>> 中信證券-開(kāi)灤股份(600997)重大事項(xiàng)點(diǎn)評(píng)：收購(gòu)集團(tuán)資產(chǎn),產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)一步完善-181121
| 上傳日期： |
2018/11/21 |
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| 格式： |
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來(lái)源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
祖國(guó)鵬 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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對(duì)此我們點(diǎn)評(píng)如下：
評(píng)論：
收購(gòu)標(biāo)的資產(chǎn)豐富，助公司進(jìn)一步完善產(chǎn)業(yè)鏈
開(kāi)灤股份目前存量業(yè)務(wù)是從煤炭開(kāi)采、煤炭洗選到焦炭及煤化工產(chǎn)品加工的產(chǎn)業(yè)鏈，采取上下游一體化發(fā)展模式，通過(guò)利用自身的優(yōu)質(zhì)焦煤的資源優(yōu)勢(shì)，向下游延伸至焦炭，最終發(fā)展精細(xì)化工產(chǎn)品。
此次收購(gòu)的內(nèi)蒙開(kāi)灤投資有限公司主要包括4家子公司，涵蓋三大板塊：動(dòng)力煤開(kāi)采、煤制乙二醇、火力發(fā)電。具體子公司情況如下：
云飛公司所轄礦井為串草圪旦煤礦，已投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，坐落于鄂爾多斯市準(zhǔn)格爾旗魏家峁鎮(zhèn)，礦區(qū)面積為7.09平方公里，截至2018年4月30日剩余可采儲(chǔ)量為4,682.62萬(wàn)噸，核定原煤生產(chǎn)能力為240萬(wàn)噸/年，煤種為長(zhǎng)焰煤，主要作為動(dòng)力煤和民用燃料及電廠用煤。2017年和2018年前三季分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.61億元和1.17億元。
宏豐公司所轄礦井為紅樹(shù)梁煤礦，屬于在建礦井，坐落于鄂爾多斯市準(zhǔn)格爾旗龍口鎮(zhèn)，礦區(qū)面積29.6893平方公里，截至2018年4月30日可采儲(chǔ)量為41,542.99萬(wàn)噸，核定原煤生產(chǎn)能力500萬(wàn)噸/年，煤種為長(zhǎng)焰煤，主要作為動(dòng)力煤和民用燃料及電廠用煤。預(yù)計(jì)2020年1月達(dá)到聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)，2020年1～6月為試生產(chǎn)期，試產(chǎn)期生產(chǎn)能力為300萬(wàn)噸/年，預(yù)計(jì)2020年7月達(dá)到核定生產(chǎn)能力500萬(wàn)噸/年。
開(kāi)灤化工擬投資建設(shè)年產(chǎn)40萬(wàn)噸煤制乙二醇項(xiàng)目，已于2018年7月31日取得準(zhǔn)格爾旗發(fā)展和改革局同意煤制乙二醇項(xiàng)目建設(shè)。
科右中電廠項(xiàng)目位于內(nèi)蒙古興安盟科爾沁右翼中，目前在建，擬建設(shè)機(jī)組規(guī)模2×660MW，以Ⅱ回500KV線路接入距離70km處的扎魯特特高壓換流站，作為國(guó)家電網(wǎng)扎魯特-青州±800KV直流輸變電項(xiàng)目工程支撐電源，有利于電力消納。計(jì)劃在2019年末完成1號(hào)機(jī)組168小時(shí)試運(yùn)行，2020年3月完成2號(hào)機(jī)組168小時(shí)試運(yùn)行。
