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22Q3歸母凈利潤同比-109.84%，維持“增持”評(píng)級(jí)
　　公司22Q1-Q3營收44.76億元（yoy+67.7%），歸母凈利潤3.96億元（yoy-28.1%），其中22Q3歸母凈利潤-0.15億元，yoy-109.84%，此外公司22Q3沖回資產(chǎn)減值2.44億元。因成本環(huán)比上漲，影響業(yè)績表現(xiàn)。我們維持22-24年金價(jià)假設(shè)，根據(jù)22Q3公司表現(xiàn)上調(diào)克金成本預(yù)期，預(yù)計(jì)公司22-24年歸母凈利潤為7.93/14.76/17.95億元（前值13.86/21.05/23.75億元），可比公司wind一致預(yù)期PE（23E）21.8X，考慮公司23年黃金產(chǎn)量增長明顯，給予23年25XPE，23年EPS0.89元，目標(biāo)價(jià)22.25元（前值24.07元），維持增持評(píng)級(jí)。
　　礦產(chǎn)金成本環(huán)比高增，拖累公司業(yè)績表現(xiàn)
　　據(jù)三季報(bào)，公司前三季度礦產(chǎn)金產(chǎn)、銷量分別為9.78、9.85噸，分別同比+60.59%、78.32%；單位銷售成本260.56元/克，同比-3.63%。我們測(cè)算公司22Q3黃金礦產(chǎn)金產(chǎn)、銷分別為3.35、3.32噸，單位銷售成本約328.5元/克，環(huán)比22Q2漲幅高達(dá)72%，成本環(huán)比高增拖累公司業(yè)績表現(xiàn)。22Q3公司銷售毛利率、凈利率分別為12.08%、0.49%，環(huán)比22Q2分別-37.3、-15.6pct。此外，公司前三季度電解銅產(chǎn)、銷量分別為0.52、0.53萬噸，分別同比+52.91%、61.88%，單位銷售成本3.66萬元/噸，同比+54.81%。
　　擬發(fā)行GDR，拓展主營業(yè)務(wù)及戰(zhàn)略投資業(yè)務(wù)
　　公司董事會(huì)審議通過《關(guān)于公司發(fā)行GDR并在瑞士證券交易所上市及轉(zhuǎn)為境外募集股份有限公司的議案》，公司將在股東大會(huì)決議有效期內(nèi)選擇適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)和發(fā)行窗口完成本次發(fā)行上市。公司本次發(fā)行GDR所代表的新增基礎(chǔ)證券A股股票不超過199,669,365股（包括因任何超額配股權(quán)獲行使而發(fā)行的證券（如有）），不超過本次發(fā)行前公司普通股總股本的12%。募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，擬用于公司拓展主營業(yè)務(wù)及戰(zhàn)略投資業(yè)務(wù)，償還貸款及補(bǔ)充公司的運(yùn)營資金等。我們認(rèn)為此舉將助力公司繼續(xù)完善全球化布局。
　　美聯(lián)儲(chǔ)加息結(jié)束前實(shí)際利率或趨頂，屆時(shí)金價(jià)或迎來轉(zhuǎn)機(jī)
　　1983-2018年美國六輪加息周期中，美國十年期國債利率都是在加息后半程達(dá)到峰值，因此我們認(rèn)為23年美聯(lián)儲(chǔ)加息結(jié)束前美國實(shí)際利率或趨頂，屆時(shí)金價(jià)壓力釋放，或迎來較好的上漲時(shí)間窗口。隨著公司在建項(xiàng)目逐步達(dá)產(chǎn)，我們預(yù)期23年公司黃金板塊有望實(shí)現(xiàn)量價(jià)齊升，從而帶動(dòng)公司業(yè)績高增長。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期，原材料價(jià)格大幅波動(dòng)，行業(yè)政策出現(xiàn)變化。