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核心觀點(diǎn)：
　　 22Q3收入超預(yù)期，成本壓力下業(yè)績(jī)持續(xù)承壓。公司22年前三季度收入/歸母凈利潤(rùn)89.83/8.97億元，同比+18.29%/-11.87%；22Q3收入/歸母凈利潤(rùn)28.92/2.29億元，同比+22.55%/+20.59%。Q3公司收入超預(yù)期，主要是海外業(yè)務(wù)延續(xù)高增長(zhǎng)疊加國(guó)內(nèi)需求復(fù)蘇。分產(chǎn)品：22Q3酵母及深加工品/制糖/包裝/其他產(chǎn)品收入為19.82/4.00/1.14/3.93億元，同比+8.28%/+165.13%/+17.03%/+53.37%。盈利能力方面，22 Q3公司歸母凈利率為7.93%，同比下降0.13pct，盈利表現(xiàn)低于預(yù)期，主要是糖蜜價(jià)格持續(xù)上行導(dǎo)致成本壓力增加。22Q3公司毛利率為21.94%，同比下降2.64pct。成本壓力下公司加大控費(fèi)力度，22Q3公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率同比-0.05pct/-0.61pct/-1.43pct?，F(xiàn)金流方面：22Q3銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金33.17億元，同比增長(zhǎng)13.60%。截止22Q3公司合同負(fù)債1.43億元，同比增長(zhǎng)25.44%。
　　糖蜜價(jià)格或?qū)⒅鸩交芈?，業(yè)績(jī)彈性有望釋放。展望未來(lái)，隨著Q4國(guó)內(nèi)市場(chǎng)銷售旺季來(lái)臨，終端需求有望逐步回暖；海外市場(chǎng)方面預(yù)計(jì)短期內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手供應(yīng)鏈?zhǔn)茏枨闆r仍將延續(xù)，公司市占率有望進(jìn)一步提升，整體來(lái)看收入端全年126億的目標(biāo)達(dá)成可期。利潤(rùn)方面，當(dāng)前糖蜜價(jià)格和海運(yùn)成本均處于歷史高位，短期利潤(rùn)率壓力仍存。但考慮到今年甘蔗、甜菜種植面積增加，未來(lái)糖蜜均價(jià)有望回落。公司水解糖替代項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，也有望緩解糖蜜供給壓力，業(yè)績(jī)彈性有望在23年起逐步釋放。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)22-24年公司收入126.03/148.03/173.69億元，同比+18.05%/+17.46%/+17.33%；歸母凈利潤(rùn)12.49/17.16/20.96億元，同比-4.54%/+37.40%/+22.13%，對(duì)應(yīng)PE 27/20/16倍。參考可比公司，給予公司22年35倍PE估值，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值50.31元/股，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。原材料價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)；海外業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；匯率風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)。