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盈利方面，家紡產(chǎn)品提價(jià)能夠緩解原材料價(jià)格上漲壓力，但家具直營店建設(shè)及在建工程轉(zhuǎn)固將使費(fèi)用及折舊略有增加，預(yù)計(jì)18  年利潤增速將緩于收入。經(jīng)過前期大幅調(diào)整，目前公司總市值61  億，對應(yīng)18PE11X，19PE10X，估值處于歷史低點(diǎn)，近期受個(gè)稅方案調(diào)整催化，公司估值或跟隨消費(fèi)品行業(yè)估值修復(fù)而有所提升。
        前三季度收入穩(wěn)健增長，利潤端受投資收益增加及優(yōu)惠所得稅率調(diào)整拉動(dòng)，表現(xiàn)好于收入端。18Q1-Q3  公司實(shí)現(xiàn)收入17.63  億元，同比增長14.60%；營業(yè)利潤和歸母凈利潤分別為3.37  和2.91  億元，同比分別增長13.66  和20.84%，若剔除優(yōu)惠所得稅率影響，歸母凈利潤同比增長8.61%。分季度看，Q3  受淡季、消費(fèi)增速放緩及高基數(shù)影響，淡季實(shí)現(xiàn)收入6.17  億元，同比增長6.93%，增速較18H1  有所放緩；同期營業(yè)利潤及歸母凈利潤分別為1.21和1.06  億元，同比分別增長15.75%和29.13%。
        家紡業(yè)務(wù)自18Q2  開始受淡季、消費(fèi)放緩及高基數(shù)影響，收入增速逐季放緩。
        1）線下：在消費(fèi)增速放緩背景下，公司渠道持續(xù)優(yōu)化及會(huì)員營銷體系建設(shè)成效初顯，收入保持穩(wěn)定增長。18Q1-Q3  公司家紡線下業(yè)務(wù)收入實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長，其中Q1/Q2/Q3  增速預(yù)計(jì)分別為20%/10%+/中個(gè)位數(shù)。渠道層面，18Q3末家紡門店總數(shù)1700+家，直營店超500  家（與年初持平），加盟店超1000家（較年初凈增60  余家），前三季度開店速度保持個(gè)位數(shù)增長；同店方面，公司利用自行研發(fā)的“V+”CRM  系統(tǒng)，針對會(huì)員消費(fèi)頻次及金額、到店間隔等進(jìn)行大數(shù)據(jù)分析，提供精準(zhǔn)營銷及服務(wù)，使同店在弱市環(huán)境下保持增長?？紤]到18  秋冬訂貨會(huì)表現(xiàn)優(yōu)于春夏，Q4  在基數(shù)提升背景下，預(yù)計(jì)仍保持相對穩(wěn)定增長，全年有望實(shí)現(xiàn)10-15%的增長。
        2）電商：基數(shù)提升疊加低價(jià)平臺(tái)分流，導(dǎo)致Q3  電商增速放緩明顯。18Q1-Q3隨著產(chǎn)品優(yōu)化、購物體驗(yàn)提升、新渠道（京東/唯品會(huì)/微商）拓展，電商收入實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。但Q3  受高基數(shù)和低價(jià)電商分流影響，增速放緩至個(gè)位數(shù)。
        家具業(yè)務(wù)有序推進(jìn)，但直營門店建設(shè)及在建工程轉(zhuǎn)固使費(fèi)用及折舊增加。家具業(yè)務(wù)收入占比較小，截止18H1  末，美家旗艦店已經(jīng)開業(yè)12  家直營店。同時(shí)樓盤合伙人和區(qū)域加盟的雙引擎招商計(jì)劃正常推進(jìn)。但拓店導(dǎo)致費(fèi)用支出壓力增加，且龍華在建工程轉(zhuǎn)固增加，在一定程度上增加折舊攤銷費(fèi)用。
        費(fèi)用率提升幅度高于毛利率提升幅度，投資收益增加及優(yōu)惠所得稅率調(diào)整導(dǎo)致利潤增速快于收入增速。家紡產(chǎn)品小幅提價(jià)，有效緩解原材料漲價(jià)影響，18Q1-Q3毛利率小幅提升1.02pct  至50.56%；期間費(fèi)用率增加2.39pct  至33.2%，其中因家具店開店導(dǎo)致銷售費(fèi)用率提升1.3pct  至26.86%；因股票期權(quán)費(fèi)用增加以及業(yè)績獎(jiǎng)勵(lì)導(dǎo)致管理費(fèi)用率提升0.96pct  至6.29%；財(cái)務(wù)費(fèi)用率與去年同期基本持平。另外，考慮到投資收益增加因素影響（+71.5%），利潤總額同比增長11%。但受所得稅率優(yōu)惠影響，歸母凈利潤同比增長20.84%，明顯快于收入增幅。
        原材料采購及線上備貨導(dǎo)致存貨增加，回款良好導(dǎo)致應(yīng)收款下降，經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流為負(fù)。18Q3  末存貨/應(yīng)收賬款規(guī)模分別較去年同期增長21.75%/下降12.35%至9.99  億/1.87  億。因經(jīng)營活動(dòng)對外支付金額大于收入金額，因此經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流為-2.67  億元（全新同期-1.56  億元）。
        盈利預(yù)測和投資評級(jí)：雖然自18Q2  以來，居民消費(fèi)增速有放緩跡象，但在家紡行業(yè)集中度提升及品牌化消費(fèi)趨勢下，市場份額向知名品牌集中趨勢愈發(fā)明顯，在產(chǎn)品品質(zhì)提升、產(chǎn)品品類豐富、供應(yīng)鏈效率提升、渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化、營銷推廣創(chuàng)新等變革措施下，今年前三季度公司家紡業(yè)務(wù)仍然保持穩(wěn)健增長。大家居新業(yè)務(wù)正處于培育期，有望加大收入彈性，但直營旗艦店的建設(shè)將使費(fèi)用階段性承壓。
        根據(jù)三季報(bào)情況，微調(diào)18-20  年EPS  分別至0.66、0.73、0.81  元。目前公司總市值61  億，對應(yīng)18PE11X，19PE10X，估值處于歷史低點(diǎn)，近期受個(gè)稅方案調(diào)整催化，公司估值或跟隨消費(fèi)品行業(yè)估值修復(fù)而有所提升。維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級(jí)。