>> 申萬宏源-2023年非銀金融行業(yè)投資策略：月落啟明，云興霞蔚-221213
| 上傳日期： |
2022/12/13 |
大小： |
2482KB |
| 格式： |
pdf 共59頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
許旖珊 |
| 行業(yè)名稱： |
金融 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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券商：積極配置，底部進(jìn)攻
回顧2022：板塊利潤同比降3成，當(dāng)前板塊持倉底+估值底。
22E板塊ROE顯著好于18年，但PB近18年底部：22E上市券商平均ROE 5.1%，較18年高1.8pct，龍頭券商2022E平均ROE超8%，包括中信/東財(cái)/廣發(fā)/東方在內(nèi)的部分券商23E動態(tài)PB估值接近或低于18年最低值。
估值底+持倉底：券商板塊年初-今（12/12）累計(jì)下跌25%。估值看，券商板塊PB估值1.2倍，處于2016年以來7.4%分位數(shù)。持倉看，3Q22主動權(quán)益基金持倉券商占比0.72%，非銀行業(yè)配置系數(shù)為0.21。
宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善，市場風(fēng)險偏好回升；券商板塊將率先進(jìn)攻。
券商行情需要政策催化劑，近期行業(yè)創(chuàng)新頻出。資金端，個人養(yǎng)老金實(shí)施辦法落地，引入增量長線資金；交易端，科創(chuàng)板做市、下調(diào)轉(zhuǎn)融資費(fèi)率、兩融擴(kuò)容、降低交易規(guī)費(fèi)等；融資端，全面注冊制改革落地確定性強(qiáng)。
財(cái)富管理、投資業(yè)務(wù)修復(fù)帶來業(yè)績彈性：1）財(cái)富管理：11M22新成立偏股基金同比下滑79%，若23年新發(fā)基金回暖，代銷收入中產(chǎn)品申贖費(fèi)收入彈性較大；市場回暖疊加個人養(yǎng)老金長線資金入市，預(yù)計(jì)券商公募業(yè)務(wù)將穩(wěn)定貢獻(xiàn)業(yè)績；2）投資業(yè)務(wù)：為業(yè)績修復(fù)的最大驅(qū)動，中性情景下，假設(shè)明年投資收益率恢復(fù)至2.8%，投資規(guī)模較3Q22增加3%，則投資收入同比高增65%（22E投資收入914億元）；23年投資去方向化，增強(qiáng)受益穩(wěn)定性為重要目標(biāo)，參考高盛業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，做市業(yè)務(wù)或成為未來自營轉(zhuǎn)型方向。3）投行業(yè)務(wù)：全面注冊制落地后，投行將穩(wěn)定貢獻(xiàn)業(yè)績（建投21年投行業(yè)務(wù)2貢獻(xiàn)營業(yè)利潤占比23%），同時注冊制下帶來投行+直投+跟投聯(lián)動，21年中信投行產(chǎn)業(yè)鏈（投行+直投+跟投）ROE超30%。
潛在風(fēng)險：1）降尾傭：若靴子落地，對基本面造成一次性沖擊，假設(shè)23E尾傭下調(diào)20%，則東財(cái)23E利潤99億，同比+14%；頭部券商代銷收入占主營收入比重平均約4%，業(yè)績彈性受尾傭降低的沖擊較小。2）降低公募基金管理費(fèi)（預(yù)計(jì)在降尾傭背景下發(fā)生）：對基金公司影響甚微。
投資分析意見：建議積極配置券商板塊，明年盈利修復(fù)確定性強(qiáng)，財(cái)富管理標(biāo)的盈利彈性更佳，維持券商行業(yè)看好評級。
