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公司2022Q1-3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入246.77億元（+197.2% YoY），歸母凈利潤150.85億元（+237.2% YoY），其中Q3硅料銷量3.31萬噸，單噸凈利再創(chuàng)新高，達(dá)到16.8萬元。受硅料供不應(yīng)求拉動(dòng)，公司多晶硅價(jià)格和盈利維持高位，同時(shí)得益于產(chǎn)銷規(guī)模增長，未來業(yè)績有望進(jìn)一步提升。上調(diào)公司2022-24年EPS預(yù)測至9.57/8.86/6.41元（原預(yù)測為9.13/6.94/5.29元），現(xiàn)價(jià)對應(yīng)PE為5/6/8倍；給予公司目標(biāo)價(jià)71元（對應(yīng)2023年8倍PE），維持“買入”評級。
　　▍業(yè)績大幅增長，盈利能力進(jìn)一步提升。公司2022Q1-3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入246.77億元（+197.2% YoY），歸母凈利潤150.85億元（+237.2% YoY），對應(yīng)毛利率74.0%（+6.7pcts YoY）；其中22Q3實(shí)現(xiàn)營收83.37億元（+119.8% YoY，+1.5% QoQ），歸母凈利潤55.60億元（+140.5% YoY，+6.7% QoQ），毛利率80.9%（+6.0pcts YoY，+4.1pcts QoQ）。公司22Q3業(yè)績持續(xù)高速增長，主要得益于硅料價(jià)格高企且新產(chǎn)能釋放，迎來量價(jià)齊升。
　　▍單晶硅片用料提升至99.9%，N型硅料穩(wěn)定出貨。公司2022Q1-3多晶硅產(chǎn)銷量分別達(dá)10.01/10.95萬噸（+58.9%/+71.9% YoY），Q3單晶硅片用料產(chǎn)量占比持續(xù)提升，9月單晶比例達(dá)創(chuàng)歷史新高的99.9%，同時(shí)N型硅料穩(wěn)定供應(yīng)，目前已成為國內(nèi)高純N型硅料的主要供應(yīng)商之一。公司22Q1-3硅料產(chǎn)量分別為3.14/3.53/3.34萬噸，銷量分別為3.88/3.76/3.31萬噸，其中Q3因部分產(chǎn)線例行停產(chǎn)檢修影響，產(chǎn)銷量均略有下滑。公司預(yù)計(jì)Q4產(chǎn)量3.0-3.2萬噸，受產(chǎn)能例行檢修影響環(huán)比或有下降。公司規(guī)劃包頭一期10萬噸高純多晶硅+1000噸半導(dǎo)體多晶硅項(xiàng)目將于23Q2建成投產(chǎn)，屆時(shí)公司硅料總產(chǎn)能將達(dá)21萬噸以上，我們預(yù)計(jì)公司2023年硅料產(chǎn)量將達(dá)19萬噸左右。
　　▍硅料噸利潤再創(chuàng)新高，預(yù)計(jì)短期價(jià)格下行空間有限。受硅料供不應(yīng)求拉動(dòng)，公司2022Q1-3硅料ASP為224.02元/kg（+72.7% YoY），其中22Q3達(dá)249.24元/kg；公司22Q1-3硅料生產(chǎn)成本和現(xiàn)金成本分別為58.58、53.28元/kg（+37.4%/+44.8% YoY），其中Q3分別為48.07、42.84元/kg（-5.1%/-6.2% QoQ），成本隨原材料價(jià)格下降有所回落。我們測算公司22Q1-3硅料平均噸凈利達(dá)13.8萬元，其中Q3達(dá)16.8萬元（+20.9% QoQ）；我們預(yù)計(jì)Q4硅料價(jià)格回落幅度有限，公司整體仍有望維持高盈利，單價(jià)和盈利要實(shí)現(xiàn)明顯下降，需待到2023年硅料行業(yè)產(chǎn)能充分釋放之后。
　　▍完善產(chǎn)業(yè)布局，打造光伏硅+有機(jī)硅+半導(dǎo)體硅三輪驅(qū)動(dòng)。公司穩(wěn)步推進(jìn)包頭“30萬噸/年高純工業(yè)硅項(xiàng)目+20萬噸/年有機(jī)硅項(xiàng)目+20萬噸/年高純多晶硅項(xiàng)目+2.1萬噸/年半導(dǎo)體多晶硅項(xiàng)目”。我們預(yù)計(jì)，公司隨著新項(xiàng)目落地，1）加快高純多晶硅擴(kuò)產(chǎn)，有助于鞏固和擴(kuò)大公司在光伏硅料業(yè)務(wù)的市場份額；2）向上游垂直一體化延伸將進(jìn)一步保障公司工業(yè)硅原料供應(yīng)，優(yōu)化成本控制能力；3）橫向業(yè)務(wù)拓展有利于優(yōu)化公司主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，減少對光伏硅單一主業(yè)的過度依賴和行業(yè)波動(dòng)對整體盈利水平的影響，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多元化，提升綜合競爭優(yōu)勢和盈利能力，逐步達(dá)成光伏硅、有機(jī)硅和半導(dǎo)體硅的三輪驅(qū)動(dòng)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：光伏裝機(jī)低于預(yù)期，硅料價(jià)格大幅下降，多晶硅行業(yè)競爭加劇，公司產(chǎn)能釋放不及預(yù)期，硅料成本下降不及預(yù)期。
　　▍盈利預(yù)測、估值與評級：基于硅料價(jià)格漲幅和公司2022年前三季度出貨量超預(yù)期，我們上調(diào)公司2022-24年凈利潤預(yù)測至204.6/189.4/137.1億元（原預(yù)測值為195.2/148.3/113.0億元），對應(yīng)EPS預(yù)測分別為9.57/8.86/6.41元（原預(yù)測為9.13/6.94/5.29元），現(xiàn)價(jià)對應(yīng)5/6/8倍PE?？紤]行業(yè)可比公司（通威股份、特變電工、合盛硅業(yè)）基于Wind一致盈利預(yù)期的2023年平均PE約8倍，給予公司目標(biāo)價(jià)71元，維持“買入”評級。