>> 中信證券-海信視像(600060)投資價值分析報告；大顯示時代執(zhí)牛耳者-221027
| 上傳日期： |
2022/10/28 |
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| 5083KB |
| 格式： |
pdf 共55頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
紀(jì)敏 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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公司是聚焦顯示領(lǐng)域的先進制造企業(yè)而非傳統(tǒng)意義上的黑電企業(yè)，與市場傳統(tǒng)認知存在較大預(yù)期差：1）公司傳統(tǒng)彩電業(yè)務(wù)發(fā)力新顯示技術(shù)與大屏顯示方案，結(jié)構(gòu)升級帶動盈利能力提升，有望走出價格戰(zhàn)的惡性循環(huán)，同時公司依托硬件用戶基礎(chǔ)，積極拓展云服務(wù)業(yè)務(wù)，改變傳統(tǒng)硬件盈利模式，實現(xiàn)流量變現(xiàn)；2）橫縱布局激光顯示、商用顯示、顯示芯片等新顯示業(yè)務(wù)，新業(yè)務(wù)增長空間大，增速快，盈利能力強，隨著業(yè)務(wù)占比提升，有望持續(xù)帶動公司利潤改善，且能夠幫助企業(yè)加強一體化產(chǎn)業(yè)鏈競爭力，構(gòu)筑大顯示時代核心壁壘。我們預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為16.4/19.0/21.7億元，給予公司2022年13xPE，對應(yīng)目標(biāo)價16.4元，首次覆蓋給予“買入”評級。
▍公司概況：大顯示時代的領(lǐng)軍企業(yè)。公司從硬件到軟件全產(chǎn)業(yè)鏈布局，現(xiàn)已形成相互協(xié)同又獨立發(fā)展的智慧顯示終端和新顯示業(yè)務(wù)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，通過縱深延展業(yè)務(wù)半徑，有望在大顯示時代實現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與市場份額突圍。從收入端來看，2016-2021年期間增長穩(wěn)健，對應(yīng)CAGR達8.0%，其中新顯示業(yè)務(wù)增長較快，占比逐年提升，由2019年的8%提升至2021年的11%。歸母凈利方面，前期受傳統(tǒng)彩電行業(yè)需求疲軟、價格戰(zhàn)沖擊以及東芝并表虧損等影響，2017/2018年分別同比-45%/-59%，但自2019年起，公司調(diào)整戰(zhàn)略方向，積極拓展業(yè)務(wù)邊界，發(fā)力新顯示業(yè)務(wù)，盈利能力逐步提升，2018-2021年利潤CAGR達到42.6%。預(yù)計隨著面板價格下行傳導(dǎo)和公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，盈利能力持續(xù)優(yōu)化可期。
▍結(jié)構(gòu)升級提升彩電價值量，發(fā)力云服務(wù)改變盈利模式。近年來全球彩電市場量方面趨于飽和，電視出貨量2016-2021年CAGR為-2.2%（Omdia口徑）。與此同時，隨著人們視覺享受需求的提升，彩電大屏化、高清化趨勢明顯，疊加新顯示技術(shù)滲透，彩電價值量存在較大提升空間。公司作為國內(nèi)彩電龍頭，產(chǎn)品矩陣豐富，海信、東芝以及VIDDA三大品牌定位清晰，渠道兼具廣度與深度，營銷打法多元，市場份額持續(xù)提升。此外，公司海外創(chuàng)牌斬獲不菲戰(zhàn)果，通過本地化生產(chǎn)、研發(fā)布局，具備較強的全球市場競爭力，公司海外收入占比由2016年34%提升至2021年50%。此外，公司2016年成立聚好看進軍云服務(wù)，依托自身硬件用戶基礎(chǔ)，近年來聚好看全球用戶數(shù)快速增長，2016-2020年CAGR高達32.1%，幫助企業(yè)實現(xiàn)對自身流量的變現(xiàn)，顯著增厚公司利潤。
