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        ▍2018年業(yè)績符合預期，經營性現(xiàn)金流轉好。2018年公司營收317.46億元，同比-4.44%；歸母凈利潤23.01億元，同比-26.45%，歸母凈利率7.25%，同比-2.2pcts；2018年扣非后凈利潤17.83億元，同比-36.40%，業(yè)績基本符合預期。公司業(yè)績下滑主要系：1）2018年客車行業(yè)總體需求出現(xiàn)下滑；2）新能源汽車補貼退坡影響。分季度看，2018Q4營收123.72億元，同比-13%，環(huán)比+68.2%，毛利率為28%，明顯回升，歸母凈利潤11.04億元，同比-10%，環(huán)比+89.9%，Q4歸母凈利率為8.9%，環(huán)比+1.02pcts，Q4業(yè)績明顯好于市場預期。公司2018年經營性現(xiàn)金流為25.8億元，相比于2017年的-13.1億元，明顯轉好。此外，2018年度擬10派5元，現(xiàn)金分紅11億元，占凈利潤48%。
        ▍客車銷量低于預期，補貼占比在降低。受行業(yè)景氣度差的影響，公司客車2018年銷量總體上低于市場預期，2018全年累計銷量60,868輛，2017年銷售67,268輛，同比-9.5%。其中，大型客車累計銷售25,670輛，同比-6.3%，中型客車累計銷售26,532輛，同比-17.1%，輕型車累計銷量8,666輛，同比+10.1%。其中，公司2018年新能源客車銷售2.47萬輛，跟2017年（2.48萬輛）基本持平；2018年實現(xiàn)新能源客車業(yè)務收入164億元，同比略微增長4億元。新能源汽車補貼2018年收入40.7億元，明顯低于2017年的53.4億，占新能源收入比重為由2017年的33.3%下降到24.8%。新能源汽車將由補貼政策驅動轉向技術和市場驅動，優(yōu)勝劣汰將加速，行業(yè)格局趨向優(yōu)化，預計公司作為新能源客車龍頭，市場份額將逐步提升。
        ▍毛利率承壓下行，期間費用率上升。公司2018年毛利率為25.3%，相比于2017年毛利率26.3%，略有下降，主要為2018年補貼退坡導致。分季度看，公司2018Q1/Q2/Q3/Q4毛利率為22.7%  /20.6%  /27.3%  /28.0%，除Q4毛利率同比略有增加外，前三季度相較2017年均略有下降（2017年Q1/Q2/Q3/Q4毛利率：24.0%  /25.6%  /26.4%  /27.6%）。公司期間費用率為17.23%，同增2.5pcts，其中管理費用率和銷售費用率分別為8.3%和7.9%，分別同增2.1和0.83pcts。管理費用高主要是研發(fā)費用同比增加41.45%，達到18.63億元，公司研發(fā)費用主要是用于全新公交、客車產品、高端產品的設計和開發(fā)。此外，公司應收賬款壞賬準備計提1.27億元。隨著2019年補貼政策優(yōu)化清算制度，完成銷售上牌后即預撥一部分資金，有望進一步緩解公司的資金及壞賬計提壓力。
        ▍新能源汽車進軍拉美市場，海外成長空間可期。公司積極開拓海外市場，全面的銷售、服務和備件網絡已經覆蓋全球六大洲，新能源客車已打入法國、英國等高端市場，憑借著足夠成熟穩(wěn)定的技術、條件和優(yōu)勢，在歐洲主流市場示范運行，成為全球客車的技術標桿。2018年四季度，公司將100輛純電動客車發(fā)往智利，創(chuàng)海外新能源客車訂單記錄，該訂單是公司在智利的首批新能源訂單，其在智利市場的格局未來有望進一步擴大，并將逐步輻射巴西、哥倫比亞、烏拉圭等市場，有望為拉美市場打開新的局面。隨著公司全球競爭力逐步提高，產品性價比優(yōu)勢日益凸顯，海外新能源客車成長可期。
        ▍風險因素：新能源客車銷售不及預期；動力電池成本下降幅度不達預期；新能源汽車政策波動等。
        ▍投資建議：考慮公司新產品投放，競爭力提升，上調公司2019/20年EPS預測至1.08/1.14元（原預測為1.03/1.08元）。公司當前股價13.92元，分別對應2019/20年13/12倍PE。短期看，公司客車銷售及利潤受補貼退坡及行業(yè)景氣低的影響，但公司是客車行業(yè)龍頭，技術和制造能力全球領先，中長期看有望受益于行業(yè)格局優(yōu)化和海外出口市場拓展，維持"買入"評級。