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        核心觀點(diǎn)：
        1、業(yè)績(jī)符合預(yù)期，蠔油進(jìn)入快速放量階段：公司順利完成第二個(gè)五年規(guī)劃，18  年超額完成此前既定目標(biāo)，其中Q4  營(yíng)收同比增長(zhǎng)15.6%，增速環(huán)比略有放緩主要源于年底控貨，促進(jìn)渠道持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展，此前渠道反饋公司去年底已較早開(kāi)始執(zhí)行19  年計(jì)劃，預(yù)計(jì)今年成營(yíng)收16%增速，20%凈利潤(rùn)增速無(wú)憂(yōu)。分品類(lèi)來(lái)看：1）醬油，收入增長(zhǎng)15.85%至102.4  億元，量、價(jià)分別貢獻(xiàn)14.78pct、1.07pct，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)提升；2）蠔油，收入增長(zhǎng)26.02%至28.6  億元，量、價(jià)分別貢獻(xiàn)24.65%、1.37pct，放量趨勢(shì)已經(jīng)非常明顯，預(yù)計(jì)今年增速會(huì)更快，而且價(jià)格低于同類(lèi)產(chǎn)品，仍有提升空間；3）調(diào)味醬，營(yíng)收增長(zhǎng)2.55%至20.9億元，主要是銷(xiāo)量增2.98%，期待后續(xù)產(chǎn)品調(diào)整釋放更大活力。分地區(qū)來(lái)看，西部體量最小，增速超20%，其他地區(qū)均有兩位數(shù)增長(zhǎng)水平。此外，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額增長(zhǎng)27%，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量高。
        2、盈利能力再創(chuàng)新高，規(guī)模效應(yīng)與結(jié)構(gòu)升級(jí)紅利將持續(xù)釋放：公司18  年扣非后凈利潤(rùn)率與歸母凈利潤(rùn)率分別提升1pct、1.4pct
        至24.2%、25.6%，再創(chuàng)歷史新高。具體來(lái)看，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)毛利率提升0.78pct，貢獻(xiàn)最大。當(dāng)前公司蠔油毛利率僅40.9%，屬于三大品類(lèi)中毛利率最低品種。我們判斷這與公司當(dāng)前快速開(kāi)拓蠔油市場(chǎng)戰(zhàn)略有關(guān)，未來(lái)隨著規(guī)模提升，以及價(jià)格逐步向上修正，疊加醬油等產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，未來(lái)公司毛利率仍有繼續(xù)提升空間。未來(lái)五年，我們認(rèn)為公司會(huì)繼續(xù)保持較高費(fèi)用投入，但是規(guī)模效應(yīng)會(huì)進(jìn)一步提升，公司凈利潤(rùn)增速將繼續(xù)超越收入增速。
        3、三五發(fā)展路徑清晰，調(diào)味品龍頭穩(wěn)如泰山：作為行業(yè)龍頭，無(wú)論是在渠道覆蓋廣度、深度，以及品牌影響力等多方面，公司都遙遙領(lǐng)先競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，龍頭地位穩(wěn)固，是未來(lái)集中度提升和行業(yè)升級(jí)發(fā)展的最大收益者。在公司的第三個(gè)五年規(guī)劃發(fā)展中，預(yù)計(jì)公司醬油、蠔油、醬類(lèi)年均增速分別為12%、15%、10%左右水平，推動(dòng)公司整體收入再翻一倍。此外，公司繼續(xù)加大生產(chǎn)基地改善建設(shè)，未來(lái)五年將再次釋放超過(guò)100  萬(wàn)噸產(chǎn)能。
        4、盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)公司19-21  年EPS  分別為1.96/2.38/2.85元，對(duì)應(yīng)估值分別為38/32/26  倍，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
        5、風(fēng)險(xiǎn)提示：1）食品安全問(wèn)題；2）競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致銷(xiāo)售不達(dá)預(yù)期；3）成本上漲影響盈利等。