>> 中信證券-騰訊音樂娛樂(TME.US)2022年三季度業(yè)績點評：降本增效成效顯著，利潤改善超預(yù)期-221116
| 上傳日期： |
2022/11/17 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
王冠然,任杰 |
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此報告為加密報告 |
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22Q3公司營收73.65億元（YoY-5.6%），凈利潤10.93億元（YoY+38.7%），Non-IFRS凈利潤14.11億元（YoY+32.7%），Non-IFRS凈利率19.2%（YoY+5.5pcts）。公司積極推行降本增效策略，毛利率、費用率優(yōu)化效果明顯，利潤增幅超過我們預(yù)期。我們看好在線音樂付費率長期提升趨勢以及與騰訊社交生態(tài)體系深度協(xié)同帶來的差異化競爭優(yōu)勢。我們給予公司目標價6.3美元/ADR，維持“增持”評級。
▍22Q3公司營收同比-5.6%，Non-IFRS凈利潤同比+32.7%，利潤改善超預(yù)期。22Q3公司營收73.65億元（YoY-5.6%），其中在線音樂/社交娛樂營收分別為34.30/39.35億元（ YoY+18.8%/-20.0% ）。22Q3公司毛利率32.6%（YoY+3.0pcts，QoQ+2.8pcts），毛利率提升的原因包括直播分成成本控制、付費會員人數(shù)提升撬動經(jīng)營杠桿、廣告業(yè)務(wù)回暖和數(shù)字專輯銷售增長。銷售/管理費用率分別為3.3%/16.2%（YoY-4.2/+2.7pcts，QoQ-1.1/+0.1pct），剔除22Q3二次上市費用后管理、研發(fā)費用率合計同比下降2.1pcts，降本增效效果明顯。22Q3公司凈利潤10.93億元（YoY+38.7%），Non-IFRS凈利潤14.11億元（YoY+32.7%），Non-IFRS凈利率19.2%（YoY+5.5pcts）?；刭彿矫?，公司于2021年3月宣布10億美元上限現(xiàn)金回購計劃，截至22Q3末已回購對價8.60億美元ADS（較22Q2末增加1.25億美元），體現(xiàn)公司對業(yè)務(wù)長期發(fā)展的信心。
▍在線音樂付費率持續(xù)提升，廣告業(yè)務(wù)有所回暖。用戶端，22Q3公司在線音樂服務(wù)MAU 5.87億（YoY-7.7%），付費用戶數(shù)達8,530萬（YoY+19.8%，單季度凈增260萬），付費率達14.5%（YoY+3.3pcts），ARPPU 8.8元（YoY-1.1%，QoQ+3.5%）。短視頻等泛娛樂平臺競爭和降本增效戰(zhàn)略實施導(dǎo)致MAU有所下滑，但QQ音樂DAU保持同比增長，付費用戶數(shù)量不斷提升，核心用戶群體穩(wěn)定拓展。收入端，22Q3公司在線音樂會員訂閱收入22.52億元（YoY+18.5%），主要來自付費用戶數(shù)量提升；非訂閱業(yè)務(wù)收入11.78億元（YoY+19.2%），一方面來自周杰倫《偉大的作品》等帶動數(shù)字專輯銷售收入增加，另一方面來自冠名廣告和免費音樂廣告增長帶動廣告業(yè)務(wù)同比增速回正。
▍社交娛樂業(yè)務(wù)增長承壓，觀察用戶留存及產(chǎn)品創(chuàng)新趨勢。用戶端，22Q3公司社交娛樂服務(wù)MAU 1.55億（YoY-24.4%，QoQ-6.6%），社交娛樂付費用戶740萬（單季度凈減90萬，YoY-26.0%），付費率4.8%（YoY-0.1pct），ARPPU177.3元（YoY+8.2%）。收入端，社交娛樂收入39.36億元（YoY-19.2%），我們預(yù)計音頻直播、虛擬互動等產(chǎn)品創(chuàng)新和海外拓張有望帶來業(yè)績企穩(wěn)。
▍內(nèi)容建設(shè)繼續(xù)加強，產(chǎn)品競爭力不斷提升。外部版權(quán)方面，公司與YG娛樂、王菲、王源、張藝興等人合作，提供30天搶先期福利；周杰倫的數(shù)字專輯《最偉大的作品》第三季度末銷量接近700萬張。原創(chuàng)內(nèi)容方面，根據(jù)公司公告，截至2022Q3騰訊音樂人平臺已幫助35萬獨立音樂人創(chuàng)作、分發(fā)內(nèi)容，并推出“TME藝人專輯”助力數(shù)字專輯發(fā)行。
▍前瞻布局創(chuàng)新業(yè)務(wù)，有望打開增長天花板。TMELive方面，22Q3公司進一步主辦了韓紅、周華健等一線明星的線上、線下演出32場。TMELand方面，公司與百事可樂及其虛擬偶像團體TEAMPEPSI合作舉辦虛擬3D表演，觀看人數(shù)超過400萬。長音頻方面，公司推出聲播App，提供一站式音頻創(chuàng)作助手服務(wù)，同時增強文本轉(zhuǎn)聲音技術(shù)，促進長音頻內(nèi)容制作。
▍風(fēng)險因素：反壟斷監(jiān)管趨嚴對公司的版權(quán)優(yōu)勢造成沖擊超出預(yù)期；娛樂直播業(yè)務(wù)受宏觀經(jīng)濟及競爭加劇影響風(fēng)險；社交娛樂服務(wù)受短視頻持續(xù)分流風(fēng)險；訂閱服務(wù)付費率和ARPPU值提升低于預(yù)期風(fēng)險；版權(quán)成本及分成成本提升風(fēng)險；娛樂直播內(nèi)容監(jiān)管趨嚴風(fēng)險。
▍投資建議：TME作為國內(nèi)領(lǐng)先的綜合音樂娛樂社交平臺，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)與規(guī)模優(yōu)勢明顯，我們看好公司在線音樂付費率長期提升的趨勢以及在長音頻、TMELive等領(lǐng)域的領(lǐng)先布局?？紤]到公司成本費用改善超過我們此前預(yù)期，廣告業(yè)務(wù)呈現(xiàn)回暖趨勢，我們上調(diào)2022E~24E營收預(yù)測至283.39/294.71/308.28億元（前預(yù)測值為280.31/289.96/303.66億元）；上調(diào)公司2022E~24E調(diào)整后凈利潤預(yù)測至47.95/54.10/59.57億元（前預(yù)測值為41.87/48.41/53.64億元）。公司當(dāng)前股價對應(yīng)2022E~24EPS 2.5x/2.4x/2.3x，對應(yīng)PE（調(diào)整后）15x/13x/12x。估值方面，參考頭部內(nèi)容平臺公司騰訊控股、芒果超媒、閱文集團估值水平（基于中信證券研究部預(yù)測，2023E經(jīng)調(diào)整PE平均值為18x），考慮到公司社交娛樂業(yè)務(wù)承壓，在線音樂業(yè)務(wù)利潤釋放不確定性尚存，給予公司2023年目標PE（調(diào)整后）14x，對應(yīng)目標價6.3美元/ADR，維持“增持”評級
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