板塊22E凈利潤同比下滑3成（但頭部券商ROE平均超8%）；預(yù)計(jì)板塊（上市券商）23E利潤同比+42%。建議選股布局財(cái)富管理賽道、機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)且明年有業(yè)績彈性的方向。推薦：國聯(lián)證券、東方證券、廣發(fā)證券、興業(yè)證券、中信建投、中信證券、東方財(cái)富。
風(fēng)險提示：1）全面注冊制改革不及預(yù)期；2）流動性收緊；3）市場大幅下跌
保險：量價雙升、拐點(diǎn)已現(xiàn)
壽險：儲蓄險等需求旺盛，隊(duì)伍規(guī)模企穩(wěn)、產(chǎn)能提升，23年NBV正增信號明確。
市場需求回暖，隊(duì)伍產(chǎn)能提升。一方面，增額終身壽、年金險等儲蓄市場需求仍在延續(xù)，利率低位震蕩、理財(cái)產(chǎn)品收益承壓等，使保險產(chǎn)品需求和競爭力提升；另一方面，保費(fèi)銷售回暖使頭部險企隊(duì)伍產(chǎn)能和收入持續(xù)提升、規(guī)模企穩(wěn)，對業(yè)務(wù)開展形成有力支撐。預(yù)計(jì)防疫政策優(yōu)化和提前籌備開門紅，保費(fèi)將實(shí)現(xiàn)量價雙升。
預(yù)計(jì)23年上市險企NBV將集體轉(zhuǎn)正。市場需求回暖以及隊(duì)伍質(zhì)態(tài)持續(xù)改善，上市險企NBV表現(xiàn)將持續(xù)轉(zhuǎn)好。預(yù)測國壽、太保、新華、友邦23年NBV同比分別+4.8%、+6.2%、+7.5%、+5.3%。
財(cái)險：保費(fèi)延續(xù)增長態(tài)勢，全年綜合成本率和承保利潤持續(xù)改善。
非車險增速加快，車險增長穩(wěn)定。預(yù)計(jì)23年在國家車輛購置補(bǔ)貼優(yōu)惠政策、大力發(fā)展新能源、三農(nóng)戰(zhàn)略、防疫政策優(yōu)化等政策支持下，財(cái)險行業(yè)增速將持續(xù)回暖，意健、農(nóng)險、責(zé)任險等非車險增速有望保持兩位數(shù)增長，中國財(cái)險車險保費(fèi)隨續(xù)保率提升、新能源滲透率提升等將保持高個位數(shù)增長。
預(yù)計(jì)中國財(cái)險COR在費(fèi)用率降低下將保持穩(wěn)定。中國財(cái)險直銷直控等低費(fèi)用率渠道占比持續(xù)提升至85%，22年費(fèi)用率占COR比重在整體賠付降低下仍保持下行趨勢，預(yù)計(jì)23年有望對沖賠付上升帶來的COR上行壓力。
利潤：權(quán)益市場回暖、長端利率上行、信用風(fēng)險緩釋，23年投資收益將明顯改善。
市場環(huán)境轉(zhuǎn)好，投資收益有望回升。當(dāng)前權(quán)益市場上行趨勢明顯，長端利率從年內(nèi)2.58%升至2.9%，同時地產(chǎn)“三支箭”落地，險企投資端信用風(fēng)險緩釋，投資收益有望在23年持續(xù)回升。
投資分析意見：上市險企收官推動保費(fèi)增長，開門紅進(jìn)度快于去年同期，疊加近期金融支持地產(chǎn)16條等政策落地，保險資負(fù)兩端持續(xù)改善，維持保險行業(yè)看好評級。
當(dāng)前保險股資負(fù)共振明顯，進(jìn)攻屬性強(qiáng)；截至12月12日，4大A股壽險23年平均PEV僅0.49倍，估值分位數(shù)在歷史5%~18%，3Q22板塊重倉比例僅0.26%，均處于歷史底部，下行風(fēng)險小。在行業(yè)23年NBV集體轉(zhuǎn)正下，隊(duì)伍質(zhì)態(tài)更強(qiáng)、改善明顯的公司有望負(fù)債端超預(yù)期。推薦：中國人壽、中國太保、友邦保險、中國財(cái)險等。
風(fēng)險提示：1)有效人力復(fù)蘇緩慢，規(guī)模人力增長承壓；2)壽財(cái)保單銷售不及預(yù)期；3）長端利率下行，資產(chǎn)再配置承壓；4)權(quán)益市場波動，信用風(fēng)險暴露。
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