>> 中泰證券-貴州茅臺(600519)現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異，報表留有余力-221016
| 上傳日期： |
2022/10/18 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
范勁松,何長天 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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事件：貴州茅臺發(fā)布三季報公告，2022年1-9月公司實現(xiàn)營業(yè)收入871.60億元左右，同比增長16.77%左右；實現(xiàn)歸母凈利潤444.00億元，同比增長19.14%左右。22Q3實現(xiàn)營業(yè)收入295.43億元，同增15.61%，歸母凈利潤146.06億元，同增15.81%。
現(xiàn)金流優(yōu)異，報表留有余力。三季報業(yè)績與此前的預(yù)增公告一致。我們預(yù)計增長主要源于非標產(chǎn)品間接提價、i茅臺和自營店投放增大直營比例、以及茅臺1935等新品的投放。合同負債同比和環(huán)比都明顯增加。22Q3末合同負債為118.37億元，環(huán)比22Q2末增加21.68億元，同比21Q3末增加27億。22Q3收入+Δ合同負債同比增加24.0%。從銷售收現(xiàn)角度看，22Q3銷售收現(xiàn)同比增加19.58%。反映增長質(zhì)量較高的同時，報表為四季度留有余力，在去年Q4基數(shù)較高依然有望實現(xiàn)與前三季度相近增速。
茅臺1935持續(xù)貢獻，i茅臺投放絕對額較穩(wěn)定。根據(jù)公司披露數(shù)據(jù)，22Q2i茅臺貢獻收入約44億，22Q3貢獻收入約40億，其中需扣除虎年生肖等產(chǎn)品從線下到線上銷售的渠道轉(zhuǎn)移，余下部分主要由茅臺1935、珍品、100ml飛天等新品貢獻。渠道反饋9月以來各地加強了茅臺1935品鑒會和陳列等投入以培育消費氛圍，此外考慮到茅臺1935批價近期降至1200元左右，預(yù)計公司四季度將適度控量以維持價格穩(wěn)定。
稅金短期擾動，少數(shù)股東權(quán)益占比下降。受益于直營占比提升和非標產(chǎn)品間接提價，公司22Q3毛利率同比提升0.54pct至91.64%。稅金及附加占比同比提升2.38pct至16.24%，我們認為主要源于生產(chǎn)和發(fā)貨節(jié)奏的錯配，同時10月發(fā)貨節(jié)奏也較晚。銷售費用率同比提升0.56pct至2.96%，主要由于旺季加大品鑒會等投入。管理費用率同比下降0.94pct至6.38%，規(guī)模效應(yīng)持續(xù)體現(xiàn)。少數(shù)股東損益占比延續(xù)二季度的趨勢，同比下降0.88pct至1.99%，主要系銷售公司結(jié)算價格調(diào)整，預(yù)計將有持續(xù)性。最終Q3歸母凈利潤率同比基本維持穩(wěn)定，我們認為隨著后續(xù)生產(chǎn)發(fā)貨節(jié)奏回歸正常，利潤彈性將更足。
茅臺改革持續(xù)推進，已連續(xù)四個季度提速。習酒剝離后，茅臺集團2000億的十四五目標要求股份公司提供更快的復(fù)合增速。我們此前推出的報告《茅臺加速增長的源泉在哪里》，全面梳理了丁雄軍董事長上任以來的改革措施，并量化測算了i茅臺，高價格新品（茅臺1935、珍品、100ml飛天小酒），非標提價對報表的增量。在飛天不提價的基礎(chǔ)上，21Q4-22Q3已經(jīng)連續(xù)四個季度實現(xiàn)較往年明顯的提速增長，改革推動增長的邏輯正在逐步驗證，預(yù)計全年能夠延續(xù)加速勢能，期待i茅臺產(chǎn)品拓寬、第三代專賣店落地、集團銷售公司調(diào)整等潛在改革催化。
盈利預(yù)測及投資建議：維持“買入”評級。根據(jù)公司最新三季報的營收和全年15%營收增速目標，我們預(yù)計公司2022-2024年營業(yè)總收入分別為1273/1465/1683億元，同比增長16%/15%/15%；凈利潤分別為619/723/838億元，同比增長18%/17%/16%，對應(yīng)EPS分別為49.31/57.56/66.70元（前次為51.58/60.70/70.99元），對應(yīng)2022-2024年P(guān)E分別為35/30/26倍，對應(yīng)茅臺2023年P(guān)E約30倍。重點推薦。
風險提示：高端酒動銷不及預(yù)期、疫情持續(xù)擴散帶來全球經(jīng)濟下行風險、政策風險。
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