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未來3-5  年，伊利在乳品行業(yè)的收割與新市場、板塊的布局將同步推進，邁向健康食品集團，維持“強烈推薦-A”評級。
        事件：伊利投資長白山礦泉水項目，健康飲品板塊加碼布局。伊利發(fā)布公告，投資7.4  億新建伊利長白山天然礦泉水飲品項目，預計投資回收期5.7  年，投資回報率為16.34%，內部收益率為16.01%，預計項目建設期為31  個月。
        包裝水行業(yè)：優(yōu)質賽道，謀而后動。
        1）規(guī)模為軟飲料中最大，增速較快。根據Euromonitor  數據，我國瓶裝水2017年市場規(guī)模達1579.2  億元，屬于軟飲料行業(yè)最大的賽道，從增速來看，過去5  年CGAR  保持在11.65%，未來4  年增速中樞預計保持在9%左右。
        2）企業(yè)分層競爭，盈利能力差距較大。包裝水以水源水質區(qū)分，主要可以分為以康師傅為代表的礦物質水，農夫山泉為代表天然水，以怡寶（中高端）、娃哈哈（中低端）為代表的純凈水，以百歲山、巴馬活泉、長白甘泉等為代表的礦泉水，以西藏5100  為代表的冰川水，以依云為代表的高端礦泉水。未來幾年消費升級趨勢有望帶動價格帶向3-5  元集中。包裝水各公司盈利能力相差較大，西藏5100  凈利潤率在38%，但規(guī)模較小；華潤怡寶體量超過100億，凈利率估測約為5%。我們推測伊利項目的最佳對標標的為百歲山，體量適中，草根調研毛利率在50%左右，盈利能力尚佳，定位較為符合公司打開空間并提升產品結構的總體方向。
        3）跨界布局水有一定難度，期待定位及營銷落地。首先是供應鏈及運輸問題：礦泉水一般存在水源地集中，運輸半徑超過500  公里帶來的不經濟問題，目前百歲山水源已經不再局限于惠州一地，在江西、浙江等均有水源，這也是未來伊利所可能走的道路。其次是定位問題：目前包裝水仍存在消費者認知盲區(qū)，精準定位及定價難度較大，此前也出現(xiàn)部分品牌定價過高，大力營銷情況下仍較難打開市場的情況。我們期待公司在渠道聚焦上進一步落地，并品牌故事上加大創(chuàng)新，以更好的實現(xiàn)市場突圍。
        戰(zhàn)略板塊多元打開發(fā)展空間，邁向健康食品集團。伊利以全球消費品龍頭雀巢、達能為學習的榜樣，作為乳制品行業(yè)龍頭，伊利在渠道管理及品牌營銷方面已具有相當優(yōu)勢。雀巢目前乳制品板塊僅占總體的15%，包裝水占比8%；達能乳制品占比52%，包裝水占比19%。雀巢旗下雀巢優(yōu)活純凈水、perrier巴黎水，達能旗下高端依云、運動型飲品脈動在中國均有較高的市場認可度，包裝水板塊EBIT  保持在10%-15  左右水平。
        起航新征程，健康食品集團雛形初現(xiàn)，維持“強烈推薦-A”評級。展望未來3-5  年，伊利在乳制品行業(yè)仍將繼續(xù)收割市場份額，而在新市場、新業(yè)務板塊的布局也將逐步加碼，不斷在新領域復制管理能力，打開發(fā)展空間。維持18-20年EPS1.03、1.11  和1.21  元，25  元目標價，及  “強烈推薦-A”評級。
        風險提示：需求回落，競爭加劇，新業(yè)務不達預期。