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短期無憂但中期有慮,供需逐步寬松下動(dòng)力煤價(jià)格中樞或下移
　　2021年來在結(jié)構(gòu)性、周期性和擾動(dòng)性三大因素驅(qū)動(dòng)下，全球煤炭價(jià)格進(jìn)入超級(jí)繁榮周期。但我們認(rèn)為中國煤炭行業(yè)2023年起供需將有一定幅度寬松化，盡管4Q22煤炭價(jià)格或?qū)⒗^續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)。北港5,500卡動(dòng)力煤均價(jià)有望從2022年的1,250元/噸下移至2023年950元/噸，但仍高于570-770元/噸的中長期合同價(jià)格區(qū)間。中國的產(chǎn)能核增和新增產(chǎn)能仍將邊際上繼續(xù)貢獻(xiàn)供給增量，但更為關(guān)鍵的是我們認(rèn)為海外經(jīng)濟(jì)衰退的背景下，全球煤炭行業(yè)將迎來需求的逆風(fēng)。我們維持對(duì)煤炭行業(yè)的“增持”評(píng)級(jí)，推薦中國神華（目標(biāo)價(jià)29.8港幣/38.0人民幣）和中煤能源（目標(biāo)價(jià)9.5港幣/15.1人民幣）。
　　2023年或是煤炭行業(yè)強(qiáng)α與全球宏觀弱β相較量的一年
　　2023年或是中國煤炭行業(yè)強(qiáng)α（堅(jiān)實(shí)的供給面）和全球宏觀弱β（潛在海外經(jīng)濟(jì)衰退）相較量的一年。2020年全球應(yīng)對(duì)疫情下的流動(dòng)性寬松共振帶來2021年經(jīng)濟(jì)和能源需求繁榮，但應(yīng)對(duì)通脹高企下全球大幅度加息和流動(dòng)性收緊或驅(qū)動(dòng)海外經(jīng)濟(jì)衰退。華泰宏觀認(rèn)為高通脹周期往往以經(jīng)濟(jì)衰退為終局。海外衰退將從隱含能源凈出口減少、潛在煤炭進(jìn)口量增加以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速降低消減煤炭用量三個(gè)路徑影響國內(nèi)煤炭市場(chǎng)需求。我們的分析顯示，如果海外衰退發(fā)生，國內(nèi)的煤炭消費(fèi)減量或?qū)⒅辽龠_(dá)到5,000-6,000萬噸。
　　2024年起新能源裝機(jī)量將是傳統(tǒng)能源價(jià)格中樞的決定因素
　　在應(yīng)對(duì)疫情的流動(dòng)性寬松共振下需求強(qiáng)勁增長、傳統(tǒng)能源長期資本開支不足下的有限新增產(chǎn)能以及激進(jìn)能源轉(zhuǎn)型下但新能源裝機(jī)規(guī)模仍較小的共同作用下，2021年起傳統(tǒng)能源迎來價(jià)格繁榮周期。但能源價(jià)格大漲同時(shí)也將刺激新能源裝機(jī)的強(qiáng)勁增長，中國硅料產(chǎn)能瓶頸消除也會(huì)帶來光伏項(xiàng)目收益率的改善。新能源裝機(jī)量的量級(jí)決定了傳統(tǒng)能源價(jià)格繁榮周期的時(shí)間長度。我們預(yù)計(jì)2023年起，海外的新增光伏/風(fēng)電裝機(jī)將能夠基本滿足年度電力需求增量，而2024年起中國也將能夠滿足85%以上的新增電力需求。我們預(yù)計(jì)2024年中國、海外的光伏/風(fēng)電裝機(jī)量分別達(dá)到150/77GW和256/58GW.
　　2023年更青睞中長期合同占比和分紅比例高的煤炭公司
　　我們基準(zhǔn)假設(shè)下的2023年動(dòng)力煤平均現(xiàn)貨價(jià)格下移意味著對(duì)市場(chǎng)化價(jià)格銷售占比較多的煤炭公司帶來的盈利壓力相比中長期合同占比較高的煤炭公司更大，這和2021年以來市場(chǎng)化價(jià)格銷售占比的煤炭公司更受益相反。我們預(yù)計(jì)2023年現(xiàn)貨動(dòng)力煤平均價(jià)格為950元/噸，但仍將高于570-770元/噸的中長期價(jià)格區(qū)間，隱含目前720元/噸的中長期合同價(jià)格下行空間非常有限，即使我們不能排除價(jià)格會(huì)有小幅下移。我們調(diào)整行業(yè)首選從兗礦能源和陜西煤業(yè)為中國神華和中煤能源，因?yàn)閮烧吒叩闹虚L期合同占比（70-80%）和中國神華潛在的高分紅比例。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外經(jīng)濟(jì)、中國地產(chǎn)表現(xiàn)好于預(yù)期；全球能源產(chǎn)運(yùn)擾動(dòng)強(qiáng)于預(yù)期。