機營。新增專用武裝直升機（武直10、武直19）需求約為486 架，市場空間約為98 億美元。
公司10 噸級新型通用直升機定型在即，批產(chǎn)后將成為海陸空三軍通用主力直升機。新機型不僅能承擔突擊運輸、戰(zhàn)場通信等任務，還能作為改裝平臺承擔戰(zhàn)場支援、反潛預警、應急救援等諸多作戰(zhàn)任務。若以15個陸航旅滿編制計算，假設每個旅下設通用直升機營2個，每營軍機數(shù)量為20架，未來陸航部隊通用直升機總需求約為600架。若參照美軍通用直升機三軍數(shù)量比例，假設我國陸軍通用直升機數(shù)量占全軍總量的78%，未來新型通用直升機三軍總需求約為769架，新增市場空間約為256億美元。考慮到新型號研發(fā)進度及裝備周期，我們預計至2020年，新型通用直升機需求將新增100架，市場空間約為38億美元。
當前我國軍用直升機裝備數(shù)量約為美國1/7，每萬名軍人擁有軍用直升機數(shù)量僅為兩架，數(shù)量嚴重不足。我國現(xiàn)役軍用直升機仍以直-9、直-8和米-171為主，還有很大的更新?lián)Q代的空間。我們預計至2020年，中國軍用直升機數(shù)量將達到1500-1600架，比當前新增約500架，市場空間約為136億美元。在多種型號直升機需求的共同驅(qū)動下，未來2-3年內(nèi)公司軍品業(yè)績有望實現(xiàn)快速增長。
政策助力打開市場，進口替代指日可待
我國國土面積與美國相當，但是直升機注冊數(shù)量僅為809架，僅為美國的1/18，其中國產(chǎn)直升機占比僅為6%。國務院發(fā)布的促進通航發(fā)展指導意見明確指出，至2020年將建成500個通用機場和5000架通用航空器，年飛行量達200萬小時以上，通用航空業(yè)經(jīng)濟規(guī)模要超過1萬億元。我們預計未來中國對民用直升機的需求仍將以25%的復合增速增長，到2020年中國直升機隊規(guī)模將達到2500架左右，比目前新增加2000架，按照每架3000萬估算，市場規(guī)模約為630億元。
公司在國產(chǎn)民用直升機領(lǐng)域處于絕對統(tǒng)治地位，所有在用國產(chǎn)民用直升機均為公司生產(chǎn)，飛機譜系較為完整，各噸級產(chǎn)品均有能力完成進口替代。公司民機科研開展"四機試飛"、"兩機評審"、"一機取證"。各型直升機銷售穩(wěn)中有進，主打產(chǎn)品逐步站穩(wěn)市場。與西科斯基、空客直升機、萊昂納多等公司就現(xiàn)有合作項目及潛在領(lǐng)域展開了多次高層會晤與深入交流，有效推進了型號、技術(shù)、售后服務等方面的合作。固定翼方面，公司以Y12和Y12F型飛機為平臺，注重國內(nèi)、國際兩個市場的開發(fā)，重點發(fā)展客戶化改進改型。在民用直升機與固定翼產(chǎn)品雙重推動下，民用產(chǎn)品未來有望成為公司業(yè)績的有力支撐。
盈利預測與投資評級：航空業(yè)績有望快速增長，維持買入評級
公司未來將堅持自主創(chuàng)新、軍民融合發(fā)展之路，繼續(xù)推動產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級和科技持續(xù)創(chuàng)新，致力于做強做優(yōu)做大直升機產(chǎn)業(yè)。公司是國內(nèi)直升機的龍頭企業(yè)，未來將直接受益于軍民直升機市場的快速發(fā)展。我們強烈看好公司未來發(fā)展前景，預計公司2018年至2020年的歸母凈利潤分別為5.38億元、6.93億元、9.36億元，同比增長分別為18.23%、28.66%、35.07%，相應18年至20年EPS分別為0.91、1.18、1.59元，對應當前股價PE分別為39、30、22倍，維持買入評級。
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