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我們認(rèn)為公司一季度屬傳統(tǒng)業(yè)績(jī)淡季，歷年收入利潤(rùn)占比均較低，且去年同期因收入確認(rèn)時(shí)點(diǎn)原因基數(shù)較高，公司實(shí)際生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)未發(fā)生根本變化，因費(fèi)用投入加大導(dǎo)致的短期波動(dòng)不影響全年增長(zhǎng)預(yù)期，維持盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)不變。
        2018  年業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期，公司  2018  年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)、扣非歸母凈利潤(rùn)12.27億元、2.53億元、2.20億元，同比分別增長(zhǎng)24.04%、32.94%、28.14%，業(yè)績(jī)表現(xiàn)總體符合我們預(yù)期。18Q4  公司營(yíng)收  4.34  億元，歸母凈利潤(rùn)  8222  萬(wàn)元，扣非歸母凈利潤(rùn)  7587  萬(wàn)元，同比分別增長(zhǎng)  23.75%、9.37%、10.07%，四季度收入端增速較高的主要原因是威爾遜、和一醫(yī)療完成并表，利潤(rùn)端增速放緩主要是公司當(dāng)季計(jì)提了約  7000  萬(wàn)元研發(fā)費(fèi)用，同時(shí)為  S60彩超、HD550  內(nèi)窺鏡等新產(chǎn)品加大了對(duì)銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)建設(shè)和學(xué)術(shù)推廣的投入力度。
        高基數(shù)和費(fèi)用投入加大導(dǎo)致  19Q1  業(yè)績(jī)下滑。公司  19Q1  營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非歸母凈利潤(rùn)分別下滑-0.4%、-42.35%、-96.85%，接近此前預(yù)告區(qū)間下限，低于我們預(yù)期。公司  19Q1  業(yè)績(jī)下滑的主要原因一方面是去年同期公司確認(rèn)大額訂單較多推高了基數(shù)，而今年一季度部分大額訂單的確認(rèn)時(shí)點(diǎn)有所推遲；另一方面是公司自  2018  年下半年開(kāi)始持續(xù)加大銷(xiāo)售和研發(fā)費(fèi)用投入，目前公司內(nèi)鏡銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)規(guī)模已擴(kuò)充至  150  人以上，同時(shí)彩超銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)也加強(qiáng)了對(duì)  S60  等高端新品的人員配備和推廣力度。由于上述費(fèi)用屬于產(chǎn)品上市前期投入，回報(bào)產(chǎn)出需要一定時(shí)間，導(dǎo)致公司當(dāng)前利潤(rùn)增速出現(xiàn)一定波動(dòng)。從收入端情況看，在部分大額訂單延后確認(rèn)的情況下  19Q1  營(yíng)收同比仍基本持平，顯示公司產(chǎn)品銷(xiāo)售情況良好，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局未發(fā)生變化。
        一季度歷年來(lái)在全年業(yè)績(jī)占比較低，短期波動(dòng)不影響全年增長(zhǎng)預(yù)期。一季度是公司傳統(tǒng)業(yè)績(jī)淡季，歷年來(lái)在全年業(yè)績(jī)占比均在  5%-8%左右，比例較低。18Q1  公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)  2092  萬(wàn)元，  19Q1  業(yè)績(jī)下滑的絕對(duì)數(shù)額僅數(shù)百萬(wàn)元，對(duì)公司的全年增長(zhǎng)預(yù)期影響較小        
        分產(chǎn)品看，高端彩超和內(nèi)窺鏡均保持快速增長(zhǎng)。公司  2018  年彩超業(yè)務(wù)收入  9.88  億元，同比增長(zhǎng)  19.23%，增長(zhǎng)主要來(lái)自高端彩超  S50  系列的快速放量。我們估計(jì)  2018  年公司  S50  系列彩超實(shí)現(xiàn)翻倍以上增長(zhǎng)，占彩超整體收入比例已超過(guò)  25%。2018  年公司內(nèi)窺鏡業(yè)務(wù)收入  1.54  億元，同比增長(zhǎng)  111%，占公司整體營(yíng)收的比例上升至  15%。內(nèi)窺鏡業(yè)務(wù)增長(zhǎng)除部分來(lái)自于威爾遜、和一醫(yī)療的并表貢獻(xiàn)外，HD500  高清內(nèi)窺鏡的增速超過(guò)  80%。
        高端產(chǎn)品占比提升帶動(dòng)毛利率提高，研發(fā)和銷(xiāo)售費(fèi)用率上升明顯。2018  年公司整體毛利率  69.87%，同比提高  1.55  個(gè)百分點(diǎn)，主要來(lái)自于  S50  彩超、高清內(nèi)窺鏡等高端產(chǎn)品占比的提高。彩超業(yè)務(wù)和內(nèi)窺鏡業(yè)務(wù)的毛利率分別達(dá)到  71.22%和  64.21%，同比分別提高  0.22  和  5.66  個(gè)百分點(diǎn)。隨著產(chǎn)品體系高端化的不斷推進(jìn)，未來(lái)公司的盈利能力有望進(jìn)一步得到提升。2018  年公司銷(xiāo)售費(fèi)用率  28.71%，同比+1.5  pct，研發(fā)費(fèi)用率19.03%，同比+0.8  pct，主要是為貫徹公司長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略加大了對(duì)新上市和待上市產(chǎn)品的投入力度。財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.24%，同比-0.89  pct，主要是匯兌收益的影響。
        維持盈利預(yù)測(cè)。我們維持此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)  2018-2021  年公司凈利潤(rùn)增速分別為  33%、30%、28%，EPS  0.84、1.10、1.41  元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)  2019  年  34  倍  PE。2019  年公司  S60  彩超、HD-550  高清內(nèi)窺鏡等新型產(chǎn)品陸續(xù)上市，產(chǎn)品高端化升級(jí)持續(xù)推進(jìn)，將有力驅(qū)動(dòng)公司全