>> 中信證券-伯特利(603596)2022年三季報點評：業(yè)績符合預期，智能電控產(chǎn)品快速放量-221028
| 上傳日期： |
2022/10/29 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李景濤,尹欣馳,李子俊 |
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公司3Q22實現(xiàn)營收15.70億元，同比+99.5%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.98億元，同比+54.7%，落在此前業(yè)績預告區(qū)間內(nèi)，符合市場預期。公司單季度盈利創(chuàng)歷史新高，主要系公司客戶拓展順利，智能電控產(chǎn)品、輕量化產(chǎn)品貢獻增量。公司是國內(nèi)汽車制動系統(tǒng)龍頭供應商，線控制動持續(xù)放量，同時產(chǎn)品品類從傳統(tǒng)制動系統(tǒng)拓展到轉(zhuǎn)向系統(tǒng)和ADAS，成為稀缺的汽車底盤平臺型供應商。我們維持公司2022/23/24年EPS預測為1.73/2.50/3.47元，給予公司2023年40xPE的估值，對應目標價100元，維持“買入”評級。
▍Q3業(yè)績落在此前業(yè)績預告區(qū)間內(nèi)，符合市場預期。公司發(fā)布2022年三季報，2022年前三季度實現(xiàn)營收36.84億元，同比+58.2%；實現(xiàn)歸母凈利潤4.78億元，同比+29.7%。其中，3Q22公司實現(xiàn)營收15.70億元，同比+99.5%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.98億元，同比+54.7%，業(yè)績落在此前預告區(qū)間內(nèi)，符合市場預期。公司單季度盈利創(chuàng)歷史新高，主要系報告期內(nèi)市場開拓迅速，以及公司智能電控產(chǎn)品、輕量化產(chǎn)品等貢獻增量。2022年前三季度，公司智能電控產(chǎn)品實現(xiàn)收入13.59億元，占主營業(yè)務收入比例為38.04%；盤式制動器產(chǎn)品實現(xiàn)收入10.40億元，占主營業(yè)務收入比例為29.1%；輕量化制動產(chǎn)品實現(xiàn)收入7.85億元，占主營業(yè)務收入比例為30.0%。公司電子電控產(chǎn)品收入占比進一步提升，帶動公司整體業(yè)績提升。
▍毛利率小幅承壓，經(jīng)營效率體現(xiàn)。3Q22公司毛利率為21.8%，同比-2.7pcts，環(huán)比持平，毛利率小幅承壓。費用率為8.2%，同比-2.0pcts，環(huán)比-3.0pcts。費用端持續(xù)改善，展現(xiàn)良好的成本管控能力：其中，銷售費用率為1.2%，同比+0.6pct，環(huán)比+0.1pct；管理費用率為2.5%，同比+0.2pct，環(huán)比-0.3pct；研發(fā)費用率為5.3%，同比-1.8pcts，環(huán)比-3.2pcts，持續(xù)增加研發(fā)投入；財務費用率為-0.7%，同比-0.9pct，環(huán)比+0.5pct，主要因報告期內(nèi)匯兌收益增加。我們認為公司經(jīng)營效率良好，隨著行業(yè)回暖、原材料價格回落、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，公司盈利能力將不斷改善。
▍產(chǎn)品矩陣橫向拓展，劍指線控底盤綜合供應商。汽車線控底盤賽道長坡厚雪，我們預計國內(nèi)市場規(guī)模2022/2026年將達到297/873億元，其中線控制動、轉(zhuǎn)向是線控底盤系統(tǒng)關(guān)鍵零部件，行業(yè)空間規(guī)模增長，將帶動相關(guān)零部件增量機會。2022年5月27日，公司與奇瑞科技全資子瑞智聯(lián)能收購浙江萬達汽車方向機65%股權(quán)，伯特利持有萬達45%股權(quán)。萬達作為汽車轉(zhuǎn)向系統(tǒng)第一梯隊公司，2021年前11個月實現(xiàn)收入約7.5億元，2022年6月份已經(jīng)并入伯特利財務報表。我們認為此次收購橫向拓展了線控產(chǎn)品邊際，將有力助推公司同步發(fā)力線控制動與轉(zhuǎn)向，有望盡快實現(xiàn)自主線控底盤集成。中期來看，公司有望通過產(chǎn)品、客戶整合，持續(xù)突破轉(zhuǎn)向相關(guān)產(chǎn)品，貢獻第二增長曲線。
▍在手訂單充沛，客戶持續(xù)突破。報告期內(nèi)，公司與更多國內(nèi)外車企建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，市場開拓迅速。2022年10月24日，公司通過微信公眾號宣布獲得某著名全球整車廠7個輕量化項目定點通知，上述多個項目生命周期為6-7年，公司預計將貢獻9.5億美元總收入；同月，公司發(fā)布公告稱，全資子公司伯特利電子擬與吉利汽車控股有限公司控股子公司吉潤汽車共同設(shè)立合資公司，依托公司資源優(yōu)勢，共同布局線控制動產(chǎn)品的研發(fā)及制造。此外，公司持續(xù)推進研發(fā)，截至2022年9月，公司線控制動系統(tǒng)（WCBS）新增量產(chǎn)項目13項，其中新能源車型8項。高級駕駛輔助系統(tǒng)（ADAS）新增量產(chǎn)項目3項；新增定點項目3項。輕量化產(chǎn)品新增量產(chǎn)項目6項，其中新能源車型3項。我們認為公司智能駕駛產(chǎn)品實現(xiàn)突破，開始替代外資，證明公司強大的產(chǎn)品能力和優(yōu)質(zhì)的客戶關(guān)系，看好公司未來在汽車智能化領(lǐng)域的發(fā)展?jié)摿Α?br> ▍風險因素：汽車行業(yè)景氣度下行；公司產(chǎn)品研發(fā)進度不及預期；公司新產(chǎn)品和新客戶擴展不及預期。
▍盈利預測、估值與評級：公司2022Q3盈利能力大幅提升，客戶拓展、產(chǎn)品升級亮眼。公司是國內(nèi)汽車制動龍頭供應商，注重研發(fā)，產(chǎn)品梯隊完善。其中，公司的EPB產(chǎn)品滲透率持續(xù)提升，輕量化部件深度配套通用全球，線控制動快速上量，ADAS產(chǎn)品進展順利，未來有望成為線控底盤綜合性供應商。結(jié)合公司近期新增輕量化項目定點及與吉利達成的戰(zhàn)略性合作，我們充分看好公司未來的客戶拓展與產(chǎn)品擴容。我們維持公司2022/23/24年EPS預測為1.73/2.50/3.47元，參考同為汽車細分領(lǐng)域龍頭可比公司（德賽西威、經(jīng)緯恒潤）等平均PEG=1.2，結(jié)合我們對公司2022~24年業(yè)績年均復合增速預測為41%，基于謹慎性原則，給予公司2023年40xPE的估值，對應目標價100元（原目標價為93元），維持“買入”評級。
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