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2019-2021年，三家政策行合計(jì)信貸增量分別為1.3萬億元、1.8萬億元、1.1萬億元，2022年前三季度，三家政策行信貸增量約2.7萬億元。2022年11月，央行抵押補(bǔ)充貸款（PSL）單月凈投放3675億元，創(chuàng)歷史新高。相較于商業(yè)銀行，政策行受到的監(jiān)管指標(biāo)約束少，政策執(zhí)行力更強(qiáng)，往往會(huì)成為經(jīng)濟(jì)下行期信貸擴(kuò)張的主要抓手。本篇報(bào)告將復(fù)盤歷史上政策行信貸擴(kuò)張周期，盤點(diǎn)今年投放情況，并展望明年趨勢。
　　政策行信貸擴(kuò)張與房地產(chǎn)市場景氣度反向。復(fù)盤歷史上數(shù)輪政策行銀行信貸擴(kuò)張周期即可發(fā)現(xiàn)，歷次政策行信貸投放高峰均處于宏觀經(jīng)濟(jì)下行階段，且往往伴隨著房地產(chǎn)市場表現(xiàn)疲軟。同時(shí)，從持續(xù)時(shí)間來看，歷輪政策行信貸擴(kuò)張至少會(huì)持續(xù)到房地產(chǎn)市場景氣度恢復(fù)常態(tài)。例如2014年至2016年政策行信貸擴(kuò)張，主要是在房地產(chǎn)產(chǎn)能過剩，景氣度欠佳的背景下支持棚改貨幣化。
　　今年以來政策行發(fā)力成效顯著。根據(jù)目前已披露信息，我們預(yù)計(jì)調(diào)增8000億元信貸額度目標(biāo)已基本達(dá)成；政策行、開發(fā)性金融工具同樣已于11月16日前投放完畢，共投放7399億元，其中6000億元為Q3投放，剩余1399億元于Q4投放。同時(shí)，各政策行對于“保交樓”政策的支持仍將持續(xù)。當(dāng)前房地產(chǎn)市場景氣度正處于低位，11月央行出臺“房16條”，再次強(qiáng)調(diào)“支持開發(fā)性政策行提供‘保交樓’專項(xiàng)借款”，結(jié)合9月份央行重啟PSL，Q4政策行整體信貸投放仍將持續(xù)釋放，全年新增貸款規(guī)?；?qū)⒔咏?萬億元，同比多增約1.9萬億元，幾乎貢獻(xiàn)了全部金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款同比多增量。如果加上政策性開發(fā)性工具7000億元，今年政策行信用力量同比多增約2.6萬億元。年內(nèi)來看，12月政策行信貸額度和政策性開發(fā)性金融工具暫時(shí)進(jìn)入空窗期，政策行再發(fā)力需要等待明年額度。
　　展望明年，由于當(dāng)下政策行擴(kuò)張邏輯類似于2014年，且目前房地產(chǎn)市場景氣度仍在低位，未來經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍需要政策力量支撐?？紤]到今年顯性財(cái)政發(fā)力較大，央行利潤和歷史專項(xiàng)債余額已被使用，明年顯性財(cái)政可能會(huì)相對緊張，同時(shí)商業(yè)銀行資本約束也愈加趨緊，政策行繼續(xù)發(fā)力可能會(huì)成為明年各類政策訴求的交集，與之匹配的PSL也將再次成為央行基礎(chǔ)貨幣投放重要渠道，預(yù)計(jì)2023年政策行新增信貸規(guī)模將繼續(xù)維持高位。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）穩(wěn)地產(chǎn)政策效果不及預(yù)期；（2）經(jīng)濟(jì)下行壓力超預(yù)期；（3）資產(chǎn)質(zhì)量壓力超預(yù)期；（4）國際經(jīng)濟(jì)及金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。