>> 民生證券-上海機(jī)場(600009)免稅驅(qū)動收入增長,關(guān)注成本增長-190325
| 上傳日期： |
2019/3/30 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
民生證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
鐘奇 |
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非航收入：公司18 年非航收入同比增長23%至53 億元，占收入比重提升約4pct至57.4%。其中，商業(yè)餐飲收入貢獻(xiàn)39.9 億元，同比增長33%，為非航業(yè)務(wù)增長的主要驅(qū)動力，預(yù)計主要因機(jī)場免稅業(yè)務(wù)大幅增長所致，而其他非航業(yè)務(wù)僅增長0.9%。
成本端：運(yùn)行成本增長較快，費(fèi)用率逐步下行
公司18 年產(chǎn)生營業(yè)成本45 億元，同比增長11%。從細(xì)分成本看，營業(yè)成本增長主要受運(yùn)行成本增長驅(qū)動，因公司18 年對衛(wèi)星廳商業(yè)零售資源進(jìn)行招標(biāo)所致以及維修維護(hù)費(fèi)用增長。而考慮公司預(yù)計19 年將向集團(tuán)支付租賃資產(chǎn)和場地金額同比增長50%至10.5 億元，我們預(yù)計未來運(yùn)行成本仍有增長壓力。此外，公司三費(fèi)控制良好。其中，占比最高的管理費(fèi)用率較17 年下降0.4pct 至2.0%；財務(wù)費(fèi)用率則因去年有10 年期債券到期而本年無該事項下降；銷售費(fèi)用率繼續(xù)保持穩(wěn)定。
聯(lián)營公司投資收益下滑
公司對聯(lián)營公司和合營公司的投資收益為8.9 億元，較去年同期下滑8%。目前公司聯(lián)營、合營公司主要為德高動量（持股51%）和油料公司（直接持股40%）。其中，德高動量凈利潤同比增長16%，但對投資收益貢獻(xiàn)更高的油料公司18 年業(yè)績下滑1%，最終致投資收益下滑。
三、投資建議
參考過往國內(nèi)其他機(jī)場生命周期規(guī)律，我們預(yù)計下半年衛(wèi)星廳投產(chǎn)將成為公司業(yè)績新一輪增長起點(diǎn)：（1）免稅招標(biāo)重新簽訂后，扣點(diǎn)率顯著提升疊加客流增長有望大幅提升公司非航業(yè)務(wù)收入；（2）復(fù)盤白云、杭州機(jī)場廣告競標(biāo)情況，我們認(rèn)為廣告代理公司對優(yōu)質(zhì)機(jī)場的廣告資源競爭依然激烈，機(jī)場作為資源方將成為最大受益者。而隨著下半年衛(wèi)星廳的投產(chǎn)，上海機(jī)場的廣告業(yè)務(wù)價值亦有望獲得重估。綜上，我們預(yù)計公司2019-2021年EPS為2.64、3.00、3.34元，對應(yīng)PE 為23、20、18倍，作為國內(nèi)最優(yōu)質(zhì)的樞紐機(jī)場，公司當(dāng)前股價對應(yīng)19年市盈率低于白云機(jī)場（32X）、深圳機(jī)場（23X），首次覆蓋，給予"推薦"評級。
四、風(fēng)險提示：
免稅銷售增長不及預(yù)期；國人市內(nèi)店免稅政策變化；運(yùn)行成本大幅增長。
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