▍深耕三色激光投影，引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展。激光顯示性能優(yōu)，市場空間大。其中，激光電視在大尺寸顯示具備較強性價比，契合年輕消費群體影音娛樂需求，2021年激光電視銷量/銷額達28萬臺/47億元，預(yù)計未來受益于持續(xù)降本，有望成為超大觀影主流方案。我們預(yù)計2021-2026年激光電視中國銷量CAGR將達35%，中長期穩(wěn)態(tài)銷量396萬臺，仍有超10倍空間。公司作為最早一批布局激光顯示的企業(yè)，專利儲備豐富，持續(xù)引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展。其激光電視產(chǎn)品價位段覆蓋全面，入門款價格不斷下探，有利于加速消費者教育。公司實現(xiàn)光學(xué)引擎自研自產(chǎn)，截至2020年底公司擁有光學(xué)引擎產(chǎn)能30萬臺/年，位居國內(nèi)廠商第一名，產(chǎn)業(yè)鏈成本優(yōu)勢凸顯。此外，公司在國內(nèi)市場創(chuàng)新營銷模式，通過建設(shè)體驗店的方式吸引流量，加強消費者教育；海外市場，公司推進與當(dāng)?shù)刂€下線上零售商如bestbuy、亞馬遜等合作，促進全球拓展。
▍顯示產(chǎn)業(yè)橫縱延展，打開全新成長空間。大顯示時代下商顯千億市場空間廣闊，其中2021年商業(yè)、教育及政府三大應(yīng)用市場占大陸商顯市場近70%。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)及預(yù)測，2021年大陸商顯規(guī)模達到802億元，對應(yīng)2021-2025年CAGR將達14%。在此背景下，公司基于家用場景多年積累的優(yōu)勢橫向拓展“智慧教育、智慧辦公、智能顯示”三大商用場景，通過一體化解決方案快速起量，2021年智慧教育/智慧辦公/智能顯示業(yè)務(wù)收入分別同比增長20%/312%/32%。另外公司縱向發(fā)展顯示芯片，現(xiàn)已形成四大產(chǎn)品線，并擁有眾多上下游合作伙伴，包括京東方、華星光電等頭部企業(yè)，有望加強一體化產(chǎn)業(yè)鏈競爭力，構(gòu)筑大顯示時代核心壁壘。
▍風(fēng)險因素：面板價格大幅波動；市場競爭加??；需求不及預(yù)期；新顯示業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期；激光顯示技術(shù)降本節(jié)奏不及預(yù)期風(fēng)險。
▍投資建議：公司是大顯示時代領(lǐng)軍企業(yè)，從硬件到軟件全產(chǎn)業(yè)鏈布局，現(xiàn)已形成相互協(xié)同又獨立發(fā)展的智慧顯示終端和新顯示業(yè)務(wù)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)：1）傳統(tǒng)彩電業(yè)務(wù)產(chǎn)品渠道行業(yè)領(lǐng)先，全球創(chuàng)牌戰(zhàn)果不菲，根據(jù)其公告未來公司將發(fā)力大屏顯示及新顯示技術(shù)，結(jié)構(gòu)升級有望帶動盈利能力提升。同時公司依托硬件用戶基礎(chǔ)，積極拓展云服務(wù)業(yè)務(wù)，改變傳統(tǒng)硬件盈利模式，實現(xiàn)流量變現(xiàn)；2）此外，公司橫縱布局激光顯示、商用顯示以及顯示芯片等新顯示業(yè)務(wù)，新業(yè)務(wù)增長空間大，增速快，盈利能力強，隨著占比提升，有望持續(xù)帶動公司利潤改善。我們預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為16.4/19.0/21.7億元，同比+44%/+16%/+14%。結(jié)合可比公司估值及公司業(yè)績增速，出于審慎原則，給予公司2022年13xPE，對應(yīng)目標(biāo)價16.4元，當(dāng)前估值具備較強性價比，首次覆蓋給予“買入”評級。
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