>> 招商證券-恒邦股份(002237)江銅入主，黃金“老兵”再啟程-190411
| 上傳日期： |
2019/4/11 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
劉文平，黃梓釗 |
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目前橫向比較黃金股板塊，公司的盈利能力及盈利彈性被低估，具備超額收益潛力。
黃金冶煉巨頭，副產(chǎn)品豐富。公司主業(yè)黃金采選、冶煉及化工，產(chǎn)品包括黃金、白銀、電解銅、鉛、硫酸、磷銨等化肥產(chǎn)品。公司具備年產(chǎn)黃金50 噸、白銀 700噸的能力， 在冶煉過程中副產(chǎn)硫酸的能力達到100 萬噸。2017 年公司黃金產(chǎn)量38.5 噸、白銀 550.83 噸、電解銅 14.43 萬噸和硫酸 122.08 萬噸。公司擁有金礦采礦權 16 個，總面積為 15.31 平方公里，主要為公司本部和子公司棲霞金興等擁有的礦權；擁有探礦權21 個，總面積為 62.48 平方公里；公司探明黃金儲量約112 噸，其中主力礦區(qū)遼上礦區(qū)擁有礦石量1740 萬噸，金金屬量69 噸。
估值較低，相對性價比顯著。公司2018 年歸母凈利潤4.04 億元，目前對應市盈率24 倍，遠低于同行上市公司：山東黃金70 倍，中金黃金約120 倍，湖南黃金39 倍，銀泰資源約33 倍，橫向比較下，公司目前為止在黃金板塊中相對性價比顯著。
技術引領，保障公司較強的盈利能力。公司冶煉業(yè)務處理復雜金礦能力突出，核心在于“技術”領先所帶來的超額利潤，公司的生產(chǎn)工藝已達到國內(nèi)先進水平，獲得省部級科技進步一等獎三項、國家科技進步二等獎一項。此外，公司多項技術成果被國家知識產(chǎn)權局授予發(fā)明專利，其中一項發(fā)明專利獲得中國專利優(yōu)秀獎。此外，作為黃金冶煉巨頭，80%產(chǎn)能為先進火法冶煉。自2018 年環(huán)保稅改革后，濕法冶煉工藝下的黃金生產(chǎn)成本將大幅提升，火法冶煉成本優(yōu)勢明顯。公司同時對剩余濕法冶煉產(chǎn)能實施無害化處理，綜合回收冶煉廢渣中的有價元素，進一步提升盈利能力。公司自建立之初就定位于專業(yè)黃金冶煉企業(yè)，技術實力雄厚，致力于難處理的多元素復雜金精礦冶煉，黃金原材料的計價系數(shù)較低，若金價上漲，則公司盈利會大幅提升。
江銅入主，旗下優(yōu)質(zhì)黃金資產(chǎn)注入預期提升。2019 年3 月份江西銅業(yè)受讓恒邦股份約30%股權，成為新的大股東，轉(zhuǎn)讓價10.90 元/股。江西銅業(yè)明確表態(tài)將以恒邦股份作為集團未來黃金板塊的發(fā)展平臺，將江西銅業(yè)及其控股股東旗下優(yōu)質(zhì)的黃金板塊資產(chǎn)注入上市公司。2018 年，江銅集團已探明資源儲量中黃金289.6 噸；銀8715.8 噸，此外精碲、鉍等稀貴金屬也體量可觀。江西銅業(yè)將黃金板塊資產(chǎn)注入恒邦股份之后，有利于規(guī)范同業(yè)競爭，增加恒邦股份的黃金冶煉規(guī)模經(jīng)濟效益，協(xié)同發(fā)揮“資源”+“冶煉”各自兩端的優(yōu)勢，提升綜合效益。
首次覆蓋，給予強烈推薦-A 投資評級。預計公司2018-2020 年黃金產(chǎn)量為36.5、37.1、37.9 噸，2018-2020 年黃金均價為273、278、278 元/克，我們預計公司有望實現(xiàn)歸母凈利4.03、4.52、4.98 億，18、19、20PE=25.8/23.0/20.9X，EPS=0.44/0.50/0.55 元。
公司黃金冶煉產(chǎn)能領先、技術引領護城河明顯，且目前江銅有望注入優(yōu)質(zhì)礦端資產(chǎn)增益公司短板，固有形象有望大幅反轉(zhuǎn)。目前對應市盈率24 倍，遠低于同行上市公司（以2018 年業(yè)績?yōu)榛鶖?shù)）：山東黃金70 倍，中金黃金約120 倍，湖南黃金39 倍，銀泰資源約33 倍。首次覆蓋，強烈推薦-A 投資評級。
風險提示：1）公司產(chǎn)量不達預期；2）黃金冶煉成本增加；3）黃金價格下跌； 4）江銅入股公司進展不順利等。
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