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收入端，2019Q1  公司實(shí)現(xiàn)收入  18.2  億、同增  11.6%，低于全年  15%的收入指引，主要系年初糖價(jià)低迷，公司惜售白糖，影響國內(nèi)收入增幅  2%-3%，若剔除此因素，國內(nèi)收入增速超  15%；利潤端，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤  2.37  億、同降14.6%，低于市場預(yù)期，主要系  2018Q1  基數(shù)較高，凈利率約  17%。成本端，毛利率約  36.4%，同降  0.3Pct，基本持平。銷售費(fèi)用率  11.2%、同增  1.8Pcts，管理費(fèi)用率（包含研發(fā)費(fèi)用）約  7.4%、同增  1.1Pcts。綜上，公司凈利率  13.0%、同降  4.0Pcts。
        ▍收入拆分：國內(nèi)酵母需求穩(wěn)定，衍生品快速發(fā)展，國外業(yè)務(wù)受益于人民幣貶值增長加速。分區(qū)域看，國內(nèi)酵母需求穩(wěn)定，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)  15%左右增長；受益于海外市場的穩(wěn)步增長以及人民幣貶值，2019Q1  公司酵母出口業(yè)務(wù)同增  13%，較2018Q1  明顯加速（2018Q1  基本持平）。分業(yè)務(wù)看，①酵母主業(yè)，受益于烘焙行業(yè)的穩(wěn)健成長以及海外產(chǎn)能的穩(wěn)步釋放，2019Q1  增長穩(wěn)健，同增  10%-15%；②酵母衍生品，YE  同增  20%以上，呈現(xiàn)加速增長趨勢；其他業(yè)務(wù)延續(xù)較高增速，保健品&動(dòng)物營養(yǎng)同增近  30%、釀酒業(yè)務(wù)等同增  40%以上。
        ▍利潤解析：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級拉升毛利率，海外產(chǎn)能替代疊加國內(nèi)主動(dòng)費(fèi)用控制提升凈利率。2019Q1  公司毛利率/凈利率分別為  36.4%/13.0%，前者較  2018Q1基本持平、后者同降  4.0Pcts。具體分析，一季度毛利率持平，主要系：①2019Q1伊犁工廠開工率從  60%提升至  80%，成本壓力減弱；②糖蜜成本下降（約  6%）、部分產(chǎn)品提價(jià)（60%產(chǎn)品提價(jià)  3%-4%）等亦較好地抵消成本壓力。從費(fèi)用率上看，2019Q1  銷售費(fèi)用率同增  1.8Pcts  至  11.2%，主要系國外競爭有所增強(qiáng)，公司加大費(fèi)用投放。且為應(yīng)對國外領(lǐng)先企業(yè)菌種創(chuàng)新&加強(qiáng)公司研發(fā)實(shí)力，公司加大研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用率同增  1.0Pct  至  4.0%。另外，2018Q1  公司有效稅率僅為  5.6%，主要系子公司虧損形成的抵稅作用，2019Q1  提升至  15.8%。
        ▍未來趨勢：公司長期競爭力優(yōu)秀，短期因素影響逐步減弱，利潤望逐季轉(zhuǎn)好。2019  年公司規(guī)劃收入同增  15%，利潤力爭超過收入增長。我們認(rèn)為今年實(shí)現(xiàn)年度經(jīng)營目標(biāo)的可能性較大。收入端，酵母行業(yè)發(fā)展穩(wěn)健、衍生品空間廣闊發(fā)展迅速，公司  2019Q1  剔除糖業(yè)影響后實(shí)際收入基本實(shí)現(xiàn)同增  15%的年度目標(biāo)，未來仍將維持  15%左右增長。利潤端，2019  年糖蜜成本同降  6%-7%、伊犁工廠開工率提升至  80%均超市場預(yù)期，且  2019  年人民幣大概率較  2018  年貶值亦對公司利潤有貢獻(xiàn)，在成本、環(huán)保、匯率等因素均有邊際改善的情況下，疊加基數(shù)效應(yīng)，公司利潤望逐季好轉(zhuǎn)。長期來看，公司作為酵母行業(yè)龍頭，一方面在國內(nèi)競爭優(yōu)勢明顯、有望持續(xù)受益于國內(nèi)外烘焙行業(yè)增長以及下游廣闊的酵母衍生品發(fā)展空間；另一方面在國外推進(jìn)本地產(chǎn)能建設(shè)，實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代提升利潤率，同時(shí)享受成長市場帶來的發(fā)展紅利，長期核心競爭力不變。
        ▍風(fēng)險(xiǎn)因素：原料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)。
        ▍投資建議：預(yù)計(jì)環(huán)保限產(chǎn)等因素仍將影響公司利潤增長，調(diào)整公司  2019-2020  年  EPS預(yù)測為  1.24/1.48  元（原預(yù)測為  1.35  元/1.62  元），新增  2021  年  EPS  預(yù)測為  1.75  元，對應(yīng)  2019-2021  年  PE  為  22/19/16  倍，維持“增持”評級。