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18  年?duì)I收下降主要由于處置地產(chǎn)業(yè)務(wù)完畢，剔除地產(chǎn)業(yè)務(wù)影響后營(yíng)收同比基本持平，主業(yè)經(jīng)營(yíng)平穩(wěn)。客流量方面，2018  年公司實(shí)現(xiàn)接待進(jìn)山游客  338萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)  0.6%，2019  年公司計(jì)劃接待進(jìn)山人數(shù)  350  萬(wàn)人。費(fèi)用方面：2018  年管理、銷售和財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為  16.2%、6.7%和  0.1%，同比分別下降  1.2、上升  5.2  和上升  0.4  個(gè)百分點(diǎn)：其中銷售費(fèi)用  1.09  億元，同比大幅增加  8147  萬(wàn)元，系支付民航公司廣告宣傳費(fèi)和獎(jiǎng)勵(lì)款以及公司加大營(yíng)銷活動(dòng)所致；18  年管理費(fèi)用  2.63  億元，同比下降  15.2%。
        索道、酒店業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)平穩(wěn)，19  年旺季門票降價(jià)、門票收入增長(zhǎng)承壓
        1）索道：18  年索道營(yíng)收  4.96  億元，同比增長(zhǎng)  1.1%，毛利率  86.7%，同比提升  1.6  個(gè)百分點(diǎn)，索道運(yùn)送游客  669  萬(wàn)人次，同比增長(zhǎng)  0.3%。其中玉屏索道營(yíng)收和凈利潤(rùn)分別為  2.04  和  1.02  億元，同比增長(zhǎng)  1.8%和下降  1.0%；太平索道營(yíng)收和凈利潤(rùn)為4323和1374萬(wàn)元，同比下降6.8%和增長(zhǎng)29.2%。
        2）門票：18  年?duì)I收  2.31  億元，下降  0.8%，毛利率  82.9%，下降  4.6  個(gè)百分點(diǎn)，系北海污水處理站轉(zhuǎn)固所致。18  年  9  月  19  日公告當(dāng)月  28  日起旺季門票價(jià)格由  230  元/人降為  190  元/人，將對(duì)  19  年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)構(gòu)成一定壓力。
        3）酒店：18  年酒店?duì)I收  6.47  億元，同比增長(zhǎng)  3.1%，毛利率  30.6%，同比下降  2.5  個(gè)百分點(diǎn)。其中西海飯店?duì)I收和凈利潤(rùn)分別為  5169  和  724  萬(wàn)元，同比分別增長(zhǎng)  1.1%和下降  9.5%。4）旅游服務(wù)：18  年?duì)I收  3.94  億元，同比下降  0.8%，毛利率  11.5%，同比提升  2.5  個(gè)百分點(diǎn)。此外，太平湖文旅子公司（控股  56%）虧損  438  萬(wàn)元。宏村項(xiàng)目方面，因雙方共識(shí)條件尚不夠成熟，公司繼續(xù)保持關(guān)注?；丈坦世锊惋嬜庸緦?shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)  735  萬(wàn)元。
        交通改善效應(yīng)可期，短期受降價(jià)影響業(yè)績(jī)承壓，給予“增持”評(píng)級(jí)
        18  年  12  月  25  日黃杭高鐵的正式通車，交通改善有望驅(qū)動(dòng)黃山景區(qū)客流量穩(wěn)健增長(zhǎng)，短期來(lái)看  18  年下調(diào)景區(qū)門票價(jià)格，公司短期業(yè)績(jī)或有所承壓。黃山旅游作為自然景區(qū)龍頭，資源優(yōu)勢(shì)顯著，內(nèi)部挖潛和投資擴(kuò)張仍有空間，預(yù)計(jì)  2019-21  年  EPS  分別為  0.60/0.67/0.72  元/股，參考自然景區(qū)類可比上市公司峨眉山  A  和麗江旅游  19  年平均  P/E  估值  19  倍，給予公司  2019年  20  倍合理  P/E  估值，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值為  12  元/股，下調(diào)評(píng)級(jí)至“增持”。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：門票價(jià)格繼續(xù)下調(diào)、索道價(jià)格或下調(diào)、天氣因素和宏觀經(jīng)濟(jì)影響客流量不達(dá)預(yù)期、高鐵通車效果不達(dá)預(yù)期、外延項(xiàng)目不達(dá)預(yù)期。