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前三季度上市險企歸母凈利潤合計同比-15.6%，Q3單季同比-17.5%。1）上市險企凈利潤表現有所分化。國壽、平安、太保、新華、人保前三季度歸母凈利潤分別同比-35.8%、-6.3%、-10.6%、-56.6%、+13.1%，Q3單季分別同比-24.2%、-31.5%、+29.5%、-99.8%、+45.1%。我們預計，太保、人保單季利潤大幅增長與財險盈利提升有關，而新華利潤顯著下滑主要受投資收益減少所致。2）2022年前三季度權益市場明顯弱于上年同期，十年期國債收益率低位震蕩，上市險企投資收益普遍承壓。3）前三季度750天曲線較年初下移了9-11bps左右，險企普遍出現準備金多提，國壽、平安、太保、新華會計估計變更對稅前利潤的影響分別為-227億元、-177億元、-82億元和-49億元。4）上市險企Q3末凈資產合計較年初-0.5%，較中期-2.4%，其中新華較年初降幅最大為-7.8%。
　　壽險：新單增速繼續(xù)改善，人均產能有所提升。1）保費：上市險企Q3負債端較上半年有所改善。前三季度國壽、新華、人保首年期繳分別同比-0.2%、-14.6%、-1.6%，太保個險新單期繳同比-24.9%，平安個人業(yè)務新單同比-11.5%，而上述指標Q3單季分別同比+6.4%、-13.8%、-1.5%、+45.5%、-10.2%，較上半年增速均有改善。我們預計三季度負債端改善的主因是資本市場波動疊加利率下行，具有保本保息特征的儲蓄類保險產品相對吸引力提升。我們預計太保單季新單期繳大幅改善的原因為上年同期基數較低。2）NBV：國壽、平安、太保前三季度NBV分別同比-15.4%、-26.6%、-37.8%。其中平安Q3單季NBV同比-20.1%，太保則實現單季增速轉正，同比+2.5%。平安前三季度NBV margin同比-4.9pct降至25.8%。我們認為上市險企NBV及NBV margin的下降主要受代理人持續(xù)流失、價值率較低的儲蓄型產品占比提升等因素影響，預計短期內NBV margin仍有下降空間。3）代理人：人力規(guī)模降幅趨緩，預計人均產能有所提升。國壽、平安Q3末代理人規(guī)模分別為72.0萬人、48.8萬人，分別較年初-12.2%、-18.7%，較年中-3.5%、-6.0%。但部分險企人力產能明顯提升，平安代理人人均NBV同比增長超22%。
　　產險：Q3車險保費增速提升，綜合成本率同比顯著改善。1）人保、平安、太保前三季度保費分別同比+10.2%、+11.4%、+12.5%，較上半年增速均有提升。其中：①三家產險公司Q3單季車險保費分別同比+8.0%、+8.0%、+7.4%，較Q2增速明顯提升，占比較年中分別+4.9pct、+0.6pct、+0.9pct。我們預計伴隨汽車銷量回暖，以及新能源車在新單中占比提升，車險保費或將維持穩(wěn)健增長。②Q3單季非車險保費分別同比+17.0%、+27.9%、+20.9%，維持較快增長。2）人保、平安、太保前三季度綜合成本率分別為96.5%、97.9%、97.8%，分別同比-2.4pct、+0.6pct、-1.9pct，人保Q3單季承保利潤同比+96.2%。我們預計太保、人保綜合成本率改善主要受益于三季度自然災害較少帶來的賠付支出下降，平安與行業(yè)趨勢反向，主要受到信保業(yè)務影響。
　　投資：投資資產穩(wěn)健增長，投資收益率有所承壓。1）上市險企（除人保外）投資資產規(guī)模合計較年初+6.9%，平安增速最快為9.6%。2）前三季度上市險企平均凈投資收益率（不含人保、新華）、總投資收益率（不含人保）分別同比-0.2pct、-1.5pct，其中平安凈、總投資收益率分別同比持平、-1.0pct，均為上市險企中降幅最小，而新華總投資收益率同比-2.7pct，降幅最大。
　　負債端基本面有所改善，安全邊際較高，攻守兼?zhèn)洹?）2022年二季度以來壽險新單及NBV增速均有所改善，我們預計未來人力規(guī)模將逐步企穩(wěn)，看好在宏觀經濟恢復前提下，保險消費需求逐步復蘇。2）十年期國債收益率回落至2.7%以下，新增固收類投資收益率有所承壓。我們認為未來伴隨經濟持續(xù)復蘇，長端利率有望存在階段性上行機會。3）2022年10月31日保險板塊估值0.27-0.71倍2022EP/EV，處于歷史低位，行業(yè)維持“優(yōu)于大市”評級。
　　風險提示：長端利率趨勢性下行；股市持續(xù)低迷；保障型產品增長不及預期。