>> 申萬宏源-天富能源(600509)被低估的源網荷儲一體化，定增募投光伏項目業(yè)績有望大超預期-221107
| 上傳日期： |
2022/11/8 |
大小： |
710KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
查浩 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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事件：
公司非公開發(fā)行股票獲得證監(jiān)會核準批復。11月4日，公司非公開發(fā)行股票申請獲得中國證監(jiān)會核準批復，擬發(fā)行不超過2.5億股募資15億元，用于40萬千瓦光伏項目建設。
投資要點：
發(fā)輸配售全產業(yè)鏈覆蓋，廠網一體+源網荷儲發(fā)展新能源優(yōu)勢明顯。公司供電業(yè)務為獨特的廠網一體化模式，擁有發(fā)-輸-配-售全產業(yè)鏈，主要依托自有電廠（326萬千瓦，火電為主）向下游客戶供電，不足部分從新疆國網外購。2018-2021年公司下游用戶用電需求增加，而自有電源規(guī)模不變，使得公司外購電部分持續(xù)增長（自有電源不足），2021年達到14.14億千瓦時（2019年外購7.94億千瓦時）。由于公司從國網購電需要支付國網輸電費，使得外購電度電成本長期高于自發(fā)電且長期虧損，2019-2021年分別高出自發(fā)電0.0384、0.1039、0.061元/千瓦時，其中2020-2021年外購電度電虧損分別為0.0476、0.0176元/千瓦時。另外由于公司下游用戶以優(yōu)質大工業(yè)用戶為主，能耗強度較大、分布集中、產能及用電需求持續(xù)增長，使得自有火電廠利用小時數2021年達到6500小時左右，為新能源消納提供較大空間。
廠網合一保證光伏項目高回報率，本次募投的40萬千瓦光伏將增厚公司凈利潤1.11億元，非自建60萬千瓦光伏將增厚公司凈利潤0.87億元。2022年2月，公司發(fā)布公告擬定增募資15億元發(fā)行不超過2.5億股，建設兵團北疆石河子100萬千瓦光伏基地項目中40萬千瓦光伏發(fā)電項目，本次兵團北疆石河子100萬千瓦光伏基地項目由天富集團與中國電建、中國能建聯(lián)合中標，其中天富集團獲得40萬千瓦光伏建設指標，并由天富能源承接建設運營管理，另外60萬千瓦由中國能建、中國電建承建，預計2023年下半年實現(xiàn)全容量（100萬千瓦）并網，為石河子提供年20億千瓦時電量。公司中標的40萬千瓦光伏方面，根據公司公告，按照上網電價0.25元/千瓦時（含稅）、建成后運行25年、配套60MW/120MWh儲能設備、總投資19.53億元、資本金率20%、貸款利率4%考慮，此項目內部收益率為5.42%（稅后）。值得注意的是，項目稅后內部收益率只考慮光伏上網發(fā)電部分收益，未考慮公司輸配電收益，公司廠網一體化經營模式享受發(fā)電及輸配電收益。
根據2022年10月八師發(fā)改委制定的新電價機制，公司將享受最低0.3507元/千瓦時（含稅）售電價，扣除政府性基金及附加0.0041元/千瓦時（含稅），以13%增值稅率、15%所得稅率考慮，輸配電將增厚度電利潤0.0727元/千瓦時（不含稅），預計項目（40萬千瓦光伏）年凈利潤1.11億元，對應單GW光伏凈利潤達到2.77億元，遠超普通光伏運營商收益水平。公司作為八師唯一的電力供應商，八師內新增電源仍將由公司承接輸配，公司將以0.25元/千瓦時（含稅）向光伏發(fā)電廠購電，并以最低0.3507元/千瓦時（含稅）售電，度電利潤至少高達0.0727元/千瓦時（不含稅），則60萬千瓦非自建光伏將增厚公司凈利潤至少0.87億元。截至2022年9月底公司資產負債率為73.37%，本次定增有助于緩解公司資產負債率，減少財務費用，優(yōu)化電源結構，為后續(xù)新增電源建設提供現(xiàn)金流支撐。
新疆光照資源得天獨厚，公司作為八師唯一合法電力供應商將享受區(qū)域內電源增長。新疆地域遼闊，總面積達166萬km2，其中大部分為沙漠和戈壁灘，荒漠土地資源廣闊，適合大規(guī)模鋪設光伏組件；且新疆地區(qū)整體年均日照小時數為2500～3500小時，太陽能光照資源總量在全國排名第二，具備發(fā)展光伏運營的先天優(yōu)勢。依托此資源優(yōu)勢，八師石河子十四五規(guī)劃中提出，將重點規(guī)劃建設3GW并網光伏發(fā)電項目、90MW生物質發(fā)電項目。適時推進瑪納斯河上游400MW梯級水電項目及1000MW抽水蓄能電站項目。公司作為石河子下屬供電龍頭，有望借助當地資源優(yōu)勢，拓展清潔電源。我們測算，本次兵團北疆石河子100萬千瓦光伏基地項目將為公司年凈利潤增加1.98億元。若十四五內剩余2GW光伏項目均為公司自建，則將增厚凈利潤5.54億元；若剩余2GW均為非自建，公司僅享受輸配電收益，則將增厚凈利潤2.91億元，即剩余2GW光伏項目將增厚公司凈利潤2.91-5.54億元。
盈利預測與估值：公司當前電價機制即將理順，業(yè)績反轉在即；未來隨著電量增長、煤價下行，公司有望收獲持續(xù)增長，我們維持公司2022-2024年歸母凈利潤分別為-0.5、5.5、7.6億，由于定向增發(fā)具有不確定性，暫不考慮增發(fā)帶來的股本變動，當前股價對應23-24年PE分別為13和9倍?？紤]到公司未來持續(xù)的電量及裝機成長性，以及天科合達股權的潛在價值，我們認為公司當前股價被明顯低估，繼續(xù)給予“買入”評級。
風險提示：新能源裝機開發(fā)進展不及預期，電價政策發(fā)生不利變動。
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