>> 招商證券-山東赫達(dá)（002810）全年業(yè)績高增長，立志成為植物膠囊行業(yè)全球領(lǐng)導(dǎo)者-190227
| 上傳日期： |
2019/2/28 |
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| 715KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
周錚，鐘浩，姚鑫 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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評論：
1、全年業(yè)績符合預(yù)期，募投項目投產(chǎn)迎來業(yè)績拐點(diǎn)。
公司營收及凈利同比實(shí)現(xiàn)較大幅度的增長的主要原因是公司2 萬噸/年纖維素醚改建項目釋放部分產(chǎn)能，同時控股子公司赫爾希的植物膠囊產(chǎn)品銷量增量明顯，毛利率提升幅度較大。公司纖維素醚業(yè)務(wù)之前受到產(chǎn)能制約，新產(chǎn)能投產(chǎn)后與海外大客戶可耐福和圣戈班相繼簽下供應(yīng)大單，預(yù)計未來銷量將保持繼續(xù)增長；子公司赫爾希植物膠囊自2016 年開始放量，2018 年滿產(chǎn)滿銷，超出公司年初銷量的預(yù)期目標(biāo)，隨著進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)將成為公司的另一增長極。公司一改上市以來收入和凈利潤徘徊不前的狀態(tài)，于2018 年迎來業(yè)績拐點(diǎn)，未來成長路徑清晰。
2、植物膠囊全球需求快速增長，公司原料自供優(yōu)勢明顯擴(kuò)產(chǎn)卡位市場。
植物膠囊相較動物明膠膠囊性能優(yōu)勢明顯，明膠膠囊含水量低于13%容易產(chǎn)生脆碎現(xiàn)象，易與藥品發(fā)生交聯(lián)反應(yīng)，明膠生產(chǎn)過程中會產(chǎn)生惡臭，植物膠囊均不存在以上現(xiàn)象；但由于價格較高，目前全球滲透率僅有10%，正處于高速成長期，年產(chǎn)量約1500 億粒、年需求增速20%-25%。公司原有的35 億粒產(chǎn)能自2016年開始放量，銷量由2016 年的5 億粒快速增長至2018 年的35 億粒，預(yù)計未來兩年銷量將快速增長至150 億粒，80%以上出口國外。下游以保健品客戶為主，我們預(yù)計公司將擴(kuò)產(chǎn)以應(yīng)對產(chǎn)能供不應(yīng)求的束縛。公司是行業(yè)中唯一從上游纖維素醚做到植物膠囊產(chǎn)業(yè)鏈一體化的企業(yè)，成本比外采進(jìn)口原料生產(chǎn)的膠囊企業(yè)低30%，在原料、設(shè)備及過程控制等方面具有明顯優(yōu)勢。公司未來將繼續(xù)擴(kuò)產(chǎn)植物膠囊強(qiáng)勢卡位市場，成為未來公司主要發(fā)展的拳頭產(chǎn)品。
3、國內(nèi)纖維素醚行業(yè)龍頭，醫(yī)藥級產(chǎn)品將打開成長空間。
公司主要產(chǎn)品是以HPMC 為主的非離子型纖維素醚，包括3.89 萬噸建材級和0.4萬噸醫(yī)藥食品級，已成為我國纖維素醚行業(yè)產(chǎn)能最大、技術(shù)最高、產(chǎn)品系列最全的龍頭企業(yè)。下游預(yù)拌砂漿滲透率仍有提升空間，傳統(tǒng)建筑級產(chǎn)品保持平穩(wěn)增長；醫(yī)藥級產(chǎn)品由于下游應(yīng)用不斷拓展將打開行業(yè)成長空間。下游植物膠囊的擴(kuò)產(chǎn)帶來對醫(yī)藥級產(chǎn)品的需求相應(yīng)增加，國內(nèi)僅有少數(shù)企業(yè)可生產(chǎn)醫(yī)藥級產(chǎn)品，公司控制國內(nèi)60%以上的原材料供應(yīng)，預(yù)計醫(yī)藥級產(chǎn)品未來銷量將繼續(xù)保持增長。
4、原乙酸三甲酯競爭格局劇變，價格上漲趨勢帶來業(yè)績彈性。
原乙酸三甲酯作為一種重要的化工中間體，廣泛應(yīng)用于三氯蔗糖、賁酯等下游產(chǎn)品，國內(nèi)主要生產(chǎn)企業(yè)有未名天源（產(chǎn)能5000 噸）及煙臺福川（赫達(dá)子公司、產(chǎn)能5000噸），未名天源由于所處地區(qū)為化工行業(yè)禁止發(fā)展區(qū)，限期于2018 年9 月底搬遷，目前搬遷仍未有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展處于停產(chǎn)狀態(tài)，導(dǎo)致短期市場供應(yīng)緊張，2018 年四季度開始含稅價由2.3 萬元/噸漲至目前的3.3 萬元/噸，價格漲幅40%以上，由于供需矛盾短期難以緩解，預(yù)計價格存在進(jìn)一步上漲的可能性。
5、維持“強(qiáng)烈推薦-A”投資評級。
暫不考慮原乙酸三甲酯漲價帶來的業(yè)績增量，我們預(yù)計 19-20 年凈利潤為1.22 億 /1.7億元，對應(yīng)PE 為17.2/12.3 倍，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級。
6、風(fēng)險提示：原材料價格上漲、產(chǎn)能消化不及預(yù)期、植物膠囊市場推廣不利。
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