>> 中信建投-益豐藥房（603939）門店擴張加速，業(yè)績維持高速增長-181105
| 上傳日期： |
2018/11/5 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
賀菊穎 |
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截止至2018 年三季度末，公司擁有門店3242 家，其中直營門店3112 家、加盟店130 家。2018 年三季度，公司凈增門店743家，其中，新開門店153 家（含新增加盟店14 家），收購門店604家，關(guān)閉14 家。自建的角度，Q1-Q3 自建門店數(shù)量分92 家、123家和153 家，自建門店速度逐季提升；并購的角度，Q1-Q3 并購門店數(shù)量分167 家、42 家和604 家，Q3 并購門店數(shù)量創(chuàng)歷史新高?？紤]新興藥房并表及門店加速擴張，全年業(yè)績高速增長仍然可期。
2018 年7-9 月，公司共發(fā)生新簽并購項目6 起，完成并購項目交割4 起（含新簽2 起）。
零售業(yè)務(wù)分品類看，公司中西成藥前三季度同比增長39.69%，受益規(guī)模效應(yīng)擴大帶來議價能力提升，毛利率同比提高0.72 個百分點；中藥及非藥品分別實現(xiàn)35.47%、22.97%增長。
零售業(yè)務(wù)分地區(qū)看，公司繼續(xù)深耕中南和華東，前三季度中南地區(qū)營收同比增長30.81%，毛利率提升0.4個百分點；華東地區(qū)，前三季度營收同比增長35.38%，毛利率提升0.15 個百分點。
重大資產(chǎn)重組獲批，新興藥房并購?fù)瓿?br> 10 月18 日晚，公司公告，發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)的事項獲得中國證監(jiān)會上市公司并購重組委員會無條件通過。結(jié)合此前公司持有新興藥房5%股權(quán)，并購?fù)瓿珊髮⒑嫌嫵钟行屡d藥房91.31%股權(quán)。我們認(rèn)為：1）本次收購?fù)瓿?，公司?zhàn)略挺進河北省和北京市藥品零售市場，經(jīng)營版圖由中南、華東共7 省拓展至中南、華東、華北共9 省，有利于公司提升對上游的議價能力，實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，降低采購成本；2）新興藥房并入公司后，公司可在新興藥房門店布局的基礎(chǔ)上，迅速完成周邊城市和渠道布局，進一步擴大在華北市場的門店布局密度和廣度，提升市場份額，擴大公司的銷售規(guī)模，提升持續(xù)經(jīng)營能力；3）本次交易完成后，新興藥房并表（48.95%股權(quán)交易部分于18 年9 月開始并表，37.35%股權(quán)交易部分預(yù)計最快于18 年11 月開始并表）帶來公司業(yè)績增量，同時看好未來整合完成后新興藥房盈利能力的進一步提升，看好后期協(xié)同效應(yīng)的不斷升華。
費用控制良好，其余財務(wù)指標(biāo)基本正常
2018 年前三季度，公司零售業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到38.92%，同比提升0.14 個百分點，主要由于公司規(guī)模優(yōu)勢強，議價能力持續(xù)提升；銷售費用率為27.49%，同比增長0.14 個百分點，管理費用率為3.54%，同比下降0.53 個百分點，在收入規(guī)模擴大的同時銷售費用率基本穩(wěn)定，管理費用持續(xù)下降，費用控制良好。財務(wù)費用同比增長147.98%，主要由于利息費用等增加所致。應(yīng)收票據(jù)情況基本穩(wěn)定，無異常變化；應(yīng)收賬款同比增長53.71%，主要由于并購及新開門店增加導(dǎo)致；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額同比增長31.55%，主要由于增加新開和并購門店以及老店銷售同比增長所致。商譽同比增長198.22%，主要由于收購項目增加所致。其余財務(wù)指標(biāo)基本正常。
盈利預(yù)測與投資評級
考慮并表因素，新興藥房并表利潤以業(yè)績對賭進行測算，我們預(yù)計公司2018–2020 年實現(xiàn)歸母凈利潤分別為4.28 億元、6.12 億元和7.87 億元，折合EPS 分別為1.14 元/股、1.62 元/股和2.09 元/股，維持買入評級。分別對應(yīng)估值52.2X、36.6X 和28.5X，維持買入評級。
風(fēng)險分析
限制性股票激勵實施進度不達(dá)預(yù)期；并購重組交易失??；商譽減值計提；
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