>> 中郵證券-天味食品(603317)天味食品三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：底料冬調(diào)接棒中式餐調(diào)，收入利潤(rùn)均略超預(yù)期-221026
| 上傳日期： |
2022/10/26 |
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| 格式： |
pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
中郵證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
謹(jǐn)慎推薦 |
作者： |
蔡雪昱,華夏霖 |
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事件
公司發(fā)布2022年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)19.09/2.44/2.16億元，同比+36.58%/+204.76%/+240.33%，基本EPS為0.32元。單三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)6.95/0.78/0.70億元，同比+82.33%/+1629.31%/+3361.69%，業(yè)績(jī)略高于此前預(yù)期。
核心觀點(diǎn)：
Q3低基數(shù)下迎來(lái)高增長(zhǎng)，火鍋底料扶搖直上、冬調(diào)產(chǎn)品表現(xiàn)亮眼。分品類(lèi)看，公司前三季度火鍋底料/中式餐調(diào)/香腸臘肉調(diào)料/雞精/香辣醬分別實(shí)現(xiàn)收入7.98/8.88/1.39/0.36/0.30億元，同比+35.99%/+27.91%/+118.08%/+33.55%/+24.07%，其中單三季度分別實(shí)現(xiàn)收入3.18/2.31/1.32/0.01/0.07億元，同比+107.65%/+38.49%/+25.95%/-68.53%/11.80%。Q3散發(fā)式疫情催化下，中式餐調(diào)持續(xù)受益疫情居家?guī)?lái)的需求增長(zhǎng)，單三季度表現(xiàn)淡季不淡，營(yíng)收規(guī)模回升至2020年同期水平。同時(shí)Q3火鍋底料、冬調(diào)產(chǎn)品接棒中式餐調(diào)，火鍋底料在Q2銷(xiāo)量回升的基礎(chǔ)上持續(xù)向好，冬調(diào)產(chǎn)品得到省外認(rèn)可增速亮眼。同時(shí)，Q4進(jìn)入底料和冬調(diào)的銷(xiāo)售旺季，公司Q3末合同負(fù)債1.76億元，環(huán)比提升205%，兩大冬季核心產(chǎn)品預(yù)期勢(shì)頭較好，四季度實(shí)現(xiàn)較高業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性較強(qiáng)。
優(yōu)商扶商成效得到驗(yàn)證，外省市場(chǎng)改善顯著。分區(qū)域看，Q3西南/華中/華東/西北/華北/東北/華南，營(yíng)收同比+56.72%/+179.14%/+21.53%/+23.33%/+13946.11%/+240.01%/+99.73%。渠道端，Q3經(jīng)銷(xiāo)/定制餐調(diào)/電商/直營(yíng)/外貿(mào)，同比分別+89.15%/+38.42%/+86.26%/+317.64%/+41.65%。Q3疫情好轉(zhuǎn)帶動(dòng)公司定制餐調(diào)業(yè)務(wù)改善；優(yōu)商扶商戰(zhàn)略理順渠道，強(qiáng)化經(jīng)銷(xiāo)商實(shí)力，華中、華北、東北等去年同期業(yè)績(jī)滑坡區(qū)域得到顯著改善。三季度末公司合作經(jīng)銷(xiāo)商3362家，較22H1減少47家，公司經(jīng)銷(xiāo)商優(yōu)化持續(xù)。
毛利率平穩(wěn)疊加投放減少，公司利潤(rùn)穩(wěn)健。公司前三季度毛利率為34.32%，同比+0.25pct，單Q3毛利率為32.67%，同比/環(huán)比分別2.53%/-1.84pct，公司核心原料油脂占原材料成本的15-20%，下半年部分品類(lèi)（如牛油）仍處高位震蕩，但公司合理收縮促銷(xiāo)搭贈(zèng)力度，同時(shí)對(duì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)做調(diào)整，相互對(duì)沖下成本小幅提升。費(fèi)用端，Q3銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比-11.18/+0.20/-0.90/+0.67pct，公司Q3凈利率11.22%，同比+10.05pct，銷(xiāo)售費(fèi)用大幅收縮驅(qū)動(dòng)凈利率改善。展望Q4，公司預(yù)計(jì)在秋糖、線下終端等場(chǎng)景做一定投放，費(fèi)用率預(yù)計(jì)環(huán)比回升、同比仍降，綜合看下半年凈利率水平預(yù)計(jì)環(huán)比略降、同比穩(wěn)中有升。
公司存在一定的預(yù)期差。市場(chǎng)當(dāng)前主要擔(dān)憂(yōu)為公司業(yè)績(jī)大幅改善后基數(shù)較高，明年疫情好轉(zhuǎn)預(yù)期下，餐飲復(fù)蘇C端回落，公司可能重現(xiàn)2021年類(lèi)似表現(xiàn)。但我們認(rèn)為公司明年在面臨和2021年同樣局勢(shì)下，自身運(yùn)營(yíng)能力、戰(zhàn)略打法、以及所處競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境均2021年有較大的改善，這將帶來(lái)截然不同的表現(xiàn)和一定的預(yù)期差。從競(jìng)爭(zhēng)格局看，復(fù)調(diào)行業(yè)今年競(jìng)爭(zhēng)格局趨緩，區(qū)域性品牌收縮，公司作為提前完成全國(guó)化的品牌持續(xù)受益行業(yè)集中度提升。公司自身運(yùn)營(yíng)上經(jīng)銷(xiāo)商優(yōu)化和優(yōu)商扶商策略效果得到驗(yàn)證，頭部經(jīng)銷(xiāo)商實(shí)力強(qiáng)化。模式跑通后，新增經(jīng)銷(xiāo)商有望復(fù)制成功路徑，規(guī)模擴(kuò)容潛力更佳，未來(lái)開(kāi)啟第二輪擴(kuò)張后業(yè)績(jī)穩(wěn)定性更強(qiáng)。另外，公司擯棄費(fèi)效比較低的高空廣告，轉(zhuǎn)而做終端精細(xì)化品牌打造，銷(xiāo)售費(fèi)用投放帶來(lái)的營(yíng)收彈性更強(qiáng)。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議
維持公司2022-2024年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收24.88/29.71/34.40億元，同比增長(zhǎng)22.86%/19.37%/15.79%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利3.10/4.04/5.12億元，同比增長(zhǎng)67.67%/30.40%/26.94%（扣除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用攤銷(xiāo)后同口徑增速預(yù)計(jì)為70.12%/24.39%/17.78%），對(duì)應(yīng)EPS為0.41/0.53/0.67元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為63/48/38倍。結(jié)合公司歷史估值與可比公司估值，我們給予公司2023年55倍PE估值，目標(biāo)價(jià)29.15元，維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
成本上行，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，需求復(fù)蘇不及預(yù)期，食品安全等風(fēng)險(xiǎn)。
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