>> 中信證券-每周債市復盤：防疫優(yōu)化兌現(xiàn)后的高位調(diào)整-221211
| 上傳日期： |
2022/12/11 |
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| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明,周成華,丘遠航 |
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本周債市面臨防疫優(yōu)化措施落地、理財贖回壓力回升兩大壓力，整體呈現(xiàn)高位弱勢震蕩的格局。中央政治局會議指出后續(xù)財政發(fā)力而貨幣穩(wěn)健的政策基調(diào)，而基本面“強預期”也可能較快得到印證，預計短期長債利率將延續(xù)高位震蕩。
▍本周債市高位震蕩，10Y國債活躍券利率抬升至2.9175%。周一，防疫政策優(yōu)化措施落地、媒體風口轉(zhuǎn)向后的股債蹺蹺板效應顯現(xiàn)，長債利率收于2.92%；周二，信用債市場全面走熊，連帶利率市場寬幅調(diào)整，長債利率收于2.95%；周三，2.95%形成長債利率支撐位，長債利率走牛并收于2.91%；周四，防疫政策進一步放松，長債利率V型調(diào)整，長債利率收于2.92%；周五，防疫優(yōu)化外增量信息較少，長債利率橫盤寬幅震蕩，收于2.9175%。
▍本周債市主線可以概括為防疫優(yōu)化措施落地后的高位調(diào)整。從周一到周四，各大城市陸續(xù)響應防疫政策優(yōu)化措施，放寬了當?shù)氐墓芸卮胧１M管公布的11月基本面數(shù)據(jù)仍然偏弱，但市場對于基本面強修復的預期已經(jīng)隨著防疫政策的轉(zhuǎn)向而牢固。此外，當周理財贖回壓力再度回升，信用債和NCD市場同步走熊，對利率市場也形成了不小壓力。不過2.95%點位對長債利率形成了較強的頂部支撐，在基本面修復體現(xiàn)在數(shù)據(jù)層面之前，預計長債利率難以進一步大幅抬升。
▍信用方面，信用利差繼續(xù)抬升。上周信用債收益率曲線整體上行，幅度明顯超過基準利率，因此信用利差也在繼續(xù)抬升，其中，短端信用債利差抬升幅度在5~8bps，中長端信用債的調(diào)整幅度較大，信用利差上行10bps以上。
▍基本面利空兌現(xiàn)并不等同于利空出盡。當周防疫政策實質(zhì)性放寬的利空基本兌現(xiàn)，而下一層沖擊或在于基本面強修復的預期在數(shù)據(jù)層面被印證?！靶率畻l”落地后，短期來看全國層面的增量疫情防控優(yōu)化措施或已出盡。然而隨著上海宣布解除公共場所核酸檢查，市場認識到“總量”層面優(yōu)化措施落地后，還會有“結(jié)構(gòu)”層面的增量優(yōu)化舉措推出，因而在基本面數(shù)據(jù)印證經(jīng)濟修復斜率抬升前的這一階段，所謂“利空出盡”實際上是一個偽邏輯。
▍政治局會議指出明年財政政策“加力”，貨幣政策“穩(wěn)健”“精準”，預計對債市而言政策面難有增量利好。12月6日召開的中央政治局會議上明確了明年的貨幣政策和財政政策的基調(diào)，要求“繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策”，以及“積極的財政政策要加力提效，穩(wěn)健的貨幣政策要精準有力”。在“穩(wěn)健”的基調(diào)下預計MLF等量續(xù)作、12月最后一周7天逆回購放量的可能性較大；中長期視角上預計穩(wěn)增長、寬財政替代寬貨幣發(fā)力，利空大于利多。
▍月初降準后資金面相對寬松，但隨著年底時點臨近，警惕資金利率脈沖式回調(diào)。12月5日0.25pct的降準落地，向市場投放基礎流動性約5000億元，疊加月初時點資金面普遍寬松，當周資金利率中樞明顯回落。然而在后續(xù)增量寬貨幣不明確的背景下，本輪降準釋放的資金大約與8月來MLF實現(xiàn)的流動性凈回籠相當，因而年底資金面仍有大幅脈沖收緊的可能性。
▍債市策略：防疫政策優(yōu)化措施落地背景下，基本面修復的“強預期”或逐步兌現(xiàn)，短期上長債利率或難擺脫高位震蕩走勢。隨著各大城市落實防疫優(yōu)化措施，下一波債市沖擊大概率會出現(xiàn)在數(shù)據(jù)層面證實基本面修復斜率抬升的時點。在基本面修復預期兌現(xiàn)前債市或難以上破2.9%到2.95%的區(qū)間，但短期上也沒有明確的利多能引導利率下行。下周中央經(jīng)濟工作會議將對2023年的政策部署做出更明確的指示，基于本周政治局會議釋放的穩(wěn)增長政策信號，預計下周政策面的信息大概率對債市不利。短期來看，預計長債利率將保持2.9%附近的高位弱勢震蕩態(tài)勢。
▍品種選擇上，二級債已具備重新入場的價值，城投債分化進一步加劇。本周二級債利差繼續(xù)上行，3年期和5年期AAA-分別上行18bps和10bps，當前分別為86bps和85bps，處于2019年以來的88%和83%分位數(shù)，預計在贖回沖擊過后將再度迎來壓縮行情。城投債方面，本周利差整體上行，以AA隱含評級為界，高低等級之間的分化進一步加劇。
▍風險因素：貨幣政策、財政政策超預期；央行公開市場操作投放超預期；局部疫情反復超預期；信用違約事件頻發(fā)等。
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