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C3和C2雙產(chǎn)業(yè)鏈合理估值239億元，維持“買入”評級。
        ▍全年業(yè)績符合預(yù)期。公司2018年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入100億元，同比22%，歸母凈利潤9.4億元，同比-0.2%；其中Q4實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入31億元，同比50%，環(huán)比21%，歸母凈利潤3.2億元，同比29%，環(huán)比7.4%。公司2018年全年業(yè)績小幅下滑主要由于18Q1嘉興園區(qū)蒸汽事故停產(chǎn)。此外，公司預(yù)告2019Q1歸母凈利潤2.3-3.3億元，同比103%-192%，Q1業(yè)績增速較高一方面由于去年基數(shù)低，另一方面今年2月公司45萬噸PDH項(xiàng)目順利開車，增厚業(yè)績。
        ▍丙烯酸及酯毛利率企穩(wěn)，近期業(yè)績增長來自新增產(chǎn)能。公司2018年丙烯酸及酯營收占比58%，全年毛利率22.5%，同比下降1.9  pcts。根據(jù)行業(yè)跟蹤，18Q4國內(nèi)PDH、丙烯酸、丙烯酸丁酯價(jià)差分別為1654、885、4779元/噸，同比69%、134%、3%，環(huán)比17%、159%、-11%；2019年至今三者價(jià)差分別為1360、825、4840元/噸，同比-2%、808%、9%，經(jīng)過前幾年國內(nèi)過剩產(chǎn)能消化，當(dāng)前丙烯酸及酯盈利能力企穩(wěn)。公司2018年8月投產(chǎn)22萬噸雙氧水，2019年2月45萬噸PDH投產(chǎn)，此外根據(jù)公司規(guī)劃預(yù)計(jì)2019年新投產(chǎn)15萬噸PP二期、6萬噸SAP三期、36萬噸丙烯酸和36萬噸丙烯酸酯，2019年后續(xù)產(chǎn)能總體增加33%，新增產(chǎn)能投放是公司近期業(yè)績增長主要驅(qū)動(dòng)力。
        ▍乙烷裂解預(yù)計(jì)2021年投產(chǎn)，遠(yuǎn)期增長空間較大。公司乙烷裂解項(xiàng)目一期125萬噸產(chǎn)能開始施工，預(yù)計(jì)2021年投產(chǎn)。上游方面已經(jīng)和美國公司簽署采購協(xié)議，運(yùn)輸環(huán)節(jié)公司訂購VLEC運(yùn)輸船保障原料運(yùn)輸。乙烷裂解路線是全球乙烯供給曲線左側(cè)成本較低部分，考慮原料運(yùn)費(fèi)后當(dāng)前裂解價(jià)差在3000元/噸以上，扣除加工費(fèi)用后單噸凈利潤在2000元左右。公司125萬噸輕烴項(xiàng)目2021年投產(chǎn)后，預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)歸母凈利潤20億元左右，較當(dāng)前利潤規(guī)模有1倍以上增長空間。
        ▍風(fēng)險(xiǎn)因素：國際油價(jià)大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，中美貿(mào)易爭端加劇的風(fēng)險(xiǎn)，公司在建項(xiàng)目捕集預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
        ▍投資建議：預(yù)計(jì)公司2019-21年歸母凈利潤13.9/18.2/30.3億元，EPS分別為1.30/1.71/2.85元（此前預(yù)計(jì)19-20年EPS為1.25/1.79元），小幅下調(diào)20年業(yè)績預(yù)期，主要由于此前預(yù)期乙烷裂解20年底投產(chǎn)，現(xiàn)在預(yù)期推遲至21年投產(chǎn)。參考同行業(yè)公司19年10倍PE估值，C3產(chǎn)業(yè)鏈對應(yīng)估值139億；乙烷裂解項(xiàng)目按照5倍PE對應(yīng)估值100億元，合計(jì)估值239億元；考慮到公司乙烷項(xiàng)目后續(xù)融資需求稀釋股本，給予目標(biāo)價(jià)19.2元，維持“買入”評級。