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本周進(jìn)入二十大報(bào)告的深度解讀期，邏輯清晰的方向可能持續(xù)成為市場(chǎng)熱點(diǎn)，工業(yè)生產(chǎn)超預(yù)期支撐三季度數(shù)據(jù)，經(jīng)濟(jì)底部進(jìn)一步明確，權(quán)益資產(chǎn)處于底部配置階段，債券市場(chǎng)延續(xù)窄幅震蕩。
　　▍本周進(jìn)入二十大報(bào)告的深度解讀期，邏輯清晰的方向可能持續(xù)成為市場(chǎng)熱點(diǎn)。二十大報(bào)告明確中長(zhǎng)期改革方向。2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)要求人均GDP達(dá)到中等發(fā)達(dá)國(guó)家水平，隱含年均實(shí)際GDP增速在4.8%左右，而今年前三季度GDP增速3.0%，明確處于底部位置。高端制造和擴(kuò)大內(nèi)需預(yù)計(jì)成為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的新引擎，科教興國(guó)提供人才支撐，共同富裕實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)成果的共享，綠色低碳是“中國(guó)式現(xiàn)代化”的要求，國(guó)家安全保障現(xiàn)代化的果實(shí)。具體而言，高端制造方面，建議關(guān)注高附加值制造業(yè)和國(guó)產(chǎn)替代邏輯，如半導(dǎo)體、化工新材料、信創(chuàng)、醫(yī)療器械和民用航空等；科教興國(guó)方面，建議關(guān)注職業(yè)教育板塊；綠色低碳方面，關(guān)注儲(chǔ)能、光伏、風(fēng)電、新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈。
　　▍三季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期主要體現(xiàn)在工業(yè)生產(chǎn)，后續(xù)經(jīng)濟(jì)逐季改善確定性強(qiáng)。三季度實(shí)際GDP同比3.9%，略超市場(chǎng)預(yù)期，結(jié)構(gòu)上主要是工業(yè)生產(chǎn)超預(yù)期，9月工業(yè)增加值增速恢復(fù)到6.3%，作為對(duì)比過(guò)去一年的均值為4.1%。9月工業(yè)生產(chǎn)的恢復(fù)超預(yù)期可能與金融數(shù)據(jù)顯示的方向一致，LPR利率調(diào)降后工業(yè)企業(yè)融資和投資的意愿提升，疊加9月疫情改善和限電影響退出，工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)幅度較大。積極的生產(chǎn)也是在海外高通脹背景下，我國(guó)物價(jià)水平總體保持穩(wěn)定的重要原因。我們認(rèn)為三季度是本輪經(jīng)濟(jì)下行周期底部的概率較高，年底可能是新一輪穩(wěn)增長(zhǎng)加碼的起點(diǎn)，預(yù)計(jì)GDP同比的改善將持續(xù)至明年二季度。
　　▍未來(lái)一個(gè)季度仍有降準(zhǔn)可能性，屆時(shí)債市將出現(xiàn)做多機(jī)會(huì)。盡管工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)超預(yù)期，但當(dāng)前制約國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的主要因素還是需求不足，而解決需求不足需要財(cái)政政策和貨幣政策的相互配合，預(yù)計(jì)總量寬松政策不會(huì)缺席。從流動(dòng)性缺口來(lái)看，四季度MLF到期量合計(jì)達(dá)到兩萬(wàn)億，而專項(xiàng)債額度提前下達(dá)也會(huì)帶來(lái)對(duì)沖流動(dòng)性缺口的需要，外部環(huán)境看11月和12月將成為美聯(lián)儲(chǔ)政策態(tài)度轉(zhuǎn)變的觀察期，也會(huì)為國(guó)內(nèi)貨幣寬松提供窗口?？傮w上我們認(rèn)為降準(zhǔn)出現(xiàn)的時(shí)點(diǎn)按照概率排序可能是1月>12月>11月，屆時(shí)債市將出現(xiàn)做多機(jī)會(huì)。
　　▍預(yù)計(jì)當(dāng)前權(quán)益資產(chǎn)處于底部配置階段，債券市場(chǎng)短期延續(xù)窄幅震蕩。目前權(quán)益市場(chǎng)對(duì)“弱經(jīng)濟(jì)”的反映較為充分，主要指數(shù)估值均處于歷史較低分位數(shù)，中期做多權(quán)益資產(chǎn)的盈虧比較高也成為市場(chǎng)的共識(shí)。但短期而言市場(chǎng)的上漲還需要進(jìn)一步的催化劑，我們認(rèn)為下一輪的上漲需要經(jīng)濟(jì)預(yù)期的真正回暖，而這一點(diǎn)有待更多政策方面的變化出現(xiàn)。短期藍(lán)籌板塊加速趕底，成長(zhǎng)制造板塊反彈，尤其是二十大報(bào)告中明確提及的方向。這是因?yàn)樵谑袌?chǎng)缺乏增量資金的背景下，政策主題導(dǎo)致了結(jié)構(gòu)上的明確分化。我們認(rèn)為從確定性角度出發(fā)，短期政策主題還會(huì)具有一定持續(xù)性。對(duì)債市而言，前期資金利率上行驅(qū)動(dòng)的長(zhǎng)端利率上行明顯遇到瓶頸，經(jīng)濟(jì)預(yù)期較弱疊加市場(chǎng)的寬松預(yù)期使得利率進(jìn)一步抬升受阻，預(yù)計(jì)長(zhǎng)端利率短期延續(xù)窄幅震蕩。
　　▍鳳險(xiǎn)因素：國(guó)內(nèi)外疫情進(jìn)展存在不確定性；地緣沖突可能超預(yù)期加??；穩(wěn)增長(zhǎng)政策效果可能不及預(yù)期。