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        簡評
        營收增速環(huán)比升，仍受消費(fèi)環(huán)境下行與門店調(diào)整拖累
        2018Q1-3  公司營收191.98  億元，同增2.26%，增速同比-10.25pct（2017  年4  月并表貝爾蒙特推高當(dāng)期增速），較H1  下滑0.78pct，單Q3  營收60  億，同增0.58%，增速同比-11.73  pct，環(huán)比提升0.94  pct。
        分地區(qū)看，華北、西南、西北、華中地區(qū)前三季度營收分別占主營業(yè)務(wù)收入的34.19%、29.19%、16.22%、12.89%，東北、華南、華東合計(jì)占比7.51%。東北、西南、西北地區(qū)收入增長實(shí)現(xiàn)正增長，Q1-3  分別同增14.05%、5.82%、3.07%，其他地區(qū)前三季度收入同比有所下滑，華北、華中、華南、華東地區(qū)分別同減0.74、0.86、4.54、16.82.
        分業(yè)態(tài)看，百貨/購物中心方面，2018Q1-3  營收154.27  億元（同增0.62%），單Q3  收入47.95  億元（同減0.41%）；奧特萊斯方面，Q1-3  營收25.85  億（同增8.08%），單Q3  收入8.35  億元（同增7.33%）。Q3  收入增速環(huán)比Q2  有所提升，但仍受高端消費(fèi)下行周期與短期內(nèi)門店調(diào)整影響，奧萊店成為收入端增長主要驅(qū)動(dòng)力。
        百貨/購物中心毛利率改善，驅(qū)動(dòng)公司毛利率小幅提升
        Q1-3  公司毛利率21.32%，同比提升0.48  pct，較H1  提升0.08pct。百貨/購物中心方面，單Q3  毛利率17.73%，帶動(dòng)Q1-3  毛利率較H1  提升0.15  pct  至17.4%；奧特萊斯方面，單Q3  毛利率10.73%，拖累Q1-3  毛利率較H1  下滑0.08  pct  至10.88%。
        銷售費(fèi)用增加與Q1  利息收入被攤薄導(dǎo)致期間費(fèi)用率較H1  上升
        公司Q1-3  期間費(fèi)用率13.53%，同比下降1.37  pct，較H1  增加0.78  pct。其中前三季度公司管理費(fèi)用率3.48%，同比增加0.08  pct，較H1  持平；銷售費(fèi)用率10.87%，同比減少0.14  pct，較H1  增加0.3  pct；受Q1  利息收入大幅增加影響，Q1-3  財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.82%，同比下降1.32  pct，較H1  減少0.49  pct。毛利率改善下，期間費(fèi)用率同比下降導(dǎo)致Q1-3  公司凈利率同增2.35  pct  至5.26%，較H1  下降0.59  pct。
        應(yīng)收、應(yīng)付周轉(zhuǎn)能力有所加強(qiáng)，Q3  現(xiàn)金流增長顯著
        受益于信用卡和移動(dòng)支付款項(xiàng)的回收，Q1-3  公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)2.63  天，較H1  下降0.44  天；Q1-3  公司應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)47.28  天，較H1  增加8.15  天，對供應(yīng)商資金占用能力有所提升；前三季度公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)14.4  天，較H1  增加0.88  天?，F(xiàn)金流方面，Q1-3  經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額8.74  億，其中單Q3  經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額7.68億，環(huán)比增長532%，同比增長19%，主要受益于購買商品、接受勞務(wù)支付現(xiàn)金的減少。
        門店有所調(diào)整，西寧、成都新簽約兩處物業(yè)
        9  月30  日-10  月8  日，公司先后正式關(guān)閉貴州國晨百貨、北京大興王府井、廈門嘉禾巴黎春天三家百貨店與重慶王府奧萊店，總門店數(shù)調(diào)整為50  家。公司Q3  于西寧、成都簽約兩處物業(yè)，用于購物中心建設(shè)，預(yù)計(jì)分別在2019  年、2021  年開業(yè)。
        投資建議：公司系少數(shù)具備全國擴(kuò)張能力的百貨龍頭，百貨/購物中心業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健，奧特萊斯業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)新增長點(diǎn)。公司自有物業(yè)重估價(jià)值高、現(xiàn)金流充沛、控費(fèi)能力強(qiáng)，目前估值處于歷史較低水平。我們預(yù)測公司2018-2020  年歸母凈利潤分別為11.9、13.7  和15.7  億