>> 海通證券-通化東寶(600867)公司年報點評：凈利潤增速下滑,靜待業(yè)績反轉(zhuǎn)-190420
| 上傳日期： |
2019/4/21 |
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| 816KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
海通證券 |
| 評級： |
優(yōu)于大市 |
作者： |
余文心，賀文斌 |
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點評。
凈利潤增速下滑。公司 2018 年收入同比增長 5.8%，歸母凈利潤同比增長0.25%，增速較 2017 年出現(xiàn)較大幅度下滑。其中胰島素收入 19.41 億元，同比增長 1.01%，銷售量 4702.36 萬支，同比增長 0.65%，說明公司胰島素系列產(chǎn)品價格穩(wěn)定。胰島素毛利率 86.72%，同比下降 1.89pp。
器械收入 3.26億元，同比增長 20.04%，中成藥銷售 7418萬元，同比下滑 5.74%，此外，房地產(chǎn)收入 3.15 億元，同比增長 47.23%。
公司綜合毛利率 72.33%，下降 2.35pp，主要因為高毛利率的胰島素毛利率下降且增長放緩，銷售費用率 26.03%，同比提高 1.56pp，管理費用率 9.70%（含研發(fā)費用），同比下降 0.55pp。
甘精、門冬胰島素申報生產(chǎn) 三代胰島素布局漸全。公司 17 年 11 月 8 日晚公告賴脯胰島素臨床申請獲受理，10 月 10 日公告甘精胰島素已經(jīng)申報生產(chǎn)，10 月20 日公告地特胰島素獲批臨床，目前門冬胰島素申報生產(chǎn)，門冬胰島素 50 已進入后期階段，公司三代胰島素布局更加完善，打開新的成長空間。
全球來看，據(jù)諾和諾德、賽諾菲、禮來年報，賴脯胰島素、地特胰島素、甘精胰島素 2016 年銷售額分別為 28、27、64 億美元左右，據(jù) PDB 數(shù)據(jù)，2016 年國內(nèi)三代胰島素市場達 106 億元，其中甘精胰島素約 42.5 億元，賴脯胰島素約20 億元，地特胰島素約 4.9 億元。我們估計未來 10 年胰島素行業(yè)增速接近 15%，高度景氣。通化東寶三代胰島素包括甘精胰島素、門冬胰島素、地特胰島素、賴脯胰島素等 12 個品種，管線齊全。目前研發(fā)進展順利，我們預計甘精胰島素、門冬胰島素今、明年獲批，另外在銷售渠道等方面具有優(yōu)勢。根據(jù)我們測算，國內(nèi)糖尿病患者達 1.14 億人，三代胰島素如果有 20%的滲透率，人均年費用2500 元，則三代胰島素市場空間超 500 億元。
白金行業(yè)疊加國產(chǎn)替代，靜待業(yè)績反轉(zhuǎn)。據(jù)國際糖尿病聯(lián)盟，2018 年全球糖尿病患者達 4.25 億人，中國占 1.14 億人，“后備軍”糖尿病前期患者 1.5 億人。據(jù) Evaluate Pharma，2016 年全球糖尿病市場 417 億美元，胰島素占 50%左右。糖尿病發(fā)展到后期部分患者會出現(xiàn)“胰島衰竭”，胰島素是終極治療手段，據(jù)《中國糖尿病雜志》，2013 年國內(nèi)糖尿病人開始胰島素治療的平均病程為（4±4）年，歐美為 4-6 年，美國過去 10 年胰島素起始治療時間逐漸縮短，胰島素地位難以動搖。我們根據(jù) PDB 數(shù)據(jù)估算，2016 年國內(nèi)胰島素市場規(guī)模達 168 億元，同比增長 13%。我們估計國產(chǎn)替代率不斷提高，替代率已由 2014 年 15.6%提升到 2016 年 22.2%。通化東寶作為國產(chǎn)胰島素行業(yè)的龍頭，享受行業(yè)增長和國產(chǎn)替代，靜待業(yè)績反轉(zhuǎn)。
盈利預測及投資建議。預計 19-21 年 EPS 分別為 0.49、0.60、0.70 元，我們給予公司 2019 年 40-45 倍 PE，6 個月內(nèi)合理價值區(qū)間 19.41-21.83 元，給予“優(yōu)于大市”評級。
風險提示。二代胰島素競爭激烈，三代胰島素進度低于預期，招標政策從緊，價格下跌風險，醫(yī)藥政策帶來的不確
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