若此次收購(gòu)成功完成，開(kāi)灤公司將由目前的焦煤開(kāi)采--焦炭--焦化產(chǎn)品的煤焦產(chǎn)業(yè)鏈延伸到動(dòng)力煤開(kāi)采--火力發(fā)電等板塊，有助公司長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性。
若擬收購(gòu)項(xiàng)目全部達(dá)產(chǎn)，將為公司貢獻(xiàn)權(quán)益凈利6.3億元
收購(gòu)標(biāo)的2017年凈利潤(rùn)為0.91億元，而唯一在產(chǎn)的云飛煤礦2017年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)為1.61億元，對(duì)應(yīng)公司權(quán)益凈利潤(rùn)1.08億元，可以推算內(nèi)蒙公司其它子公司尚處虧損狀態(tài)。目前云飛公司產(chǎn)能為240萬(wàn)噸，推算噸煤盈利約為67元。若未來(lái)宏豐公司的紅樹(shù)林礦達(dá)產(chǎn)，按照相同的噸煤凈利水平推算，預(yù)計(jì)整體盈利為3.35億元，對(duì)應(yīng)開(kāi)灤股份權(quán)益利潤(rùn)約為2億元左右。
煤制乙二醇按照目前市場(chǎng)的一致預(yù)期推算，噸產(chǎn)品盈利約為500元左右，40萬(wàn)噸的項(xiàng)目投產(chǎn)后，預(yù)計(jì)整體凈利潤(rùn)約為4億元，對(duì)應(yīng)開(kāi)灤股份權(quán)益利潤(rùn)約為3.6億元。
科右中電廠項(xiàng)目公司預(yù)計(jì)利用小時(shí)數(shù)可達(dá)5000小時(shí)，公司預(yù)計(jì)含稅電價(jià)為0.27007元/Kwh，在這一假設(shè)測(cè)算，預(yù)計(jì)電廠凈利潤(rùn)為0.75元；如果按照內(nèi)蒙東部的標(biāo)桿價(jià)格測(cè)算，預(yù)計(jì)電廠利潤(rùn)為2.02億元。我們?nèi)煞N假設(shè)的中值1.4億噸作為電廠盈利預(yù)測(cè)的中樞，對(duì)應(yīng)開(kāi)灤股份的權(quán)益凈利潤(rùn)約0.7億元。
將上述推算加總，預(yù)計(jì)項(xiàng)目全部達(dá)產(chǎn)，對(duì)應(yīng)的權(quán)益凈利潤(rùn)約為6.3億元，公司擬收購(gòu)價(jià)格為35.47億元，此次收購(gòu)對(duì)應(yīng)的P/E約為5.6x，與目前公司2020年盈利預(yù)測(cè)對(duì)應(yīng)的估值水平相當(dāng)，因此此次收購(gòu)金額對(duì)股價(jià)的影響相對(duì)中性，但是因?yàn)槭召?gòu)?fù)瓿珊?，公司將具有相?duì)完整的煤電產(chǎn)業(yè)鏈，未來(lái)業(yè)績(jī)確定性更高，對(duì)估值有正面作用。
風(fēng)險(xiǎn)因素：
收購(gòu)事項(xiàng)本身存在不確定性；需求再度放緩，影響煤價(jià)及焦炭?jī)r(jià)格改善的風(fēng)險(xiǎn)；焦炭環(huán)保政策持續(xù)放松的風(fēng)險(xiǎn)等。
投資建議：
考慮焦煤及焦炭?jī)r(jià)格均可望高位波動(dòng)，同時(shí)公司三季度以來(lái)成本控制能力有所增強(qiáng)，我們維持公司存量資產(chǎn)2018～2020年EPS預(yù)測(cè)為0.86/0.91/0.98元（如果擬收購(gòu)標(biāo)的項(xiàng)目2021年全部達(dá)產(chǎn)，則2021年可額外貢獻(xiàn)EPS0.4元），當(dāng)前價(jià)6.08元，對(duì)應(yīng)2018～20年P(guān)/E7/7/6x?？紤]此次收購(gòu)估值基本與目前股價(jià)估值水平一致，因此我們預(yù)計(jì)收購(gòu)對(duì)短期股價(jià)無(wú)明顯影響，但由于公司產(chǎn)業(yè)鏈更加完善，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性更強(qiáng)，對(duì)提升公司長(zhǎng)期估值
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