>> 中信建投-蘇泊爾(002032)與大股東SEB協(xié)同發(fā)展，穿越周期的小家電龍頭-181031
| 上傳日期： |
2018/11/1 |
大小： |
1244KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
陳偉奇，花小偉 |
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2006 年，SEB 集團(tuán)從創(chuàng)始人蘇增幅獲得公司61%股權(quán)，成為實際控制人。截至2018 年6 月，SEB 集團(tuán)持有蘇泊爾81.18%股份。（2）從炊具發(fā)展為炊具&廚具小家電龍頭。公司2004 年作為第一家炊具公司上市，2006SEB 接手后在炊具之外從廚房到客廳擴(kuò)充產(chǎn)品品類，目前公司已形成炊具、廚房小家電、廚衛(wèi)電器、環(huán)境家居電器四大產(chǎn)品線，發(fā)展為國內(nèi)小家電龍頭。
營收規(guī)模加速向上，盈利能力穩(wěn)步提升。（1）整體收入穩(wěn)增：2015-2017 年公司收入由109.10 億增長至141.87 億，年復(fù)合增長率為14.03%，2018H1 收入同比增28.07%。（2）毛利率處于行業(yè)領(lǐng)先水平。2014-2016 年，公司毛利率為29.03%、28.97%、30.53%。2017 年原材料成本上升，公司整體毛利率小幅下滑至29.56%。但隨著公司引入WMF 品牌，以及此前高端產(chǎn)品在國內(nèi)市場鋪開，2018H1 毛利率回升至30.23%。（3）盈利能力穩(wěn)定：2014-2017 年公司凈利潤7.65 億增長至13.08 億，凈利潤率分別為8.02%、9.04%、9.49%、9.22%，2018H1 凈利潤7.39億，凈利潤率8.35%。
小家電行業(yè)增速穩(wěn)健，線上渠道占比提高，產(chǎn)品升級驅(qū)動價格提升。（1）家電行業(yè)規(guī)模超過3000 億：2017 年中國小家電行業(yè)市場規(guī)模達(dá)到3155 億，同比增12.52%，近5 年復(fù)合增長率達(dá)12.52%，預(yù)計2018 年將突破3500 億。（2）行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，新興小家電品類快速增長：傳統(tǒng)小家電2017 年保持個位數(shù)增長，個別傳統(tǒng)品類增速下滑，新興品類崛起，料理機(jī)2017 年營收規(guī)模增速達(dá)到78.31%領(lǐng)跑小家電子品類。（3）雙渠道增速顯著分化，線上渠道占比提高：2017 小家電線上渠道銷售額920 億，同比增長21.05%，占銷售總額25.89%，同比提升1.80pct。（4）產(chǎn)品升級驅(qū)動傳統(tǒng)小家電價格提升：傳統(tǒng)小家電保證穩(wěn)增長的痛點在于技術(shù)創(chuàng)新，人們?nèi)找嬖鲩L的美好生活的需要不斷驅(qū)動著廠商由規(guī)模導(dǎo)向轉(zhuǎn)變?yōu)樾是缹?dǎo)向和技術(shù)革命。
競爭優(yōu)勢：（1）產(chǎn)品品類廣泛，引入外資品牌進(jìn)軍高端市場。公司目前已形成炊具、廚房小家電、廚衛(wèi)電器和環(huán)境家居電器四大產(chǎn)品線，2017 年電器收入占比63.98%，其中廚房小家電、廚房大電和環(huán)境電器分別占比約58%、5%、1%。品牌方面，目前擁有蘇泊爾、Krups、Lagostina 和WMF 四大品牌。未來可能通過SEB 集團(tuán)引入更多高端品牌，提升市場定位。（2）SEB 股東支持下，研發(fā)效率高。母公司SEB 集團(tuán)不斷向公司注入炊具及小家電產(chǎn)品新技術(shù)，使蘇泊爾具備較高的研發(fā)效率，以相對較低的研發(fā)/收入比引領(lǐng)行業(yè)技術(shù)潮流。（3）一二線渠道覆蓋率較高，三四線和線上渠道增速更快，高端品牌渠道協(xié)同效應(yīng)可期。一二級市場渠道覆蓋率超過90%，三四級網(wǎng)點覆蓋率超過50%。WMF 百家門店疊加蘇泊爾線上渠道，將多個高端品牌整合，有望提升運營效率。
大股東SEB 品牌輸送&訂單轉(zhuǎn)移，驅(qū)動蘇泊爾穿越周期。（1）品牌輸送：SEB 集團(tuán)旗下LAGOSTINA、KRUPS、WMF 高端品牌不斷輸送下，蘇泊爾完成在廚房對中高端品牌覆蓋。（2）穩(wěn)定訂單轉(zhuǎn)移：2018 年初公司公告預(yù)計18 年與SEB 關(guān)聯(lián)交易50 億，SEB 穩(wěn)定訂單轉(zhuǎn)移為公司外銷帶來有力支撐。
公司對比：（1）美的：美的小家電是國內(nèi)小家電龍頭，其中，電飯煲、電磁爐、電水壺、電壓力鍋四個品類已連續(xù)14 年市占率中國第一。（2）九陽：豆?jié){機(jī)起家，外延并購?fù)卣剐缕奉?。位居國?nèi)第三，僅次于美的和蘇泊爾。（3）“美蘇九”壟斷行業(yè)，體量、增速、毛利率各有所長。美的收入體量始終處于行業(yè)第一位。蘇泊爾2018H1 收入規(guī)模88.49 億位居行業(yè)第二，同比增長25.27%領(lǐng)跑行業(yè)，同時錄得公司2012 年以來營收增速最好水平。九陽股份2018H1 收入規(guī)模36.4 億位居行業(yè)第三，同比增長11.34%。毛利率方面，九陽股份毛利率水平最高2015-2017 及2018H1 毛利率分別為31.89%、32.70%、33.01%及33.02%。
投資建議：公司作為中國炊具及小家電行業(yè)龍頭，同時背靠大股東SEB 支持，我們看好公司內(nèi)外銷增長的穩(wěn)定性，品類品牌繼續(xù)完善的持續(xù)性。我們預(yù)計2018-2020&n
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