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工商銀行客戶基礎(chǔ)扎實(shí)、業(yè)務(wù)稟賦均衡、管理水平優(yōu)秀，公司深度推進(jìn)“揚(yáng)長、補(bǔ)短、固本、強(qiáng)基”四大布局的實(shí)施與落地，有助于盈利能力和公司價(jià)值的持續(xù)做大、做強(qiáng)、做優(yōu)。維持公司“增持”評級。
　　▍事項(xiàng)：工商銀行發(fā)布2022年三季報(bào)，前三季度營業(yè)收入和歸母凈利潤分別同比-0.1%和+5.6%；不良率季度環(huán)比繼續(xù)下降0.01pct至1.40%。
　　▍撥備反哺作用下，三季度盈利增速穩(wěn)中有進(jìn)。前三季度公司歸母凈利潤同比+5.6%，較上半年增速4.9%小幅提升，盈利要素拆解來看：1）收入端受基數(shù)因素影響，前三季度營業(yè)收入同比-0.1%（上半年+4.2%），三季度受高基數(shù)效應(yīng)和市場波動(dòng)影響，部分其他非息業(yè)務(wù)波動(dòng)有所放大；2）支出端支撐盈利，前三季度成本收入比同比小幅提高1.72pct至21.78%，仍保持行業(yè)中較優(yōu)水平；撥備方面，前三季度減值準(zhǔn)備同比少計(jì)5.5%（上半年同比+7.3%），當(dāng)季撥備反哺因素成為盈利增速的有效支撐。
　　▍息差降幅邊際收斂，以量補(bǔ)價(jià)趨勢延續(xù)。前三季度公司利息凈收入同比+3.2%（一季度+4.5%），量價(jià)兩方面進(jìn)行分析：1）資產(chǎn)投放保持積極，三季度公司總資產(chǎn)環(huán)比+2.1%（2021年同期為0.7%），當(dāng)季公司繼續(xù)高效支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，延續(xù)信貸與投資的有效投放。2）三季度息差降幅收斂，公司前三季度、上半年所披露的凈息差分別為1.98%/2.03%，期初期末平均法測算來看，當(dāng)季凈息差季度環(huán)比小幅下降5bp，較上季度降幅收窄，判斷主要是存款掛牌利率下調(diào)以及負(fù)債結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來積極效果。
　　▍中收增速穩(wěn)中改善，其他非息受基數(shù)影響。前三季度公司非息收入同比-8.5%，拆分來看：1）手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入增速平穩(wěn)，前三季度、上半年同比增速分別為0.3%/0.1%，中收結(jié)構(gòu)調(diào)整及零售中收修復(fù)或帶來以豐補(bǔ)歉效果；2）其他非息收入波動(dòng)有所放大，前三季度、上半年分別同比+7.7%/-18.3%，主要是當(dāng)季資本市場波動(dòng)加大下，部分去年同期計(jì)入的金融資產(chǎn)市值波動(dòng)加?。?Q22、3Q21當(dāng)季公允價(jià)值變動(dòng)損益分別為-56.35億/85.05億）。
　　▍不良比例再有改善，撥備覆蓋率延續(xù)200%+水平。公司三季度不良貸款率環(huán)比小幅下降0.01pct至1.40%，除前端信用風(fēng)險(xiǎn)主動(dòng)防控和信貸投放結(jié)構(gòu)優(yōu)化外，預(yù)計(jì)存量問題資產(chǎn)的積極處置亦帶來正向作用。撥備方面，前三季度減值準(zhǔn)備同比少計(jì)5.5%（上半年同比+7.3%），當(dāng)季撥備反哺因素成為盈利增速的有效支撐；三季度末公司撥備覆蓋率206.8%，較上半年小幅回落0.2pct，延續(xù)200%+的充裕適度水平。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑；資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化。
　　▍投資建議：工商銀行客戶基礎(chǔ)扎實(shí)、業(yè)務(wù)稟賦均衡、管理水平優(yōu)秀，公司深度推進(jìn)“揚(yáng)長、補(bǔ)短、固本、強(qiáng)基”四大布局的實(shí)施與落地，有助于盈利能力和公司價(jià)值的持續(xù)做大、做強(qiáng)、做優(yōu)?？紤]到公司審慎穩(wěn)健的經(jīng)營策略，小幅調(diào)整公司盈利預(yù)測至2022/23年EPS 0.99/1.05元（原預(yù)測0.99/1.06元），新增公司2024年EPS預(yù)測1.13元，當(dāng)前A股/H股股價(jià)分別對應(yīng)2022年0.50XPB/0.38 PB。參考可比國有大行估值及近五年公司估值分位水平，給予公司A股目標(biāo)估值0.64x PB（2022年），對應(yīng)目標(biāo)價(jià)5.50元；給予公司H股目標(biāo)估值0.55x PB（2022年），對應(yīng)目標(biāo)價(jià)4.50港元。維持公司“增持”評級。