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受良業(yè)環(huán)境并表數(shù)據(jù)影響（17  年6-12  月并表，18  年全年并表），公司銷售費(fèi)用增加24.75%至2.88  億元；再加上計(jì)提員工激勵(lì)導(dǎo)致管理費(fèi)用（含研發(fā)）增加37.21%至7.49  億元；而受融資大環(huán)境影響，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用增加84.26%至6.70  億元；全年費(fèi)用率提高6.54  個(gè)PCT  至14.82%。此外，公司計(jì)提3.49  億資產(chǎn)減值損失，較上年1.43  億元增加144%；同時(shí)投資收益下降39.56%至2.72  億元。多重不利因素導(dǎo)致18  年公司業(yè)績(jī)較上年下滑50.41%，全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.45  億元。
        在手訂單充足，運(yùn)營(yíng)+EPC  項(xiàng)目將成為業(yè)績(jī)重要來(lái)源
        報(bào)告期內(nèi)，公司PPP  項(xiàng)目主動(dòng)收縮，環(huán)保整體解決方案板塊收入78.29  億元（-11.07%），毛利率27.56%（-6.7PCT），其中運(yùn)營(yíng)收入約8.49  億元、設(shè)備銷售收入占比50%左右；凈水器銷售受凈水工程影響實(shí)現(xiàn)收入2.27  億元（-10.32%），毛利率44.20%（-4.0PCT）。公司18  年新增節(jié)能環(huán)保類EPC  訂單162  個(gè)，新增合同金額162.16億元；期末在手訂單269  個(gè)，尚未確認(rèn)收入159.75  億元。公司新增節(jié)能環(huán)保類PPP  項(xiàng)目33  個(gè)，投資金額153.85  億元；處于施工期訂單129  個(gè)，未完成投資額416.57  億元；在運(yùn)項(xiàng)目38  個(gè)，運(yùn)營(yíng)收入8.49  億元，在手充足的EPC  訂單以及陸續(xù)投運(yùn)的特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目將成為公司未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要來(lái)源。
        城市光環(huán)境業(yè)務(wù)大放異彩，成公司業(yè)績(jī)支撐
        2017  年公司收購(gòu)良業(yè)環(huán)境（合計(jì)持股占80%）進(jìn)軍城市光環(huán)境領(lǐng)域，18  年公司城市光環(huán)境業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.39  億元，同比增長(zhǎng)103.19%；毛利率44.80%，同比下降5.18pct。公司收購(gòu)良業(yè)環(huán)境時(shí)，良業(yè)環(huán)境承諾17-19  年度合并報(bào)表歸屬于目標(biāo)公司的凈利潤(rùn)分別不低于1.65  億元、2.06  億元、2.58  億元，實(shí)際17  年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3.50  億元，18  年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.73  億元，超額完成承諾業(yè)績(jī)。良業(yè)環(huán)境擁有城市及道路照明專業(yè)承包一級(jí)和照明工程設(shè)計(jì)專項(xiàng)甲級(jí)兩項(xiàng)資質(zhì)，在照明行業(yè)擁有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，并將與水環(huán)境綜合治理業(yè)務(wù)形成協(xié)同效應(yīng)，與同行業(yè)展開差異化競(jìng)爭(zhēng)，未來(lái)該領(lǐng)域業(yè)務(wù)可期，將成為公司發(fā)展的另一引擎。
        無(wú)曝氣振動(dòng)MBR  問世，技術(shù)優(yōu)勢(shì)引領(lǐng)行業(yè)未來(lái)
        受資金面緊縮，PPP  清庫(kù)政策的影響，公司項(xiàng)目相應(yīng)的回款有滯后，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流入13.05  億元，同比下降48.09%；應(yīng)收賬款和票據(jù)59.62  億元；應(yīng)付賬款及票據(jù)99.28  億元；在手資金63.31  億元；資產(chǎn)負(fù)債率61.46%，資金仍舊較為緊張。公司持續(xù)專注于技術(shù)的創(chuàng)新和發(fā)展，目前是世界上承建大規(guī)模（10  萬(wàn)噸/以上）MBR  工程最多企業(yè)，占全世界50%以上。報(bào)告期內(nèi)，公司新增專利86  項(xiàng)，正在申請(qǐng)且被受理專利142  項(xiàng)，目前專利共計(jì)488  項(xiàng)。2018  年，公司云南昆明洛龍河污水處理廠水質(zhì)提升試驗(yàn)示范項(xiàng)目及金梭島污水處理升級(jí)改造工程項(xiàng)目相繼建成，同時(shí)公司自主創(chuàng)新研發(fā)的無(wú)曝氣振動(dòng)MBR  技術(shù)成功問世，可顯著降低MBR  產(chǎn)水總氮和節(jié)省曝氣費(fèi)用70%以上，為將污水處理達(dá)到地表Ш  類新水源提供堅(jiān)實(shí)技術(shù)支撐，有望在行業(yè)提標(biāo)改造的發(fā)展中領(lǐng)軍前行。
        考慮到公司18年業(yè)績(jī)整體收縮，我們下調(diào)公司19、20年?duì)I業(yè)收入34.56%、38.05%至120.96、129.17億元；同時(shí)下調(diào)歸母凈利潤(rùn)54.36%、54.17%至13.91、15.77億元；新增2021年?duì)I業(yè)收入138.52億元、歸母凈利潤(rùn)17.41億元；19-21年對(duì)應(yīng)EPS分別為0.44、0.50、0.55元，下調(diào)至"增持"評(píng)級(jí)，同步下調(diào)目標(biāo)價(jià)至10.13元。