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預(yù)計(jì)公司  2019/20  年歸母凈利潤增速分別為  6.7%和  8.8%，EPS  分別為  1.49/1.63  元/股，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)  19/20  年  PE  分別為  8.7X/8.0X，PB  分別為  0.92X/0.83X?？紤]到公司零售轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的堅(jiān)定推進(jìn)和對標(biāo)零售標(biāo)桿招商銀行的可能性，我們認(rèn)為公司相對于股份行同業(yè)估值應(yīng)享受溢價(jià)，但考慮到轉(zhuǎn)型階段與招行還有差距，我們?nèi)≌猩蹄y行和股份行同業(yè)平均估值中樞的平均，按  1.2  倍  PB估算合理價(jià)值約為  17.06  元/股，維持買入評級。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：1、經(jīng)濟(jì)增長超預(yù)期下滑；2、資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化。
        核心觀點(diǎn)：
        18  年歸母凈利潤同比增長  7.02%，業(yè)績符合預(yù)期
        2018  年全年實(shí)現(xiàn)營收  1,167  億元，同比增長  10.3%，增速較  Q3（同比+8.6%）上升  1.78pcts；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東凈利潤  248  億元，同比增長  7.02%，較  Q3（同比+6.8%）小幅提升  0.22pct，業(yè)績符合我們的預(yù)期。其中實(shí)現(xiàn)凈利息收入  747  億元，同比增長  0.99%（VSQ3：-1.72%），手續(xù)費(fèi)凈收入  313  億元，同比增長  2.03%（VSQ3：2.35%），撥備前利潤  801億元，同比增長  9.61%（VSQ3：4.21%）。
        零售轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略堅(jiān)定推進(jìn)，個人存貸款高速增長
        1、年末公司資產(chǎn)總額  34,186  億元，同比增長  5.24%，環(huán)比增長  1.98%。
        其中：貸款  19,498  億元，同比增長  17.43%，環(huán)比增長  4.4%，增長主要來自零售貸款的增長，零售貸款同比增速  35.9%，占總貸款的比重達(dá)到  57.8%（VS2017：49.8%），其中一般個人貸款同比增長  24.8%，信用卡貸款更是高增  55.9%。隨著市場環(huán)境的變化，Q4  加大了投資類資產(chǎn)的配置，年末投資類資產(chǎn)總額  8,503  億元，同比增長  5.37%（VSQ3：-2%），環(huán)比增長  9.66%（VSQ3：-0.53%）；此外公司進(jìn)一步壓縮同業(yè)資產(chǎn)配置（環(huán)比降  9.79%）。
        2、負(fù)債總額  31,786  億元，同比增長  5.03%（VSQ3：6.76%），環(huán)比增長1.98%（VSQ3：-0.71%）；其中存款余額  21,491  億元，同比增長  7.43%，環(huán)比小幅增長  0.68%（VSQ3：2.66%），結(jié)構(gòu)上全年來看個人存款貢獻(xiàn)較大，年末個人存款  4,616  億元，同比增長  35.4%（VS  企業(yè)存款增速：0.5%）。
        貸款結(jié)構(gòu)的調(diào)整優(yōu)化帶動  Q4  凈息差和凈利差均出現(xiàn)環(huán)比提升
        2018  年全年息差  2.35%，同比下降  2bps，環(huán)比上升  6bps；凈利差2.26%，同比上升  6bps，環(huán)比上升  5bps，主要是由于公司持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，個人貸款規(guī)模和占比增加，生息資產(chǎn)收益率有所提升。此外  Q4  單季度息差  2.50%，凈利差  2.41%，扭轉(zhuǎn)下滑趨勢，環(huán)比穩(wěn)步提升。
        不良確認(rèn)加速繼續(xù)做實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量，不良偏離度降至  97%
        1、2018  年末不良貸款率  1.75%，環(huán)比上升  7bps，同比上升  5bps，主要是公司加大了不良確認(rèn)的力度，年末不良偏離度（逾期  90  天以上貸款/不良貸款）降至  97.4%，同比下降  45.6pcts，環(huán)比下降  22pcts；這也導(dǎo)致公司不良生成率表現(xiàn)為有所反彈，經(jīng)測算加回核銷和轉(zhuǎn)出，公司不良凈生成率為  2.79%，同比上升  12bps。2、公司年末撥備覆蓋率  155.24%，同比上升4.16pcts，環(huán)比下降  13.9pcts；撥貸比 &