>> 中信建投-中順潔柔(002511)木漿與匯率暫拖累，生活紙與護理品雙輪驅(qū)動-190301
| 上傳日期： |
2019/3/5 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
花小偉 |
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公司凈利低于我們之前的預(yù)期。
簡評
1、產(chǎn)能、渠道拓展順暢，推動業(yè)績穩(wěn)成長
公司2018 年收入穩(wěn)健主要源于公司年內(nèi)產(chǎn)能投產(chǎn)放量、渠道穩(wěn)步擴張。Q4 單季來看，前期漿價高位攀升疊加人民幣震蕩貶值致使業(yè)績有所承壓，18Q4 歸母凈利潤同比下滑10.53%。2018Q1-Q3 公司毛利率為35.28%，受漿價上漲影響同比下降0.48pct，其中Q3 單季下降1.9pct 至33.18%；匯率方面，2018 年人民幣兌美元累計貶值5.15%。后市來看，全球紙漿新產(chǎn)能不斷投產(chǎn)下預(yù)計漿價穩(wěn)中有降，后期利潤彈性和長期成長可期。
產(chǎn)能方面：2017 年底，公司云浮12 萬噸及唐山2.5 萬噸的高檔生活用紙項目逐步建成投產(chǎn)，并于2018 年放量。湖北新增高檔生活用紙項目基地也于2018 年內(nèi)正式啟動建設(shè)，一期新增產(chǎn)能10 萬噸，基本滿足華中市場未來銷售增長的需求，構(gòu)筑利潤新增長點。此外公司擬投資5 億元于四川基地擴建5 萬噸高檔生活用紙項目，滿足西南、西北、云貴市場未來銷售增長的需求。公司未來每年新增產(chǎn)能10 萬噸+，助力公司業(yè)績穩(wěn)健成長。
渠道方面：2018 年度公司KA、GT、AFH、EC 四大渠道推進顯效，網(wǎng)絡(luò)平臺化布局穩(wěn)扎穩(wěn)打。經(jīng)銷商渠道拓網(wǎng)點，直銷到縣，分銷到鎮(zhèn)，現(xiàn)有經(jīng)銷商經(jīng)營能力提升，調(diào)結(jié)構(gòu)，提單產(chǎn)。目前公司產(chǎn)品覆蓋1200 個縣市區(qū)，覆蓋國內(nèi)97%地級市，擁有2100多個經(jīng)銷商，華南、西南、西北市占率第一。
2、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化，對沖木漿成本壓力
2018 年內(nèi)木漿價格高位波動，公司通過動態(tài)調(diào)整定價策略、提升高毛利產(chǎn)品產(chǎn)比、精簡費用支出、控制采購節(jié)奏等多種途徑有效對沖原材料價格上漲影響，維持毛利率總體可控。公司持續(xù)加強終端Face、Lotin、自然木等高毛利產(chǎn)品銷售力度，并制定各大渠道的分銷標準，7 月推出針對母嬰的高端新品“新棉初白”棉花柔巾，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，中高端占比逐步提升。
3、2018 激勵計劃出爐，利益綁定增長可期
12 月18 日晚，公司發(fā)布2018 年股票期權(quán)與限制性股票激勵計劃，其中a)股票期權(quán)激勵計劃擬向激勵對象共計授予1959.85 萬份股票期權(quán)，其中首次授予激勵對象總?cè)藬?shù)為4101 名，授予1709.85 萬份股票期權(quán)，約占激勵計劃公告時公司股本總額的1.33%；b)限制性股票激勵計劃擬向激勵對象共計授予2521.75 萬份限制性股票，其中首次授予激勵對象總?cè)藬?shù)為671 名，授予2171.75 萬股公司限制性股票，占激勵計劃公告時公司股本總額的1.69%。
行權(quán)價方面，股票期權(quán)首次授予部分的行權(quán)價格為每份8.67 元/股，限制性股票首次授予部分行權(quán)價為4.33元/ 股；考核目標方面：以2017 年營業(yè)收入為基數(shù)， 2019/2020/2021 年營業(yè)收入增長率分別不低于41.60%/67.09%/94.03%。公司2017 年營業(yè)收入為46.38 億元，對應(yīng)考核收入目標分別不低于65.67 億/77.50 億/90.00 億元。
公司此輪激勵力度大，覆蓋面廣，深度覆蓋中基層一線業(yè)務(wù)骨干，有利于調(diào)動員工積極性，共謀公司長遠發(fā)展。股權(quán)激勵深度綁定上下利益，增強公司內(nèi)生發(fā)展動力，高業(yè)績增長承諾彰顯管理層對公司未來成長的堅定信心。
4、小企業(yè)出局，看好中順市占率繼續(xù)提升
一是環(huán)保趨嚴，排污不達標的小企業(yè)被強制退場；二是小品牌研發(fā)能力弱、生產(chǎn)效率低、產(chǎn)品質(zhì)量差，一方面相比大品牌成本控制能力逐步拉開差距，另一方面隨消費升級持續(xù)，消費者將更多地選擇消費品牌生活紙，小品牌將被動離場?？春们?、產(chǎn)能拓展空間相比同業(yè)更廣闊、成長潛力更高的中順潔柔。
業(yè)績對比來看，維達國際18Q1-Q4 營收增速分別為11.70%、4 .70%、3.00%及11.50%，營業(yè)利潤同比分別12.97%、44.44%，-50.00%、11.56%
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