>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評】9月美國CPI數據點評：美國通脹何時才算看到“勝利曙光”？-221014
| 上傳日期： |
2022/10/14 |
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| 2332KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜,付春生 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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事項
9月美國CPI同比8.2%，預期8.1%，前值8.3%；核心CPI同比6.6%，預期6.5%，前值6.3%。
主要觀點
通脹再超海外預期，核心通脹韌性不減，美國金融市場承壓
9月美國通脹數據再超預期，尤其是核心通脹韌性凸顯，與8月一樣，再次大幅減弱了市場對美國通脹下行的偏樂觀預期，繼續(xù)印證我們在以往報告中多次提及的“三季度美國通脹尤其是核心通脹有極大反彈風險”觀點。核心通脹漲價壓力不減，美國金融市場再度承壓，也符合我們前期的判斷：1）在通脹高位、通脹變寬的時期，通脹讀數被錯估的概率越大，市場進入了“容易犯錯”的時段，資產價格波動會更為劇烈；2）長端美債利率大概率會繼續(xù)先反應政策收緊和高通脹而上行，基于衰退預期過早押注其走向的風險性極大。
環(huán)比來看，汽油價格跌幅收窄，對CPI拖累有所減弱，更重要的是，租金、醫(yī)療服務和運輸服務價格漲幅擴大，由勞動力市場緊張帶來的服務價格漲價壓力不減，核心通脹韌性持續(xù)凸顯。具體而言：1）非核心：受國際油價調整影響，汽油價格下跌4.8%，跌幅收窄5.6個百分點，拖累CPI約0.21個百分點；10月前兩周美國汽油零售價較9月均價小幅上漲2.7%，結束三個月連降趨勢，若10月漲幅延續(xù)，預計汽油價格將再次對CPI形成上拉壓力。2）核心商品：耐用品和非耐用品漲幅均從0.5%回落至0%，耐用品中的汽車價格（-0.2%，前值0.4%）和非耐用品中的服裝價格（-0.3%，前值0.2%）是主要拖累項。3）租金：租金再度加速上漲，9月上漲0.8%，前值為0.7%，影響CPI上漲0.25個百分點。租金的粘性，一方面受前期房價上漲影響，另一方面則受勞動力市場緊張影響。4）其他服務項：非周期性服務中的醫(yī)療保健服務（1%，前值0.8%）和公用事業(yè)價格（0.7%，前值0.6%）漲幅有所擴大；周期性服務中的運輸服務（1.9%，前值0.5%）價格漲幅明顯擴大，娛樂服務（0.2%，前值0%）價格小幅上漲。
美國通脹何時才能算看到“勝利曙光”？
當下，外部的宏觀關鍵問題在于美國通脹何時回落。因為美國通脹動態(tài)決定了美聯儲加息路徑和終點，加息進程決定了全球流動性，流動性松緊決定了全球市場風格和估值偏好，同時也影響內部寬松節(jié)奏。關于美國通脹的“勝利曙光”，我們建議從四個指標進行跟蹤：衡量勞動力市場松緊的指標——V/U、最直觀的通脹壓力指標——通脹讀數、反映價格普漲壓力的指標——通脹寬度、體現中長期通脹預期的指標——SPF 5年和10年PCE通脹預期。目前而言，似乎只看到V/U比率有所回落，但其余三個，包括整體通脹讀數、通脹寬度、通脹預期還尚未有明顯緩解跡象。樂觀預計，美國通脹問題，至少要到明年一季度才能看到“勝利曙光”。
?。ㄒ唬￢/U——衡量勞動力市場松緊：雖較峰值下降但仍是70年來高位
緊張的勞動力市場是美國通脹韌性的主要因素。近兩年來，更多的研究使用職位空缺率（V）與失業(yè)率（U）之比（V/U）來衡量勞動力市場松弛度。截止8月最新數據，V/U讀數為1.68，較今年3-4月2的峰值有所回落，但仍是70年以來最高值。按照三個季度的影響時滯，即便后續(xù)V/U繼續(xù)下行，美國通脹的偏快回落也要明年一季度才能看到。
（二）通脹讀數——最直觀的通脹壓力指標：緩慢回落，核心通脹壓力突顯
CPI和核心CPI是最直觀的通脹壓力指標，往后看，年內美國CPI通脹依然會延續(xù)緩慢回落態(tài)勢。一是，鑒于依舊強勁的勞動力市場以及薪資上漲背景，短期內核心通脹漲價難以放緩。二是，歐洲能源危機愈演愈烈，俄烏沖突復發(fā)，四季度能源價格有反彈風險。三是，通脹寬度仍未見收窄，通脹預期仍在上行漲價擴散的壓力仍然存在。即便是樂觀估計，即假設核心通脹環(huán)比在明年1季度就回到0.2%的水平，CPI通脹和核心CPI通脹讀數也要在明年1季度才能看到快速回落（年內大概率會維持在7.5%以上），但明年全年可能也難以回到2%的政策水平。
?。ㄈ┩泴挾取从硟r格普漲壓力：尚未收窄
讀數高只是通脹嚴峻形勢的一面（通脹高度），另一面是漲價范圍擴大（通脹寬度）。以“同比漲幅超過2%（央行通脹目標）的CPI或核心CPI項目的比例”衡量通脹寬度，通脹越高、越寬，通脹超預期的概率越大，就1970-1980年代經驗看，僅通脹讀數回落但通脹寬度不見收窄，能夠抵消部分美聯儲反通脹的政策努力。目前，美國通脹寬度依然維持在90%左右，接近1980年代初和1990年代初的水平。為避免漲價壓力的持續(xù)擴散與通脹預期的持續(xù)升溫，通脹寬度至少應該回到正常經濟過熱時的50%-60%區(qū)間（2003-06年）。
?。ㄋ模㏒PF 5y&10y PCE通脹預期——體現中長期通脹預期：仍在繼續(xù)升溫
通脹在很大程度上取決于通脹預期，錨定的通脹預期是實現價格穩(wěn)定的必要條件。從政策意義上講，中長期通脹預期的變動也是美聯儲官員反復提及會“仔細地監(jiān)測”的指標。因調查對象的專業(yè)性強，費城聯儲的SPF 5y&10y PCE通脹預期最為出名，其對美國通脹有較好的1個季度左右的領先關系。最新8月數據顯示，SPF未來5年PCE通脹預
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