>> 海通證券-2022年11月海通證券研究所向外發(fā)送報告清單2-221121
| 上傳日期： |
2022/11/21 |
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| 格式： |
pdf 共130頁 |
來源： |
海通證券 |
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作者： |
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【內容提要】
佐餐鹵味行業(yè)景氣度較高，行業(yè)格局呈現(xiàn)“一超多強”。據(jù)公司招股說明書援引Frost&Sullivan統(tǒng)計數(shù)據(jù)以及同行業(yè)可比上市公司絕味食品公開披露數(shù)據(jù)，2020年中國鹵制食品行業(yè)市場規(guī)模約在2500.00億元至3100.00億元之間。其中佐餐鹵味行業(yè)市場規(guī)模預計2025年可達到2799.32億元，2020-2025年CAGR為11.40%。佐餐鹵味行業(yè)集中度上較低，據(jù)公司招股說明書援引《中國鹵制食品行業(yè)獨立市場研究》、Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，佐餐鹵味行業(yè)CR5不足5%，“一超多強”特點顯著，除公司外，其余單一品牌在2019年的市場占有率不足1.00%。
家族控股，持股平臺綁定員工利益。公司前身是1989年在江蘇徐州成立的“鐘記油燙鴨”，經(jīng)過多年發(fā)展成為了佐餐鹵味龍頭。目前公司實控人為鐘式家族，上市前也通過員工持股平臺（合計持有公司4.39%股權）綁定了員工利益，多為高管擁有豐富的消費品行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗。
經(jīng)營穩(wěn)健，銷售以華東為主、鮮貨產(chǎn)品為主。近幾年公司收入、利潤保持穩(wěn)健增長，2018-2021年收入CAGR為15.58%，歸母凈利潤CAGR為38.27%。2018-2021年華東地區(qū)的銷售收入占主營業(yè)務收入比例均在70%以上。2018-2021年，鮮貨產(chǎn)品收入從18.76億元，增長至26.9億元，CAGR為12.72%，占主營業(yè)務收入比均在85%以上，其中核心大單品夫妻肺片占主營業(yè)務收入比均在30%以上。
經(jīng)銷模式為主，核心大商實力強勁。2018-2021年經(jīng)銷模式占主營業(yè)務收入比均在90%以上，截止2021年末加盟店數(shù)量為5132家、直營門店數(shù)量為28家，合計5160家。公司銷售以大經(jīng)銷商為主，2018-2021年前五大客戶均為公司經(jīng)銷商，合計收入占比均在60%以上。另外，公司前員工經(jīng)銷商是公司核心經(jīng)銷商，2018-2021年公司向前員工經(jīng)銷商銷售金額的收入占比均在75%以上。
上市融資擴產(chǎn)。公司上市擴產(chǎn)項目達產(chǎn)后將新增產(chǎn)能19000噸/年，按照公司2021年末的產(chǎn)能測算，公司未來鹵制產(chǎn)品的產(chǎn)能年復合增長率為5.94%。
盈利預測與估值。我們預計公司22-24年EPS分別為0.62/0.92/1.14元，相關可比公司2022年PE在45-83倍，考慮到行業(yè)高景氣，且公司業(yè)績有望繼續(xù)保持高增長，給予一定估值溢價，給予2022年50-60倍PE，對應合理價值區(qū)間31-37.2元，給予“優(yōu)于大市”評級。
風險提示。上游原材料價格波動影響；行業(yè)競爭加劇等。
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