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業(yè)績(jī)情況：
　　22年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.54億（+14.63%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.87億（+42.05%）；22Q3公司實(shí)現(xiàn)收入5.39億（+14.75%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.69億（+3.70%）。
　　醬油產(chǎn)品增長(zhǎng)穩(wěn)健+傳統(tǒng)渠道貢獻(xiàn)提升，全國(guó)化擴(kuò)張勢(shì)頭不減
　　1）分產(chǎn)品看：22年前三季度公司實(shí)現(xiàn)醬油/食醋收入9.27/2.63億元，分別+10.35%/+14.2%，單Q3醬油/食醋收入同比分別+10.13%/+4.62%，核心醬油品類實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，其中高鮮產(chǎn)品貢獻(xiàn)較大，有效拉動(dòng)收入端增長(zhǎng)；2）分區(qū)域看：22前三季度東部/南部/中部/北部/西部分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.27/1.02/1.54/2.43/7.04億元，分別同比+5.51%/+6.56%/+28.58%/+25.85%/+13.08%；22Q3分別同比+28.17%/5.66%/47.92%/45.19%/28.66%。22Q3末經(jīng)銷商達(dá)2033家，環(huán)比凈增130家。公司在西部大本營(yíng)地區(qū)繼續(xù)渠道深耕，外埠市場(chǎng)重點(diǎn)突破，其中東部與北部商超渠道較為強(qiáng)勢(shì)的市場(chǎng)，已著手有序推進(jìn)傳統(tǒng)渠道布局，全國(guó)化擴(kuò)張勢(shì)頭不減。
　　成本端壓力仍存，費(fèi)用收縮下盈利穩(wěn)健
　　1）盈利能力：22年前三季度/單Q3公司毛利率為34.74%/33.55%（-6.69pct/- 6.41pct）,毛利率下滑主因?yàn)樵牧铣杀旧蠞q，且低價(jià)產(chǎn)品占比提升壓縮毛利率空間；22年前三季度/單Q3公司凈利率為12.06%/12.71%（+2.3pct/-1.35pct）；2）費(fèi)用率：22年前三季度/單Q3分別同比降低9.1pct/3.1pct，其他費(fèi)用變動(dòng)基本持平。公司廣告費(fèi)投放回歸正常，有望進(jìn)一步優(yōu)化費(fèi)用投放結(jié)構(gòu)，提升費(fèi)效比穩(wěn)定盈利能力。
　　零添加品類空間加速擴(kuò)張，公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)路徑清晰
　　1）零添加屬于未來(lái)趨勢(shì)，公司零添加產(chǎn)品矩陣布局完善（180天、280天、380天），未來(lái)成長(zhǎng)空間廣闊。2）中長(zhǎng)期來(lái)看公司成長(zhǎng)路徑清晰，公司在全國(guó)不同區(qū)域渠道策略因地制宜，起步期市場(chǎng)主打“商超+零添加”，穩(wěn)定期市場(chǎng)重心轉(zhuǎn)向發(fā)力傳統(tǒng)渠道，成熟期市場(chǎng)持續(xù)進(jìn)行渠道精耕。我們認(rèn)為公司不斷豐富渠道結(jié)構(gòu)，提升運(yùn)營(yíng)效率和渠道競(jìng)爭(zhēng)力，未來(lái)渠道擴(kuò)張和下沉的空間仍然較大。
　　盈利預(yù)測(cè)及估值
　　預(yù)計(jì)公司22-24年歸母凈利潤(rùn)為3.1億/4.0億/5.1億元，對(duì)應(yīng)增速分別為37.7%/32.6%/26.1%，PE分別為48/37/29倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　疫情反復(fù)影響下游需求，零添加產(chǎn)品動(dòng)銷情況不及預(yù)期，渠道開(kāi)發(fā)不及預(yù)期。